黑龍江首富摔了一跤
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編者按：本文來自微信公眾號(hào) 市值榜（ID：shizhibang2021），作者：武占國，編輯：賈樂樂，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載
飛鶴飛不動(dòng)了。
3月28日，飛鶴發(fā)布了其上市以來第一份收入利潤雙降的財(cái)報(bào)，2022年，飛鶴營收213.1億元，同比下降6.41%；歸母凈利潤為49.42億元，同比下降28.07%。
伴隨著收入利潤下滑的還有毛利率，整體毛利率從70.3%降至65.5%，存貨周轉(zhuǎn)也相應(yīng)變慢，種種跡象表明，飛鶴奶粉沒那么好賣了，未來保持業(yè)績(jī)?cè)鲩L會(huì)非常難。
股價(jià)更是早于業(yè)績(jī)見頂，從2021年1月2000多億港元的市值，跌到如今的只有500多億港元。
2021年還實(shí)現(xiàn)了22.5%增長的飛鶴為什么在2022年突然業(yè)績(jī)下滑？股價(jià)為什么有“先見之明”？業(yè)績(jī)下滑能全歸咎于新出生人口減少嗎？新的“兒童粉+成人粉”戰(zhàn)略能否撐起第二增長曲線？
01、奶粉賣不動(dòng)了奶粉賣不動(dòng)了，飛鶴不是沒努力，而是努力了也沒保住收入的大盤，2022年飛鶴就拿出了兩板斧。
第一板斧，延續(xù)增加新品的策略。
飛鶴奶粉產(chǎn)品有超高端、高端和普通奶粉產(chǎn)品，其中超高端產(chǎn)品一直是飛鶴主要收入來源，招股書顯示2016年到2019年，飛鶴的超高端產(chǎn)品一直占到飛鶴收入的一半左右，再輔以差異化的產(chǎn)品及營銷覆蓋更廣的消費(fèi)群體。
飛鶴的超高端奶粉產(chǎn)品有“星飛帆”、“臻稚有機(jī)”系列，高端奶粉產(chǎn)品有“臻愛倍護(hù)”、“臻愛飛帆”系列，普通奶粉產(chǎn)品有“星階倍護(hù)”、“飛帆”系列。
由于飛鶴的超高端奶粉產(chǎn)品一直賣得不錯(cuò)，飛鶴一直在更新超高端系列。
2022年，飛鶴的超高端“星飛帆”系列產(chǎn)品已有7款產(chǎn)品。其中700g裝的“星飛帆經(jīng)典款”和“星飛帆卓舒”的定價(jià)分別是368元和358元。
第二板斧，以價(jià)換量。
去年上半年，飛鶴的營業(yè)收入出現(xiàn)上市以來的首次下降。5月，飛鶴開始采取降價(jià)去庫存的策略。
據(jù)《中國科技投資》雜志報(bào)道，飛鶴星飛帆一段奶粉700g，公司指導(dǎo)價(jià)是368元，廣州一家連鎖母嬰店愛嬰島售價(jià)還是368元，但是兩家大型超市售價(jià)分別為308元和368元。若在網(wǎng)上找經(jīng)銷店購買，甚至不足250元。
海通證券的研報(bào)引用調(diào)研機(jī)構(gòu)的信息，稱新品卓睿的促銷力度更強(qiáng)，在推廣階段采用了五贈(zèng)一，強(qiáng)于經(jīng)典星飛帆七送一的力度。
降價(jià)去庫存有一定的效果，去年下半年飛鶴營收116.4億元，同比增長3.6%。
從全年來看，超高端產(chǎn)品在降價(jià)和新品優(yōu)惠的影響下，下降幅度約3%至125.7億元，高端產(chǎn)品線下滑更加明顯，收入下降了13%，帶動(dòng)整體收入下滑6.41%。
在2022年之前，飛鶴一直是高增長的代表。
飛鶴的高速增長開始于2016年，當(dāng)年，中國奶粉配方注冊(cè)制面世，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)苛，飛鶴又抓住了從商場(chǎng)到母嬰店的銷售渠道改革紅利，從此走上了快車道。
2016年到2019年，飛鶴的營收增長了2.7倍，凈利潤增長接近9倍。
受益于業(yè)績(jī)?cè)鲩L以及樂觀的預(yù)期，飛鶴的股價(jià)也從2019年剛上市的7.5港元/股，漲到了2021年1月25.7港元/股（均為不復(fù)權(quán)價(jià)格）。市值從不足500億港元，漲到了2000多億港元，飛鶴市值已經(jīng)可以和伊利一較高下。
飛鶴的老板冷友斌也被送上了黑龍江首富的寶座，身價(jià)高達(dá)591億元。
登頂之后，飛鶴的股價(jià)就走上了漫長的下坡路，一直到現(xiàn)在，基本回到了上市時(shí)的股價(jià)。從2021年1月的最高點(diǎn)算起，到現(xiàn)在，飛鶴的市值縮水1462億港元，冷友斌黑龍江首富的位置恐怕也坐不住了。
其實(shí)從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的角度，飛鶴2021年已經(jīng)是增收不增利的局面，當(dāng)時(shí)飛鶴給出的解釋是因?yàn)橐簯B(tài)奶拉低了公司的毛利率，導(dǎo)致公司凈利潤下降。事實(shí)上，單看嬰幼兒配方奶粉的毛利率也是下降的，2020年是74.1%，到2021年已下降至72.4%。
此外，飛鶴的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2020年開始上升。2019年，飛鶴的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)是58.93天，到2020年已經(jīng)上升至69.83天。此后一直到2022年，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)一路上升到90.88天。也側(cè)面說明，飛鶴的奶粉越來越不好賣。
吊詭之處在于，一般而言，公司收入降低是公司到了成熟期然后步入衰退期的一個(gè)表現(xiàn)，然而從成熟期到衰退期都會(huì)有一個(gè)過渡期，像飛鶴從20%增速直接變成減少6%的公司并不多見，突然的業(yè)績(jī)下降，除非是遭遇了突發(fā)事件。
那么是原因?qū)е嘛w鶴奶粉突然賣不動(dòng)了？
02、鍋都是不生孩子的年輕人的？飛鶴業(yè)績(jī)下滑的第一個(gè)原因是，中國新生人口下降，這也是年報(bào)里明確點(diǎn)出來的重要原因。
作為嬰幼兒配方奶粉里的老大，基本盤的大小決定了飛鶴的成長空間，新生人口下降必然影響飛鶴的生意。
羅馬不是一天建成的，年輕人不想結(jié)婚生子也不是2022年才開始的。
中國新生人口的下降從2019年就開始了，2019年中國出生人口數(shù)從2018年的1523萬降至1465萬，2020年和2021年分別降至1200萬和1062萬。
但是飛鶴2020年和2021年的營業(yè)收入依然保持了35.5%和22.5%的高增長。所以，新生兒數(shù)量下降，只能是飛鶴奶粉賣不動(dòng)的一部分原因。
第二個(gè)原因是業(yè)績(jī)可能被提前透支了。
透支業(yè)績(jī)的手段是壓貨給經(jīng)銷商。
壓貨給經(jīng)銷商并不是空穴來風(fēng)，之前就有經(jīng)銷商在投資者交流平臺(tái)上留言稱，飛鶴給經(jīng)銷商壓貨3到5個(gè)月的銷售量，而2019年的業(yè)績(jī)，相當(dāng)大一部分是依靠經(jīng)銷商壓貨，壓出來的銷售量。
奶粉經(jīng)銷商也曾提到，這些年奶粉行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，給經(jīng)銷商壓貨是普遍現(xiàn)象。壓貨時(shí)間普遍發(fā)生在年底，年底廠商為了沖業(yè)績(jī)，瘋狂給經(jīng)銷商壓貨。
壓貨，疊加疫情，2022年飛鶴不得不發(fā)布“新鮮戰(zhàn)略”，暫緩對(duì)經(jīng)銷商的出貨。所以，飛鶴2022年業(yè)績(jī)的下降，某種程度也是為前兩年沖業(yè)績(jī)的策略而買單。
去年飛鶴采取了降價(jià)去庫存的策略，取得一定效果，但是截至2022年年底，飛鶴的存貨仍有19.94億元，處于歷史高位。
第三個(gè)原因是，高端化策略正在失效。
三聚氰胺事件之后，公眾對(duì)于國產(chǎn)奶粉信心極其脆弱，這造成了兩個(gè)后果：一是不敢相信低價(jià)格產(chǎn)品的安全度和營養(yǎng)成分，認(rèn)可“高價(jià)”才能代表“高質(zhì)”的理念，二是信任成本比較高導(dǎo)致認(rèn)準(zhǔn)一個(gè)品牌之后不會(huì)輕易更換。
在這種情況下，高價(jià)的飛鶴緊緊抓住了它的目標(biāo)群體。
隨著環(huán)境的變化，高價(jià)不再是唯一占領(lǐng)新手媽媽心智的原因。
一方面，嬰幼兒奶粉國標(biāo)趨嚴(yán)，信任危機(jī)正在消解，另一方面，飛鶴花在營銷上的錢太多，讓人覺得沒有多少錢是付給產(chǎn)品的品質(zhì)，轉(zhuǎn)而重新衡量性價(jià)比。
早在2013年，飛鶴就開始在央視進(jìn)行廣告投放，費(fèi)用達(dá)3億元。甚至在2016年凈利潤僅2.69億元的情況下，依舊花費(fèi)了5.5億元在廣告投放上。而2017年到2021年，飛鶴5年花在銷售及經(jīng)銷費(fèi)用上的錢，總額有200億元。
飛鶴奶粉的目標(biāo)消費(fèi)群體只有兩到三年的消費(fèi)時(shí)間，要保持高的曝光度給新手媽媽，需要在營銷上花費(fèi)更多的錢，這也是必然的。
近年來，母嬰消費(fèi)升級(jí)，推動(dòng)母嬰市場(chǎng)進(jìn)入成熟期。當(dāng)下核心的母嬰消費(fèi)人群畫像中，年輕、高知、高收入等特征尤為突出，這也意味著，消費(fèi)者育兒門檻不斷提升，在育兒領(lǐng)域的專業(yè)素養(yǎng)和知識(shí)方面，寶媽們正在變得越來越專業(yè)。
在可預(yù)見的未來，乳企想要有更長遠(yuǎn)的發(fā)展，單純依靠“高價(jià)即高端”的定位進(jìn)行營銷已然不可行。去年飛鶴主要對(duì)超高端奶粉產(chǎn)品“星飛帆”系列的大幅降價(jià)，也能佐證飛鶴的高價(jià)奶粉產(chǎn)品沒有以前更容易被寶媽們接受了。
面對(duì)飛鶴奶粉買不動(dòng)的局面，2021年開始，飛鶴推出了以提高免疫力、心血管健康和骨骼健康為目標(biāo)的成人奶粉。后續(xù)又推出小羊妙可、佳瑞妙可、加愛等三款羊奶粉產(chǎn)品。此外，還有針對(duì)兒童群體的液態(tài)奶。
在飛鶴傳統(tǒng)主業(yè)奶粉增長乏力后，推出的新產(chǎn)品能給帶來新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L點(diǎn)嗎？
03、尋找第二增長曲線過去10多年，洋品牌奶粉因?yàn)闆]看到下沉市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，貝因美、雅士利等奶粉企業(yè)因在渠道轉(zhuǎn)型中未及時(shí)轉(zhuǎn)身，市場(chǎng)份額止步不前。
這次飛鶴，面臨新生人口數(shù)量下降，自身高端奶粉產(chǎn)品毛利率下降，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)趨弱的情況下，轉(zhuǎn)型較晚的同時(shí)，還能否找到第二業(yè)績(jī)?cè)鲩L點(diǎn)，再現(xiàn)往日的高增長？
2021年，飛鶴在公布2020年財(cái)報(bào)的同時(shí)，制定了下一個(gè)五年計(jì)劃，即2024-2028年期間實(shí)現(xiàn)銷售額復(fù)合增長15%，飛鶴的這一增長目標(biāo)恐怕很難實(shí)現(xiàn)。
先來看中老年奶粉和兒童奶粉。
一般的中老年奶粉、兒童奶粉大多是在普通奶粉中添加鈣、維生素等基礎(chǔ)營養(yǎng)素，加上原料、檢測(cè)等費(fèi)用較低，因此生產(chǎn)成本較低。目前市面上大部分中老年奶粉和兒童奶粉處于100元/罐左右。
有數(shù)據(jù)顯示，成人奶粉的市場(chǎng)規(guī)模在200億元左右，僅為嬰幼兒配方奶粉的十分之一左右，兒童奶粉市場(chǎng)規(guī)模則在150億元—180億元左右，而這一細(xì)分賽道里，飛鶴已經(jīng)拿下了接近20%的市場(chǎng)份額。
淺水里養(yǎng)不出大魚，兒童奶粉和成人奶粉很難撐起飛鶴的第二增長曲線，只能寄希望于這兩個(gè)群體的飲食習(xí)慣發(fā)生大的變化。
即使在規(guī)模上能收獲一定的增長，利潤的貢獻(xiàn)度也沒那么高。
奶粉作為乳制品產(chǎn)業(yè)鏈中游的一環(huán)，嬰幼兒配方奶粉是毛利率最高的一個(gè)產(chǎn)業(yè)。
兒童奶粉兒童粉為嬰配粉的延伸戰(zhàn)場(chǎng)，而成人奶粉更具備“禮品”性質(zhì)，兼具“營養(yǎng)品”的屬性，毛利率都要低于嬰幼配方奶粉。
再來看液態(tài)奶方面。
這個(gè)賽道市場(chǎng)規(guī)模是很大，但競(jìng)爭(zhēng)也非常激烈，是伊利和蒙牛的基本盤。飛鶴想要站穩(wěn)腳跟乃至帶動(dòng)整體收入增長，必須有自己的差異化優(yōu)勢(shì)。
這幾年液態(tài)奶正在向高端化發(fā)展。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國液態(tài)奶市場(chǎng)高端產(chǎn)品占比從2014年的31%上升至2019年的40%，年復(fù)合增長率為14.9%。
做高端化的產(chǎn)品，飛鶴有經(jīng)驗(yàn)。不過這么多年，高端化成功的液體奶又有幾個(gè)呢？
飛鶴布局的另一個(gè)羊奶粉市場(chǎng)，早在2014年，飛鶴就通過收購關(guān)山乳業(yè)切入羊奶粉推出高端產(chǎn)品，但后來因?yàn)殛P(guān)山乳業(yè)被爆出質(zhì)量問題，雙方早在2015年便“分手”。2021年，飛鶴溢價(jià)6400萬收購小羊妙可，其前身就是關(guān)山乳業(yè)。
作為更接近母乳的羊奶粉，其實(shí)更符合飛鶴以往的高端奶粉形象，但是未來羊奶粉市場(chǎng)的規(guī)模，還未可知，而且目前羊奶粉的龍頭被伊利收購后，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，飛鶴想要在該市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，難度也不小。
第二增長曲線難尋，飛鶴恢復(fù)高增長的希望就只能寄托于兩個(gè)方面，一是飛鶴在嬰配市場(chǎng)市場(chǎng)占有率的提升對(duì)抗得了新生人口的下降，二是新生人口重回增長。