近日，聯(lián)想集團(tuán)公布截至2023年3月31日的2022/2023財(cái)年全年及第四財(cái)季業(yè)績。集團(tuán)全年?duì)I收為4240億元，凈利潤為129億元；第四季度營收為865億元，凈利潤為19億元。PC之外的多元化增長引擎日趨強(qiáng)勁，全年非PC營收占比提升到近40%。
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數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)主流券商，包括中金、國泰君安、國海證券等紛紛發(fā)布研報(bào)，加入到看多聯(lián)想集團(tuán)的隊(duì)列之中。總體觀點(diǎn)認(rèn)為，ISG、SSG業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高速增長，多元業(yè)務(wù)成公司增長引擎。
中金公司：ISG成為盈利性高增長引擎
4QFY23ISG業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收22億美元，同比增長56%，回顧FY2023，服務(wù)器/軟件/存儲(chǔ)營業(yè)額實(shí)現(xiàn)29%/208%/25%的快速增長，全球市場地位進(jìn)一步提升，聯(lián)想服務(wù)器銷售額從全球第四上升為第三，存儲(chǔ)業(yè)務(wù)從第八躍升至第五。展望后市，公司CSP客戶基礎(chǔ)深厚、且人工智能產(chǎn)品豐富，有望跟隨微軟、英偉達(dá)等全球頭部CSP客戶AI算力需求的提升快速增長。
SSG增長動(dòng)能強(qiáng)勁，非硬件驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)占比過半。4QFY23公司ISG業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收16.5億美元，同比增長18%；運(yùn)營利潤率為19.7%。根據(jù)公司公告，F(xiàn)Y2023非硬件驅(qū)動(dòng)的運(yùn)維服務(wù)和解決方案服務(wù)業(yè)務(wù)占SSG比重達(dá)到51%。
PC進(jìn)入去庫存尾聲，非PC業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升。4QFY23公司IDG業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收98億美元。1）PC：4QFY23 PC渠道庫存水平持續(xù)改善、終端激活量優(yōu)于出貨數(shù)據(jù)，中金公司認(rèn)為，PC周期或有望在3Q23見底，聯(lián)想作為全球PC龍頭有望優(yōu)先受益。2）非PC：智能手機(jī)業(yè)務(wù)連續(xù)三年保持盈利，在歐洲、拉美等市場實(shí)現(xiàn)逆勢增長。
國海證券：云計(jì)算戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型進(jìn)展順利
基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)：受益于多年來投資建立全棧型產(chǎn)品組合、擴(kuò)大客戶覆蓋范圍以及獨(dú)特的全集成ODM+業(yè)務(wù)模式，公司FY2022/2023財(cái)年基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)收入增長迅猛，達(dá)到了97.56億美元（YoY+36.63%），運(yùn)營利潤為0.98億美元（YoY+1363.29%），對應(yīng)運(yùn)營利潤率為1.0%。服務(wù)器收入同比增長29%，位列全球第三；存儲(chǔ)收入同比增長208%，位列全球第五。當(dāng)前AI對上游算力的需求旺盛，公司構(gòu)建“端邊云網(wǎng)智”全棧式解決方案，有望充分受益于AI浪潮紅利。
方案服務(wù)業(yè)務(wù)：公司FY2022/2023財(cái)年方案服務(wù)業(yè)務(wù)收入66.63億美元（YoY+22.45%），運(yùn)營利潤為13.92億美元（YoY+16.43%），對應(yīng)運(yùn)營利潤率為21%。方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團(tuán)主要由三個(gè)業(yè)務(wù)分部構(gòu)成，當(dāng)中運(yùn)維服務(wù)收入同比增長67%，項(xiàng)目與解決方案服務(wù)收入同比增長13%，附加服務(wù)及支持服務(wù)的收入同比增長14%。公司于2022年8月收購電訊盈科，加強(qiáng)了其服務(wù)能力并擴(kuò)大了方案服務(wù)業(yè)務(wù)的覆蓋范圍。
智能設(shè)備業(yè)務(wù)：FY2022/2023財(cái)年公司PC市占率穩(wěn)居全球第一，當(dāng)中高端產(chǎn)品類別收入占比達(dá)到了30%。此外，公司加大了對非PC業(yè)務(wù)的投入，當(dāng)中智能手機(jī)業(yè)務(wù)已連續(xù)三年保持盈利，并在歐洲、中東、非洲和亞太地區(qū)具備顯著優(yōu)勢。隨著渠道庫存的出清，預(yù)計(jì)PC業(yè)務(wù)有望在2023年下半年迎來溫和復(fù)蘇。
基于聯(lián)想智能設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)優(yōu)化，基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)與方案服務(wù)業(yè)務(wù)未來廣闊的發(fā)展前景與高速增長，國海證券維持“買入”評(píng)級(jí)。
開源證券：業(yè)績環(huán)比改善趨勢確定
考慮到經(jīng)銷商庫存逐步回歸到合理水平，預(yù)計(jì)PC行業(yè)基本見底、有望于2023Q2啟動(dòng)環(huán)比改善趨勢；考慮到2022年高基數(shù)影響，預(yù)計(jì)PC業(yè)務(wù)同比增速將等到2023Q4轉(zhuǎn)正。
估值低、且股息率5.3%適合穩(wěn)健配置，伴隨PC行業(yè)景氣復(fù)蘇有望驅(qū)動(dòng)公司利潤穩(wěn)健增長，同時(shí)服務(wù)器業(yè)務(wù)受益AI及信創(chuàng)主線有望提振整體估值，維持“買入”評(píng)級(jí)。
光大證券：ISG業(yè)務(wù)有望持續(xù)超越行業(yè)實(shí)現(xiàn)高速增長
憑借全棧型產(chǎn)品組合推廣、客戶基礎(chǔ)擴(kuò)大、及獨(dú)特的ODM+業(yè)務(wù)模式，F(xiàn)Y2023ISG業(yè)務(wù)收入97.56億美元，同比上升36.6%，符合預(yù)期；其中FY4Q23單季度收入增速創(chuàng)歷史新高，達(dá)56.1%。盈利能力來看，F(xiàn)Y2023稅前溢利9800萬美元，對應(yīng)稅前溢利率同比大幅上升0.9pct至1.0%。展望后續(xù)季度，盈利能力有望修復(fù)。鑒于：1）人工智能浪潮下對于AI服務(wù)器需求激增；2）中國市場份額提升，預(yù)計(jì)FY2024ISG業(yè)務(wù)收入同比增速有望達(dá)到公司指引的20%，顯著超越行業(yè)平均增速。
高利潤率方案服務(wù)（SSG）業(yè)務(wù)高速增長，改善整體盈利能力：FY2023SSG業(yè)務(wù)收入66.63億美元，同比上升22.5%，其中支持服務(wù)/運(yùn)維服務(wù)/項(xiàng)目和解決方案服務(wù)收入分別同比上升14%/67%/13%。伴隨支持服務(wù)滲透率提升，運(yùn)維服務(wù)憑借完善服務(wù)閉環(huán)獲取更多標(biāo)案，以及數(shù)字化背景下智能解決方案項(xiàng)目增加，高利潤率方案服務(wù)業(yè)務(wù)有望維持高速增長，帶動(dòng)公司整體盈利能力提升。盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)：鑒于：1）PC行業(yè)景氣度恢復(fù)節(jié)奏略慢于先前預(yù)期；2）公司加大研發(fā)投入，分別下調(diào)FY2024/25凈利潤預(yù)測約26%/28%至15.36億/16.82億美元，新增FY2026凈利潤預(yù)測18.38億美元。鑒于人工智能浪潮下對于AI服務(wù)器需求激增，打開ISG業(yè)務(wù)中長期空間，估值具備進(jìn)一步上修空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。
國泰君安：第二增長曲線清晰
受益于全球ICT基礎(chǔ)設(shè)施升級(jí)趨勢ISG全年?duì)I收創(chuàng)紀(jì)錄，服務(wù)器、存儲(chǔ)份額分別躍升全球第三、第五位；方案服務(wù)業(yè)務(wù)(SSG)實(shí)現(xiàn)收入16.5億美元，同比+18%，經(jīng)營利潤3.24億美元，經(jīng)營利潤率20%，利潤率提升顯著，支持服務(wù)、運(yùn)維服務(wù)、項(xiàng)目與解決方案等細(xì)分領(lǐng)域均實(shí)現(xiàn)全年高雙位數(shù)增長，SSG滲透率提升亦帶動(dòng)非硬件驅(qū)動(dòng)的解決方案和服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比提升至51%。
維持“增持”評(píng)級(jí)，ISG、SSG延續(xù)強(qiáng)勁增長，IDG業(yè)務(wù)展現(xiàn)韌性PC份額穩(wěn)固?？紤]到PC需求復(fù)蘇進(jìn)度、AI算力需求及IT資本開支，調(diào)整FY24-FY25、新增FY26年凈利潤至15.7/17.9/20.0億元（前值FY24/FY25年19.1/21.5億美元），對應(yīng)PE分別為7X/6X/5X，維持“增持”評(píng)級(jí)。
海通國際：ISG/SSG實(shí)現(xiàn)高速增長
管理人員稱渠道庫存調(diào)整將在6月季度結(jié)束，隨后在23年2H23實(shí)現(xiàn)同比適度增長。與此同時(shí)，對ISG在人工智能服務(wù)器中的份額收益持積極態(tài)度。再加上SSG的彈性增長，預(yù)計(jì)聯(lián)想的非PC收入組合將逐漸上升。對ISG/SSG的增長軌跡保持積極態(tài)度，展望未來，公司將受益于人工智能服務(wù)器份額增長和作為服務(wù)采用率上升的推動(dòng)。且SSG的更高利潤率將是聯(lián)想盈利能力的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力?？傮w而言，預(yù)計(jì)ISG/SSG FY2024的收入將分別同比增長18%/21%。