“今年大家都忙著退出,搞DPI?!弊罱cVC朋友陳竺交流時(shí),他忍不住吐訴,項(xiàng)目再不上市,就要給LP寫檢討了。
(資料圖)
陳竺任職上海一家規(guī)模不大的早期基金,投資組合里有一個(gè)還在港交所排隊(duì)等待聆訊的項(xiàng)目,光招股書都已經(jīng)失效再遞交了好幾回,公司創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)和股東們頗為煎熬。
與此同時(shí),港股IPO市場的冷清景象就擺在眼前,即便上市了,募不募得到錢還是個(gè)未知數(shù),破發(fā)更是歷歷在目。大盤低迷,投資人們也開始搖擺——此情此景,“按兵不動(dòng)”會(huì)不會(huì)是一個(gè)更好的選擇?
但LP不樂意了,基金已經(jīng)進(jìn)入退出后期,“金主爸爸”想要回籠資金的需求愈發(fā)迫切,催著一季度一個(gè)報(bào)告,GP們說不著急是假的。悄然間,退出成為不少機(jī)構(gòu)的頭等大事。
“今年港股的形勢依然嚴(yán)峻,獨(dú)立上市越來越困難,很多企業(yè)過了聆訊也發(fā)不出去?!蹦慷眠@一幕,北京一家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)大佬給出他的思路,香港De-SPAC或許是今年最好的退出方式之一——有些公司3-4個(gè)月就可以掛牌,堪稱史上最快上市路。
最近,IPO依舊靜悄悄
今年IPO復(fù)蘇了嗎?
答案似乎沒有想象中樂觀。數(shù)據(jù)曲線最能貼切表現(xiàn)市場現(xiàn)狀——根據(jù)清科創(chuàng)業(yè)旗下清科研究中心統(tǒng)計(jì),2023年第一季度共有97家中企上市,數(shù)量與2022年第一季度(98家)基本持平。其中A股有68家,發(fā)行節(jié)奏進(jìn)入調(diào)整期,同環(huán)比分別下降20.0%和45.2%。
看起來是平穩(wěn)開局,但真實(shí)景況令人心情復(fù)雜。首先,由于缺乏大型交易,一季度首發(fā)融資額約合人民幣723.49億元,同比下降61.0%,IPO企業(yè)的募集金額均未超過50億,活躍度遠(yuǎn)低于2022年同期的水平。
更讓創(chuàng)投機(jī)構(gòu)扎心的是,這近百只IPO里,只有55家上市中企曾獲得VC/PE支持,同比下降20.3%,VC/PE滲透率降至近年低位,其總?cè)谫Y規(guī)模方面更是被腰斬。
港股方面,雖然相比去年同期新股數(shù)量有所提升,但流動(dòng)性問題依然是香港市場當(dāng)下的痛點(diǎn)——整體走勢低迷,機(jī)構(gòu)投資者參與港股IPO路演的積極性肉眼可見地退卻。
即使能上得去IPO,融資規(guī)模也充滿了不確定性。清科研究中心最新報(bào)告也指出,受市場流動(dòng)性限制,一季度港股市場總?cè)谫Y金額約合人民幣50.12億元,同比下降44.8%。
而為了能上得了IPO,并維持一定的估值和相對(duì)穩(wěn)定的股價(jià),企業(yè)只好縮小募資規(guī)模,于是“丐版IPO”開始屢見不鮮。
如4月新股北森控股就只釋放了1%左右的股權(quán),頗有犧牲融資額保估值的意味,被市場調(diào)侃為“丐中丐”。即便如此,這只明星SaaS股上市即破發(fā),兩日里直接腳踝斬,最新市值僅為發(fā)行市值的三分之一。
讓人印象深刻的還有——“白酒醬香第一股”珍酒李渡,雖然其身后沒有基石投資人,但募資凈額達(dá)到了57.85億港元,這一數(shù)字是前一季度港交所上市募資的總和,締造了港股今年最大IPO。只是,珍酒李渡也未能逃過破發(fā)的命運(yùn)。
二級(jí)市場保守觀望,破發(fā)漸漸成為港股的一種常態(tài)。受大盤不振影響,今年港交所新股表現(xiàn)并不佳,首日破發(fā)率高達(dá)59.26%。尤其是最近的5月,該月誕生的5只IPO全部首日破發(fā),新股公司及其背后股東百感交集。
“現(xiàn)實(shí)擺在眼前,要發(fā)行估值就要打折扣,且募不到錢,還是再等一等吧?!蹦慷醚矍暗姆N種,一家原本計(jì)劃港股上市的獨(dú)角獸創(chuàng)始人搖擺著。
過去一年來,不少新經(jīng)濟(jì)公司因市場冷清、路演不順而中止IPO。最新發(fā)生的是周杰倫概念股“巨星傳奇”,成立僅6年,靠著周杰倫及其IP做了不少周邊生意,并計(jì)劃在今年6月13日正式在港交所掛牌上市,但臨IPO前幾天卻突然變卦——綜合當(dāng)前的市場環(huán)境以及各項(xiàng)因素,決定延遲上市。
現(xiàn)在,港交所的大門前仍然排著一條長長的隊(duì)伍,其中不少是二度、甚至三度更新招股書,他們焦急等待著IPO敲鐘的那一天。
SPAC來了
上市最快的路
“傳統(tǒng)IPO路徑受阻,我們最近正在抓緊和企業(yè)研究SPAC?!币晃蝗温氹p幣基金的投資人朋友透露。
說起SPAC,一年前的盛況歷歷在目。2022年1月1日,港交所正式推行SPAC上市機(jī)制,隨后一眾PE機(jī)構(gòu)牽頭紛紛發(fā)起港股SPAC,十分火爆——新規(guī)出爐的第一個(gè)月,就有四家SPAC齊向港交所遞交招股書。
背后站著一群龐大的PE隊(duì)伍——招銀國際、泰欣資本基金、龍石資本、春華資本、萊恩資本等等,還有一眾知名投資人和企業(yè)家隊(duì)伍,如嘉御資本創(chuàng)始人兼董事長衛(wèi)哲、萬科集團(tuán)創(chuàng)始人王石等,蔚為壯觀。
不同于美股SPAC的良莠不齊,港股SPAC對(duì)發(fā)起人設(shè)置了高資質(zhì)門檻,同時(shí)也采取了更嚴(yán)格的投資者保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)。如此一來,去年14家SPAC向港交所遞交上市申請,最終僅有5家成功上市,包括了由信銀資本、清科集團(tuán)、清科資本、清科集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長倪正東、英諾天使基金創(chuàng)始合伙人李竹及水木基金合伙人劉偉杰發(fā)起的SPAC TechStar。
所謂SPAC,全稱為Special Purpose Acquisition Company,即特殊目的收購公司,一般由創(chuàng)始人、管理團(tuán)隊(duì)、天使投資人、私募股權(quán)基金等具有一定公信力和威望的人士發(fā)起設(shè)立。
與傳統(tǒng)IPO不同,SPAC上市主體并沒有任何業(yè)務(wù),而是一個(gè)只有現(xiàn)金的空殼公司,卻可以通過IPO的形式集資,并以募集資金對(duì)未上市實(shí)體企業(yè)進(jìn)行并購、整合,使目標(biāo)公司通過和SPAC合并重組完成上市,股東則可以隨時(shí)交易。
De-SPAC堪稱上市最短的路。“第一、速度快,有些公司3-4個(gè)月就可以掛牌;第二估價(jià)確定性;第三、靈活性,交易的套現(xiàn)情況是可以提前設(shè)計(jì)的?!眹鴥?nèi)某知名PE機(jī)構(gòu)合伙人如此總結(jié)。
因此,SPAC在短時(shí)間內(nèi)席卷而來,締造了一場場盛宴。此前,東南亞獨(dú)角獸GRAB以345億美元成為史上最大De-SPAC交易案例。
在這樣的運(yùn)行流程下,并購標(biāo)的De-SPAC被認(rèn)為是一家SPAC發(fā)展中的關(guān)鍵。相對(duì)于傳統(tǒng)IPO,De-SPAC本質(zhì)是一種并購行為,但也是一種上市方式,較獨(dú)立IPO具有狠大的靈活性。但目前來看,已上市的5家SPAC都尚未披露De-SPAC相關(guān)進(jìn)展。
“據(jù)我們了解這5家的發(fā)起人都很有能力,賬上都有至少10億港幣的現(xiàn)金,對(duì)標(biāo)的篩選也很挑剔,基本都是百億估值以上的標(biāo)的。”正在參與港股SPAC業(yè)務(wù)的王潛透露,“現(xiàn)在大家很謹(jǐn)慎,選擇標(biāo)的的決定因素不是曇花一現(xiàn)的某單一熱門賽道,而是標(biāo)的企業(yè)的質(zhì)量,希望優(yōu)中選優(yōu)?!?/p>
不過他也坦言,目前所接觸的標(biāo)的,雖然都對(duì)香港SPAC非常感興趣,但香港De-SPAC上市畢竟是一個(gè)新鮮事物,即便有很多優(yōu)勢,也需要對(duì)標(biāo)的進(jìn)行教育和解釋。
退出,一級(jí)市場最焦急的事
時(shí)至今日,如何實(shí)現(xiàn)快速且體面的退出,正成為VC/PE共同面臨的難題。
而一個(gè)不容忽視的趨勢是,IPO作為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)最為重要的退出渠道之一,其回報(bào)效應(yīng)正在逐步減弱。
晨壹投資創(chuàng)始人劉曉丹就曾在今年投資人年度會(huì)議上直接指出,一級(jí)市場底層邏輯的改變,使投資越來越同質(zhì)化,IPO退出的賺錢效應(yīng)越來越差。2016年起年均萬億的一級(jí)市場投資,完全通過IPO退出是不可能的,并購成為當(dāng)下討論的焦點(diǎn)。
那么,類比于一級(jí)市場的單項(xiàng)目股權(quán)并購基金,SPAC會(huì)是退出之困的有效解藥嗎?
“大環(huán)境的波動(dòng)和不確定性擾亂了不少企業(yè)的獨(dú)立IPO計(jì)劃,這也變相提高了它們的上市成本。某種程度上可以說,SPAC為這些有IPO需求的企業(yè)打開了一條嶄新的路徑。”王潛如是說。
一位不愿具名的資深券商人士進(jìn)一步分析,相較于傳統(tǒng)IPO,企業(yè)通過De-SPAC并購上市估值具有確定性、執(zhí)行效率高、知名SPAC發(fā)起人能夠?yàn)槠髽I(yè)提供光環(huán)效應(yīng)及戰(zhàn)略價(jià)值。因此過去兩年在美股,我們看到不少新經(jīng)濟(jì)獨(dú)角獸企業(yè)選擇通過De-SPAC并購上市,而非傳統(tǒng)IPO上市。
“對(duì)于企業(yè)、SPAC發(fā)起人及SPAC投資人,這是一個(gè)三贏的局面?!鄙鲜鋈倘耸靠偨Y(jié)。
在他看來,中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)仍然在調(diào)整,面臨很大挑戰(zhàn)。美元還在不斷加息的情況下,對(duì)于流動(dòng)性和估值的壓力很大?!按蠹叶枷M煤肧PAC這個(gè)制度創(chuàng)新作為突破口,找個(gè)好的標(biāo)的,做個(gè)標(biāo)桿項(xiàng)目,給自己的聲譽(yù)添磚加瓦,實(shí)現(xiàn)多方共贏。”
而從資本市場退出的角度,于VC/PE機(jī)構(gòu)而言,相較于傳統(tǒng)IPO,SPAC增加了退出的可能性、靈活性和確定性。
一個(gè)漸漸形成的觀點(diǎn)是,當(dāng)首批香港SPAC成功后,港交所有希望放低門檻,市場也會(huì)更看得懂SPAC。如此一來,或?qū)⒔oVC/PE機(jī)構(gòu)更多發(fā)起SPAC的機(jī)會(huì);同時(shí)更多存續(xù)的SPAC,也給VC/PE帶來更多通過被投企業(yè)De-SPAC上市退出的機(jī)會(huì)。
也許,這將是VC/PE江湖值得期待的一幕。
(文中陳竺、王潛為化名)
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