1-2 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體反彈，就需求端來看，第一，零售方面，社會消費品零售總額同比增長6.7%，較去年12 月加快5.0 個百分點。第二，出口方面，1-2 月出口交貨值同比增長16.9%，較去年12 月的15.5%繼續(xù)加快，價格因素對出口仍有支撐。第三，投資方面，固定資產投資同比增速大幅反彈至12.2%，制造業(yè)和基建是主要支撐因素。不過水泥和鋼材產量增速仍較低。與投資數(shù)據(jù)大幅反彈形成對照。地產銷售、新開工和投資資金來源依然延續(xù)負增長。
生產端數(shù)據(jù)，1-2 月工業(yè)增加值同比增長7.5%，較去年12 月加快3.2個百分點。不過1-2 月工業(yè)增加值環(huán)比季調增速平均值僅0.34%，低于2021 年的平均值0.43%，也低于去年12 月的0.42%。工業(yè)增加值和服務業(yè)生產指數(shù)加權同比增長5.5%。
綜合來看，零售、出口交貨值、投資，三者1-2 月平均同比增速達到11.9%，明顯高于工業(yè)增加值和服務業(yè)生產指數(shù)加權同比增速5.5%。
其中一個原因在于價格因素?？紤]到1-2 月PPI 累計同比達到8.7%，投資和出口交貨值剔除價格后，與工業(yè)增加值增速的差距可能明顯縮窄。從工業(yè)產銷率來看供需匹配情況，芳源股份(688148)：全球NCA前驅體龍頭 布局回收一體化助力成長芳源股份(688148)：全球NCA前驅體龍頭 布局回收一體化助力成長1-2 月產銷率同比下降1.2 個百分點，這也反映出，盡管需求同比讀數(shù)大幅反彈，但工業(yè)供需匹配情況不及去年同期。
短期來看，經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預期，寬信用立即加碼的必要性下降；而廣東、山東和上海等地疫情，線下金融服務受到約束，可能使得3 月社融很難如期擴張。與2016 年和2019 年相比，債市可能提前進入寬信用的第二階段，寬信用政策力度下降，過程反復，社融數(shù)據(jù)回落，債市收益率下行。
接下來重點關注社融走向，疫情脈沖或擾動寬信用節(jié)奏。正如我們在《疫情脈沖，10Y 國債或繼續(xù)下行》分析，受疫情影響，3 月社融表現(xiàn)存在較大不確定性，社融再度明顯超預期的時點有可能被推后。3 月社融數(shù)據(jù)發(fā)布之前，重點關注票據(jù)利率對3 月社融的指示。
當前票據(jù)利率處于較低水平，關注下旬是否進一步下行。如3 月下旬票據(jù)利率走勢接近今年2 月下旬，票據(jù)利率再度下降至低位，則指向3 月寬信用進程階段受阻，利率或迎階段下行行情。
核心假設風險。國內政策出現(xiàn)超預期調整。
備注：本文數(shù)據(jù)來源于Wind。