觀點(diǎn)聚焦
投資建議
中國航空業(yè)是典型的成長周期行業(yè)：成長性體現(xiàn)在旅客量2015-19 CAGR達(dá)11.0%，是GDP增速的1.23 倍；周期性表現(xiàn)為階段性供需錯(cuò)配帶來四輪盈利上行。我們認(rèn)為中國航空投資長期看居民收入，中期看行業(yè)供需，短期看市場預(yù)期。本輪周期具備盈利超預(yù)期基礎(chǔ)，建議短期波動(dòng)中逢低布局。推薦國航H、東航H、春秋、吉祥、中航信，建議關(guān)注大航A股。
理由
長期看，航空作為高端出行消費(fèi)將伴隨中國居民收入增長而持續(xù)增長。參考日本等海外國家，人均GDP達(dá)到9000 美金以上，出行市場連續(xù)20 年約GDP2 倍增速。中國航空消費(fèi)人口占比僅15%（美國45%），因私出行人均乘機(jī)1.9 次/年（美國3.2 次）。我們認(rèn)為中國人口基數(shù)大，未來航空因私出行占比或超過美國。我們預(yù)計(jì)伴隨居民收入提升，2030 中國乘機(jī)人口比提至20%，人均乘機(jī)3.4 次，航空旅客量突破10 億人次（CAGR 5%）。
中期看，只有需求受外圍因素短期積壓，才有可能在修復(fù)過程中超供給預(yù)期，從而實(shí)現(xiàn)顯著的供需差和票價(jià)彈性。我們認(rèn)為，此輪航空周期的最大特點(diǎn)是：需求受短期變量積壓，供給全球范圍收緊。因此本輪航空周期的需求反彈或更快更強(qiáng)勁，而供給釋放或滯后更久，票價(jià)或先于客座率修復(fù)，且上漲動(dòng)能將更持續(xù)。根據(jù)我們測算，信用債市場周報(bào)：碳中和債和可持續(xù)發(fā)展掛鉤債有何新變化？信用債市場周報(bào)：碳中和債和可持續(xù)發(fā)展掛鉤債有何新變化？2019-2025 年中國航空市場存在1-2ppt的供需差。疫情導(dǎo)致35-45%的需求積壓，疫后釋放或會(huì)拉升短期人均乘機(jī)次數(shù)，產(chǎn)生高于1-2ppt的短期供需差，從而釋放票價(jià)彈性。我們測算國內(nèi)航線：大航前20 大航線提價(jià)10%，利潤增厚20-35 億元；國際航線：假設(shè)供給恢復(fù)至疫情40%，票價(jià)則為疫情前兩倍，利潤增厚約20億元，合計(jì)較2019 年增厚40-55 億元。
短期看，市場預(yù)期和股價(jià)拐點(diǎn)一般較供需增速拐點(diǎn)提前1-2 個(gè)季度，伴隨政策和疫情調(diào)整股價(jià)波動(dòng)上行，建議逢低布局。我們認(rèn)為防疫政策調(diào)整是出行政策放寬的前奏，且過程或是漸進(jìn)式的，并可能伴隨斷續(xù)的調(diào)整和試錯(cuò)，股價(jià)也還會(huì)隨之波動(dòng)。3 月15 日國家衛(wèi)健委印發(fā)《新型冠狀病毒肺炎診療方案（試行第九版）》；3 月17 日召開的政治局常務(wù)會(huì)明確了“減少對經(jīng)濟(jì)社會(huì)的影響”的防疫新要求，我們預(yù)計(jì)市場預(yù)期有望加速回暖，建議密切關(guān)注防疫政策調(diào)整以及國內(nèi)外國際線放開進(jìn)程，逢低布局航空股。
盈利預(yù)測與估值
我們維持覆蓋航司盈利預(yù)測、投資評級不變，小幅上調(diào)國航A/H、東航A目標(biāo)價(jià)。我們將大航估值從P/B切換為P/E，主要考慮到防疫政策邊際優(yōu)化提振情緒，同時(shí)市場開始轉(zhuǎn)向?qū)τ?023 盈利的關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)
疫情反復(fù)，國際線放開慢于預(yù)期，油價(jià)上行，人民幣兌美元大幅貶值。