當(dāng)悲觀情緒升溫、其他投資者蒙受損失時(shí)，價(jià)值投資者可以有出色的表現(xiàn)。做價(jià)值投資對(duì)莎拉·凱特勒(Sarah Ketterer)來說是一個(gè)自然而然的選擇。她的父親約翰·霍奇克斯(John Hotchkis)曾創(chuàng)辦了面向美國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的價(jià)值型資管公司Hotchkis
《巴倫周刊》：對(duì)于投資者來說，這是一個(gè)非同尋常的時(shí)期，疫情已經(jīng)持續(xù)了兩年多，現(xiàn)在又出現(xiàn)了地緣政治沖突，你是怎么看市場(chǎng)的？ 薩拉·凱特勒：這兩場(chǎng)危機(jī)接踵而來的確不同尋常，通常兩場(chǎng)危機(jī)之間會(huì)有一個(gè)間隔，可以看出現(xiàn)在投資者非常緊張不安，但推動(dòng)市場(chǎng)的是企業(yè)盈利和流動(dòng)性。在地緣政治沖突和全球央行開始進(jìn)入貨幣政策緊縮周期等背景下，市場(chǎng)正在清醒過來，資金變少了，資產(chǎn)價(jià)格會(huì)由漲轉(zhuǎn)跌，這只是一個(gè)下跌速度和幅度的問題。 《巴倫周刊》：市場(chǎng)在出現(xiàn)大規(guī)?；靵y過后通常會(huì)在一段時(shí)間里有不錯(cuò)的表現(xiàn)，你是怎樣利用當(dāng)前形勢(shì)的？ 薩拉·凱特勒：我經(jīng)歷過的第一次危機(jī)是1997年的亞洲金融危機(jī)，當(dāng)時(shí)我正在關(guān)注亞洲市場(chǎng)，看到股票價(jià)格跌至它們資產(chǎn)負(fù)債表上的現(xiàn)金水平時(shí)感到非常迷惑，那是我見過的最大手筆的買入了。后來的危機(jī)也帶來了同樣的機(jī)遇，如今也不例外。 當(dāng)悲觀情緒升溫、其他投資者蒙受損失時(shí)，價(jià)值投資者可以有出色的表現(xiàn)，而且擁有量化風(fēng)險(xiǎn)控制的價(jià)值投資者做得更好?！栋蛡愔芸罚耗敲茨阍谫I哪些別人在拋售的股票？ 薩拉·凱特勒：我們?cè)噲D確定最佳切入點(diǎn)，因?yàn)椴荒苋雸?chǎng)太早。在合適的時(shí)間增加特定的投資是優(yōu)秀的投資組合經(jīng)理與一般的投資組合經(jīng)理的區(qū)別。 銀行股——尤其是歐洲銀行股——跌了，因?yàn)闅W洲距離地緣政治沖突很近，而且一些銀行可能擁有俄羅斯、烏克蘭和白俄羅斯的敞口。許多銀行股已經(jīng)大幅下跌，估值徘徊在2020年3月的水平，與2012年歐洲金融危機(jī)期間的估值差不多，但它們目前的資產(chǎn)負(fù)債表明顯好于那個(gè)時(shí)候。一些銀行已經(jīng)經(jīng)歷了監(jiān)管方面的考驗(yàn)，將以股票回購(gòu)和派息的方式向投資者返還更多的過剩資本和未來利潤(rùn)。但2月24日沖突爆發(fā)之后投資者拋售了銀行股，這帶來了一個(gè)非常好的機(jī)會(huì)。 在危機(jī)中，市場(chǎng)經(jīng)常根據(jù)當(dāng)前環(huán)境給股票定價(jià)，就好像當(dāng)前環(huán)境會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去一樣，我們的做法是把它看作一個(gè)周期，這是一個(gè)非常大的不同之處?！栋蛡愔芸罚耗阍谫I哪些歐洲銀行的股票？ 薩拉·凱特勒：我們買了荷蘭國(guó)際集團(tuán)(ING)和裕信銀行(UCG.意大利)的股票，這兩家銀行受到的拋售最嚴(yán)重，股價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)低于有形賬面價(jià)值。《巴倫周刊》：你還看到了哪些機(jī)會(huì)？ 薩拉·凱特勒：我們買了一些受疫情沖擊嚴(yán)重的股票，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為這些公司的管理層有能力大幅改善經(jīng)營(yíng)狀況，當(dāng)疫情平息時(shí)，股價(jià)將大幅上漲，利潤(rùn)將比疫情前更高。疫情期間我們買入了英國(guó)飛機(jī)引擎制造商羅爾斯-羅伊斯控股(RYCEY)的股票，最近又增持了該股。我們還看好瑞安航空(RYAAY)，該公司是歐洲運(yùn)營(yíng)成本最低的航空公司，擁有最新的機(jī)隊(duì)，被壓抑的旅行需求非常旺盛，瑞安航空運(yùn)營(yíng)著高效的新機(jī)隊(duì)，所以擁有最高的燃油效率。我們還看好法國(guó)軌道交通電力設(shè)備公司阿爾斯通(ALO.法國(guó))的股票，從去年開始買入的，地緣政治沖突爆發(fā)后讓這只股票變得更有吸引力。市場(chǎng)不看好對(duì)俄羅斯有敞口的公司，但是作為運(yùn)輸行業(yè)的一部分，特別是一家提供設(shè)備和服務(wù)的公司，我們認(rèn)為阿爾斯通擁有非常好的業(yè)務(wù)。 阿爾斯通去年進(jìn)行了一筆不太順利的收購(gòu)，在業(yè)務(wù)整合方面遇到了困難。由于該公司和俄羅斯的關(guān)系，我們得以以更低的股價(jià)買入。阿爾斯通持有俄羅斯最大的鐵道機(jī)車和鐵路服務(wù)公司20%的股份，最新估值為4.8億歐元（約合5.32億美元）。即便這部分股份價(jià)值降到零，我們預(yù)計(jì)也不會(huì)對(duì)阿爾斯通的利潤(rùn)產(chǎn)生影響。我和我的同事認(rèn)為，阿爾斯通的股價(jià)已經(jīng)充分反應(yīng)了俄羅斯相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，該股被大幅低估了。 目前我們正在尋找能夠轉(zhuǎn)嫁上升后的成本的公司，我們認(rèn)為阿爾斯通和瑞安航空可以做到這一點(diǎn)。《巴倫周刊》：除交通領(lǐng)域外你還在哪些領(lǐng)域看到了機(jī)會(huì)？薩拉·凱特勒：在危機(jī)中表現(xiàn)出色的領(lǐng)域之一是醫(yī)療保健，尤其是制藥行業(yè)。一些人可能認(rèn)為它們?cè)谝咔槠陂g表現(xiàn)更好，但有些公司是這樣，有些則不然。但在地緣政治沖突這樣的危機(jī)下，擁有巨額現(xiàn)金流和創(chuàng)新的制藥公司能給投資組合帶來穩(wěn)定作用，而且一般而言這些公司不存在困擾其他行業(yè)的供應(yīng)鏈問題和通脹帶來的壓力。由于歐洲制藥公司的股價(jià)低于美國(guó)制藥公司，因此在這一領(lǐng)域我們主要投資的是歐洲公司，包括諾華(NVS)、阿斯利康(AZN)和羅氏(RHHBY)。 《巴倫周刊》：你持有俄羅斯公司的股票嗎？ 薩拉·凱特勒：沒有，我們對(duì)新興市場(chǎng)投資組合做的是風(fēng)險(xiǎn)量化管理，之前對(duì)俄羅斯的敞口2%，后來賣出了?！栋蛡愔芸罚耗阍趺纯葱屡d市場(chǎng)的前景？薩拉·凱特勒：中國(guó)是新興市場(chǎng)中最大的一個(gè)市場(chǎng)，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨于平緩之際，一些已經(jīng)跌了的股票帶來了一個(gè)很好的機(jī)會(huì)。中國(guó)最終可能會(huì)帶領(lǐng)新興市場(chǎng)獲得相對(duì)于發(fā)達(dá)市場(chǎng)更有吸引力的回報(bào)。盈利和流動(dòng)性是決定市場(chǎng)走勢(shì)的兩個(gè)最重要的因素，目前中國(guó)正處于流動(dòng)性增加的模式。 《巴倫周刊》：在投資中國(guó)時(shí)，你最關(guān)注的問題有哪些？薩拉·凱特勒：貿(mào)易爭(zhēng)端是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，另外，雖然中國(guó)收緊了對(duì)一些行業(yè)的監(jiān)管，但我們認(rèn)為只要監(jiān)管信號(hào)是妥善、合理且一致的，企業(yè)就會(huì)響應(yīng)相關(guān)要求。 在投資中國(guó)時(shí)，沒有明顯監(jiān)管壓力的互聯(lián)網(wǎng)巨頭在我們的中國(guó)基金中擁有最大的權(quán)重。京東是中國(guó)領(lǐng)先的一站式多產(chǎn)品電商平臺(tái)。京東還持有京東物流的控股權(quán)，后者是一家快速增長(zhǎng)的供應(yīng)鏈和物流服務(wù)公司。京東目前的估值接近歷史低點(diǎn)，但長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力非常大?！栋蛡愔芸罚耗氵€對(duì)其他哪些新興市場(chǎng)感興趣？薩拉·凱特勒：我們?cè)谛屡d市場(chǎng)時(shí)結(jié)合了自上而下和自下而上的策略，自下而上更重要。亞洲仍然是我們?yōu)榭蛻糍嶅X的一個(gè)重要市場(chǎng)，除了中國(guó)大陸，還包括中國(guó)臺(tái)灣和韓國(guó)?！栋蛡愔芸罚耗阍趺纯疵绹?guó)市場(chǎng)？薩拉·凱特勒：由于海外便宜的投資標(biāo)的非常多，美國(guó)在我們的全球價(jià)值基金(Global Value)中的權(quán)重仍然偏低，目前最被低估的股票在歐洲。 《巴倫周刊》：對(duì)于那些因市場(chǎng)動(dòng)蕩而感到不安的投資者，你有什么建議嗎?薩拉·凱特勒：進(jìn)入周期底部時(shí)總是很嚇人的，現(xiàn)在到了投資者在別人恐懼時(shí)應(yīng)用平均成本法（在更長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)進(jìn)行更小額投資）買入一直想持有的股票的時(shí)候了，因?yàn)榇蟮^后就是上漲。市場(chǎng)傾向于反映GDP的增長(zhǎng)前景，我們可能正處于一個(gè)GDP放緩的時(shí)期，但從過去的經(jīng)驗(yàn)來看，我們會(huì)再次迎來復(fù)蘇和增長(zhǎng)。《巴倫周刊》：感謝接受我們的采訪。 文 |《巴倫周刊》撰稿人勞倫·福斯特(Lauren Foster)編輯 | 郭力群翻譯 | 小彩版權(quán)聲明：《巴倫周刊》(barronschina)原創(chuàng)文章，未經(jīng)許可，不得轉(zhuǎn)載。英文版見2022年3月30日?qǐng)?bào)道“Volatility Means It’s Time for Value Investors to Pounce. Here’s Where to Find the Best Bargains.”。（本文僅供讀者參考，并不構(gòu)成提供或賴以作為投資、會(huì)計(jì)、法律或稅務(wù)建議。）