作者：冬音
(資料圖片僅供參考)
出品：洞察IPO
日前，中國國際貨運(yùn)航空股份有限公司（簡稱“國貨航”）在深交所網(wǎng)站披露了首次公開發(fā)行A股股票招股說明書，擬申請登陸深交所主板市場，中信證券擔(dān)任保薦機(jī)構(gòu)和主承銷商。
受到新冠疫情影響，國貨航2020年以來營收和凈利均出現(xiàn)大幅增長，但是隨著新冠疫情對全球影響逐漸減弱，全球航運(yùn)格局有望回歸正常，這可能導(dǎo)致未來公司業(yè)績面臨大幅下滑的風(fēng)險。此外，公司來自于境外收入超過了8成，需要關(guān)注匯率波動可能給公司經(jīng)營業(yè)績帶來的不利影響。
中航集團(tuán)、菜鳥供應(yīng)鏈為股東
國貨航前身為2003年成立的國貨航有限，由國航公司、中信泰富、首都機(jī)場集團(tuán)共同投資建立。2022年6月，國貨航有限整體變更為股份有限公司。變更完成后，國貨航股東為中國航空資本、國泰貨運(yùn)、朗星公司、菜鳥供應(yīng)鏈、深國際、杭州雙百及天津宇馳，其中中國航空資本持股45%，為公司控股股東。中航集團(tuán)因持有中國航空資本 100%股權(quán)，系公司的實(shí)際控制人。天津宇馳為發(fā)行人員工持股平臺。
股權(quán)結(jié)構(gòu)圖
圖片來源：國貨航招股書
國貨航主要為航空貨物運(yùn)輸需求提供解決方案，目前為國內(nèi)主要的航空物流服務(wù)提供商之一。根據(jù)所提供服務(wù)的具體內(nèi)容與形式的不同，國貨航主營業(yè)務(wù)可分為航空貨運(yùn)服務(wù)、航空貨站服務(wù)、綜合物流解決方案三大板塊。
據(jù)招股書，2019年、2020年、2021年和2022年1至6月，發(fā)行人分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入122.65 億元、182.51億元、239.58億元和135.42億元，分別實(shí)現(xiàn)凈利潤4.63億元、32.92億元、43.05億元和21.00億元，總體呈現(xiàn)較快增長趨勢。
公司經(jīng)營業(yè)績表
圖片來源：國貨航招股書
和很多行業(yè)不同，2020年以來的新冠疫情對于公司盈利的增長起到的是正向促進(jìn)作用。國貨航在招股書中也表示，一方面，2020年以來，受新冠疫情影響，客機(jī)腹艙運(yùn)力減少、海運(yùn)港口停擺、鐵路運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)遭受沖擊等因素導(dǎo)致全球供應(yīng)鏈體系遭到破壞，航空貨運(yùn)價格水平顯著上升；另一方面，受全球各國采取的經(jīng)濟(jì)刺激政策影響，全球貿(mào)易總額在2020年第二季度降至低點(diǎn)后持續(xù)復(fù)蘇，行業(yè)下游需求強(qiáng)勁，由此帶來航空貨運(yùn)運(yùn)量的增加。在營業(yè)成本與費(fèi)用等未同等幅度顯著增加的情況下，公司營業(yè)收入、凈利潤水平由此均呈現(xiàn)了較快增長。
但是隨著新冠疫情對全球影響逐漸減弱，未來國貨航業(yè)績則面臨著下滑的風(fēng)險。國貨航在招股書中也提示投資者關(guān)注未來公司業(yè)績下滑幅度可能超過50%的風(fēng)險。
“未來，隨著疫情逐漸消除，航空貨運(yùn)市場運(yùn)力恢復(fù)投放，供給端緊缺將得以部分緩解，運(yùn)價可能逐步回落；同時，航油價格受戰(zhàn)爭沖突、政治因素、 供需變化等復(fù)雜外部環(huán)境影響可能大幅波動，會導(dǎo)致營業(yè)成本相應(yīng)變化，綜合上述因素可能導(dǎo)致公司業(yè)績面臨下滑的風(fēng)險，”公司在招股書中稱， 若上述單一風(fēng)險因素出現(xiàn)較大程度的變化，或諸多風(fēng)險同時集中釋放，可能導(dǎo)致上市當(dāng)年營業(yè)利潤較上一年度下滑50%以上的風(fēng)險。
從毛利率水平看，2019至2021年及2022年1至6月，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為8.07%、25.05%、25.75%以及22.46%。可以看出，在疫情影響的報告期內(nèi)，公司毛利率較疫情前明顯提升。若公司毛利率回復(fù)到疫情前正常水平，也意味著公司未來業(yè)績可能出現(xiàn)大幅下滑的風(fēng)險。
境外收入超8成，匯率風(fēng)險大
報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來自于航空貨運(yùn)、綜合物流解決方案以及航空貨站。其中，航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)收入的占比最大，報告期內(nèi)占比分別為78.54%、82.78%、78.25%以及73.27%，其次為綜合物流解決方案，占比分別為9.67%、11.15%、16.54%以及22.51%，航空貨站運(yùn)營收入占比相對較小，且呈下降趨勢。
主營收入結(jié)構(gòu)圖
圖片來源：國貨航招股書
此外，由于公司航空貨運(yùn)航線以國際航線為主，公司來自境外的收入占比較大，且比例逐年增加。2019至2021年及2022年上半年，公司境外收入占比分別為63.89%、78.3%、78.78%和84.24%，其中來自北美和歐洲的收入占到了60-70%。這主要由于公司客戶以為SCHENKER、DGF、APEX 等國際貨代公司或者蘋果公司等跨國企業(yè)為主，且與上述客戶合作規(guī)模不斷擴(kuò)大。
不過由于境外收入主要以美元、歐元結(jié)算，這也使得公司面臨的匯率波動風(fēng)險較大。報告期內(nèi)，通過測算發(fā)現(xiàn)，各報告期末人民幣對美元、歐元的匯率變動使人民幣升值 1%將導(dǎo)致公司凈利潤的分別變動2344.78萬元、1552.20萬元、355.60萬元以及-505.33 萬元。實(shí)際上，近年來疫情對全球經(jīng)濟(jì)的沖擊使得人民幣匯率波動幅度較大，公司在報告期內(nèi)的匯兌凈損失分別達(dá)到了 5948.11萬元、-1.61億元、637.87萬元以及4192.37萬元，占利潤總額的比例分別 11.70%、-3.69%、0.11%以及1.48%。這意味著若未來人民幣匯率出現(xiàn)大幅波動，公司業(yè)績可能受到較大的不利影響。
航空物流行業(yè)為充分競爭行業(yè)。目前，我國航空物流行業(yè)的市場參與者主要包括兩類，第一類是以 FedEx、UPS、DHL等全球龍頭跨國企業(yè)和順豐控股、中國郵政速遞等境內(nèi)企業(yè)為代表的物流集成商；第二類是以國貨航、東航物流、南航物流、卡塔爾貨運(yùn)、阿聯(lián)酋航空、盧森堡貨運(yùn)、漢莎貨運(yùn)等為代表的航空物流企業(yè)。此外，以阿特拉斯航空、康尼航空等為代表的包機(jī)承運(yùn)人，在行業(yè)旺季期間運(yùn)營的定期和不定期包機(jī)航班，也是我國航空物流市場的重要市場參與者。
截至 2022 年 6 月末，國貨航自主運(yùn)營主要執(zhí)飛洲際航線的全貨機(jī)15架，公司貨郵運(yùn)輸量、貨郵周轉(zhuǎn)量在國內(nèi)航空物流企業(yè)中具備優(yōu)勢。但與DHL、FedEx、UPS 等國際大型物流集成商相比，在資本實(shí)力、融資渠道、商業(yè)模式、網(wǎng)絡(luò)布局、運(yùn)力資源、品牌影響力等方面仍存在一定差距。
此外，近年來，受貿(mào)易保護(hù)主義、新冠疫情沖擊、俄烏沖突地緣政治危機(jī)等不利因素影響，全球貨物貿(mào)易總額在2018年達(dá)到19.5萬億美元的高點(diǎn)后，連續(xù)兩年下降。由于全球政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境存在的不確定性較大，未來可能對商品貿(mào)易活動的開展帶來不利影響，由此可能使得航空物流服務(wù)市場的需求面臨一定的不確定性。
圖片來源：國貨航招股書
本次IPO，國貨航擬募集資金65億元，主要用于飛機(jī)引進(jìn)及備用發(fā)動機(jī)購置、綜合物流能力提升建設(shè)以及信息化與數(shù)字化建設(shè)，以進(jìn)一步提升公司的運(yùn)力水平、擴(kuò)大運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)布局、提高物流樞紐處理能力。對于國貨航IPO后續(xù)進(jìn)展，《洞察IPO》將繼續(xù)保持關(guān)注。
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