喊口號為時尚早，能否順利通過IPO還是個大大的問號。
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作者| 勝馬財經(jīng) 徐川
編輯| 歐陽文
講“故事”也要貼近現(xiàn)實，否則容易變成“事故”。
在動力電池行業(yè)，從不缺乏聲稱要挑戰(zhàn)“寧王”的企業(yè)。在諸多挑戰(zhàn)者中，近期披露IPO招股書的蜂巢能源科技股份有限公司（下稱“蜂巢能源”）可能是最激進的一個。
勝馬財經(jīng)獲悉，2019年11月，蜂巢能源提出，到2025年要建成120GWh的動力電池產(chǎn)能；接著這個數(shù)字提升為200GWh，然后再升至320GWh；2021年12月，甚至喊出600GWh產(chǎn)能目標和全球25%市場份額的口號。
產(chǎn)能規(guī)劃2年翻5倍，意味著一個僅成立4年多的“二線”電池廠商，還未上市就志在當行業(yè)“老二”，蜂巢能源的“雄心壯志”引發(fā)業(yè)界一片嘩然。
現(xiàn)實卻是，近三年半蜂巢能源巨虧超30億，盡管關聯(lián)方長城汽車持續(xù)為其“輸血”撐業(yè)績，但毛利率僅是同行的零頭，其科創(chuàng)板IPO之路堪憂。
銷售端嚴重依賴關聯(lián)方
“沒錢別玩新能源?！闭\如業(yè)內(nèi)大佬所言，初創(chuàng)電池公司“燒錢”過程必不可少。
據(jù)招股書披露，2019年6月至今，蜂巢能源一共進行了七輪外部“補血”，成功吸引了近150億元融資，除保定瑞茂為控股股東，公司還擁有碧桂園、京津冀基金、中銀基金、三一重工等80多家股東。
不過，如此多且分散的股權，勢必會帶來資本快速變現(xiàn)的要求，也意味著蜂巢能源存在更大的經(jīng)營壓力，此次蜂巢能源急于科創(chuàng)板IPO，不排除背后股東的推動。
蜂巢能源類似一個“父親”培養(yǎng)的“孩子”。
2012年，公司的前身以動力電池項目組的形式在長城汽車成立。2016年，該項目組升級為長城汽車的動力電池事業(yè)部。
但“孩子”終有長大成人的一天。2018年，長城汽車將該事業(yè)部獨立為蜂巢能源；當年10月，長城汽車將蜂巢能源100%股權轉讓給保定瑞茂。招股書顯示，近59歲的長城汽車董事長魏建軍系公司實控人，其通過保定瑞茂、長城控股合計控制公司40.26%股權以及76.81%的表決權。
值得關注的是，一路靠關聯(lián)方“奶大”的蜂巢能源至今尚未“斷奶”，長城汽車高達超過營收75%的關聯(lián)交易，或許成為了其IPO路上最大的“攔路虎”。
在IPO實務中，對控股股東的關聯(lián)銷售占比超過50%，可能觸及兩條審核紅線：一是大客戶依賴可能對公司業(yè)務構成重大不利影響；二是業(yè)務獨立性不足。
證監(jiān)會《首發(fā)業(yè)務若干問題解答》規(guī)定：對于控股股東、實控人與發(fā)行人之間關聯(lián)交易對應的收入等占比較高（如達到30%）的，應關注關聯(lián)交易是否影響發(fā)行人的經(jīng)營獨立性、是否構成對控股股東或實控人的依賴，是否可能對發(fā)行人產(chǎn)生重大不利影響等情況。
上述解答還規(guī)定，發(fā)行人來自單一大客戶主營業(yè)務收入或毛利貢獻占比超過50%的，表明發(fā)行人對該單一大客戶存在重大依賴。
眾所周知，2022年11月，比亞迪半導體終止IPO進程，約六成收入來自控股股東就受到證監(jiān)會質疑其獨立經(jīng)營能力。
而蜂巢能源對長城汽車的關聯(lián)銷售占比近3年均超過80%，2019年和2020年更是接近100%，盡管去年上半年降至53.39%，但目前長城汽車仍是其第一大客戶。
據(jù)招股書披露，報告期內(nèi)（2019年~2022年上半年），蜂巢能源向長城汽車出售商品、提供勞務的金額分別為9.24億元、16.69億元、37.01億元及19.95億元，占營業(yè)收入的比例分別為99.40%、96.09%、82.73%及53.39%。
據(jù)此計算，近三年半，蜂巢能源來自于長城汽車的關聯(lián)交易收入合計82.89億元，總共占其總營收的76.21%。
盡管公司已積極并持續(xù)開拓非關聯(lián)方客戶，但在招股書中蜂巢能源也不得不承認，未來，公司如未能夠及時拓展非關聯(lián)方客戶，一旦主要客戶經(jīng)營情況因宏觀經(jīng)濟或市場競爭發(fā)生重大不利變化，相關配套車型銷量出現(xiàn)下降，或主要客戶在同類產(chǎn)品供應商選擇中減少了對公司產(chǎn)品的采購，都將導致公司相關產(chǎn)品銷量下降，對公司的經(jīng)營和業(yè)績造成不利影響。
供應端依賴競爭對手
除了在下游銷售端嚴重依賴關聯(lián)方長城汽車之外，在上游供應端，蜂巢能源竟然也依賴于競爭對手、行業(yè)“老大”寧德時代。
報告期內(nèi)，寧德時代皆為蜂巢能源前五大供應商之一，且2019年及2020年均為第一大供應商，其向蜂巢能源分別提供了3.91億元、9.35億元、5.45億元及2.59億元的模組及電芯產(chǎn)品，占公司總采購額的43.90%、50.55%、10.27%及5.42%。
這一行業(yè)“怪相”直到2021年才略有改觀，寧德時代第一大供應商地位被巴斯夫杉杉所取代。
供應端依賴競爭對手的弊端顯露無疑，蜂巢能源盈利能力始終處于行業(yè)墊底。
報告期內(nèi)，蜂巢能源主營業(yè)務毛利率分別為6.64%、0.89%、3.23%及4.38%，而可比公司平均值分別為28.06%、22.40%、11.03%及13.44%。
尤其是2020年，蜂巢能源的毛利率僅為0.89%，而同期寧德時代的毛利率卻高達26.50%，“寧王”毛利率竟然是蜂巢能源近30倍。
毛利率低是否價格便宜？答案并非如此！
據(jù)招股書披露，2021年，蜂巢能源磷酸鐵鋰電池平均售價為0.74元/Wh，而同期市場平均價格0.68元/Wh，蜂巢能源電池售價大幅高出8.11%。
并且，蜂巢能源電池幾乎一直都偏貴。除了2022年上半年，蜂巢能源的三元電池低于市場平均價0.91%之外，近3年半，其電池售價均高于同期市場平均價格。
在寧德時代、比亞迪等為代表的動力電池企業(yè)個個賺得盆滿缽滿之時，盡管大股東以高于市場價采購其電池，蜂巢能源還是“扶不起的阿斗”，公司近3年半依然巨虧30.78億元。
報告期內(nèi)，蜂巢能源歸母凈利潤分別虧損3.26億元、7.01億元、11.54億元和8.97億元，在業(yè)內(nèi)看來公司2022年全年的虧損數(shù)額或許還將繼續(xù)擴大。
對于巨虧原因，蜂巢能源在招股書中坦言，主要是由于公司研發(fā)投入強度較高、產(chǎn)能爬坡以及原材料采購價格增長等因素造成。
實際上，蜂巢能源在研發(fā)投入的確不少，近三年半累計投入20.51億元，并且重金押注的無鈷電池。蜂巢能源董事長兼CEO楊紅新甚至預測，未來鋰電產(chǎn)品分布中，“大無鈷系”電池市場占比將超過70%。
然而，理想是豐滿的，現(xiàn)實是骨感的。
近3年半，蜂巢能源的無鈷電池累計銷售僅占公司整體銷量約千分之一。據(jù)招股書披露，2019年，無鈷電池問市當年銷量為0；2020年至2022年上半年，銷售分別為0.05MWh、5.46MWh和6.11MWh，無鈷電池累計銷售僅11.62MWh。
令人詫異的是，蜂巢能源并沒極力維護與第一大供應商的關系，甚至還因“挖墻腳”被告上法庭。
去年2月，寧德時代正式對蜂巢能源及其兩家關聯(lián)公司提起訴訟，案由為不正當競爭糾紛，上述糾紛主要因寧德時代9名員工離職后，在競業(yè)限制期內(nèi)分別加入蜂巢能源關聯(lián)方，為競爭對手蜂巢能源提供服務。
或是為IPO掃清障礙，同年7月在提交IPO申請前，蜂巢能源認賠500萬元與寧德時代就不正當競爭糾紛一案達成和解。
市占率下滑，
產(chǎn)能過剩仍擴產(chǎn)
目前國內(nèi)動力電池市場其實已行至一個十字路口，未來何去何從存在很大變數(shù)。
在馬太效應明顯的動力電池賽道，行業(yè)前十除寧德時代和比亞迪兩大巨頭，瓜分近80%市場份額之外，其余眾多企業(yè)相差無幾，中尾部競爭十分慘烈。
據(jù)勝馬財經(jīng)不完全統(tǒng)計，自2020年9月首次進入裝機量前十后，蜂巢能源始終沒能實現(xiàn)大的突破，排名和市場占有率均在6-10名和2%左右徘徊，更不用說挑戰(zhàn)“寧王”的近“半壁江山”。
2月10日，來自中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟發(fā)布2023年1月動力電池月度數(shù)據(jù)顯示，蜂巢能源僅排名第八位，市場占有率進一步下滑至0.95%。
這或許是此次蜂巢能源IPO募資擴產(chǎn)的原因之一。據(jù)招股書披露，公司本次IPO擬募集150億元，其中130億元將用于擴充產(chǎn)能。
不過，近年來蜂巢能源產(chǎn)能利用率并未飽和，報告期內(nèi)分別為28.16%、62.50%和60.99%。相較而言，寧德時代去年上半年電池系統(tǒng)產(chǎn)能利用率達到81%。
更令人擔憂的是，為獲得規(guī)模優(yōu)勢，各家企業(yè)紛紛擴產(chǎn)，未來行業(yè)爭奪戰(zhàn)將更加激烈，與此同時，產(chǎn)能過剩的警報也拉響了。
按照各家企業(yè)規(guī)劃，到2025年，寧德時代的產(chǎn)能將達到670GWh，而比亞迪和蜂巢能源的產(chǎn)能將達到600GWh，中創(chuàng)新航的產(chǎn)能目標為500GWh。僅上述4家企業(yè)的產(chǎn)能之和2025年就超過2300GWh。
而中國科學院院士歐陽明高曾表示，2025年中國電池產(chǎn)能可能達到3000GWh，而出貨量則僅為1200GWh，未來產(chǎn)能過剩明顯。
前有寧德時代、比亞迪堵截，后有孚能科技、正力新能追趕，加上自身巨虧尚未扭轉、還沒“斷奶”的蜂巢能源，就喊出600GWh產(chǎn)能目標和全球25%市場份額的口號，恐怕還是太早了些。眼下，蜂巢能源能否順利通過IPO還是個大大的問號。
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