2023年3月3日（周五）下午，富途安逸攜手德恒律師事務(wù)所、漢坤律師事務(wù)所，以「注冊制與備案制——企業(yè)境內(nèi)外上市新規(guī)解讀」為主題，舉辦了線上閉門研討會。
在本次研討會中，漢坤律師事務(wù)所合伙人張釗女士以「全面注冊制給境內(nèi)上市帶來哪些變化」為主題呈現(xiàn)了精彩的分享。
張釗律師表示，經(jīng)過了科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板以及北交所的試點，注冊制實際上已經(jīng)歷經(jīng)了近4年的試運行。本次的全面注冊制改革是在總結(jié)前期試點經(jīng)驗基礎(chǔ)上的一次變革，無論在監(jiān)管理念、監(jiān)管體制還是監(jiān)管方式上都是一次比較深刻的改變。本次分享將聚焦多層次資本市場的格局、上市門檻以及常見問題展開探討。
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多層次資本市場大局已定
張釗律師認為，多層次資本市場首先體現(xiàn)在各個板塊根據(jù)其不同的定位，來進行錯位發(fā)展。此前各個板塊的定位是散見于交易所的規(guī)則，并沒有統(tǒng)一的頂層設(shè)計。本次注冊制改革則在首發(fā)注冊管理辦法的總則中，明確了主板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的板塊定位。
綜合企業(yè)的發(fā)展階段和資本市場不同的交易板塊的匹配程度來看，新三板主要集中了發(fā)展中的中小企業(yè)。根據(jù)新三板的基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層的市值門檻來看，從1億到3億不等。張釗律師提醒到，本次注冊制改革對新三板掛牌企業(yè)的財務(wù)指標提出了比此前更高和更明確的要求，此前的規(guī)則是沒有對掛牌企業(yè)的凈利潤有明確要求的。
此外需要關(guān)注的是，北交所和科創(chuàng)板在市值要求方面的思路是一致的，即每一套財務(wù)指標均設(shè)置了對應(yīng)的預(yù)計市值要求，這也體現(xiàn)了這兩個板塊對于科創(chuàng)類和創(chuàng)新類經(jīng)營模式定位的包容。
除了對新股發(fā)行設(shè)置的市值條件不同以外，這一次的注冊制改革比較突出的一點是審核與注冊程序的變化。具體而言，注冊制改革之后，凡是涉及到股份發(fā)行的各個板塊都統(tǒng)一按照交易所審核、證監(jiān)會注冊的框架去推進。
張釗律師認為，交易所和證監(jiān)會在審核和注冊程序里面各有側(cè)重，互相銜接。一方面夯實了交易所發(fā)行上市審核工作的主體責任，同時提高了審核效率的可預(yù)期性。另一方面也加強了證監(jiān)會對于交易所審核工作的監(jiān)督和指導(dǎo)，切實把握好資本市場的入口關(guān)。
各板塊上市門檻清晰明確
從財務(wù)指標上來看，本次注冊制改革的明顯變化主要是主板的財務(wù)標準提高了很多。張釗律師表示，對于發(fā)展穩(wěn)定、業(yè)績成熟的公司來說，基本會傾向于選擇第一套標準。達到第二套和第三套標準——報告期內(nèi)前兩年虧損，而最后一年凈利潤為正的企業(yè)，在發(fā)展穩(wěn)定和業(yè)績成熟的前提下出現(xiàn)的概率相對比較低。這類企業(yè)可以結(jié)合自身的需求選擇其他的上市板塊，比如科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板。
就紅籌企業(yè)來講，本次注冊制改革要求已經(jīng)在境外上市的紅籌企業(yè)在A股雙重上市時市值要不低于2,000億，或者市值在200億以上，但需要同時滿足有自主研發(fā)的國際領(lǐng)先技術(shù)、科技創(chuàng)新能力強、同行業(yè)競爭中處于優(yōu)勢地位等要求。
常見問題審核思路變化
針對股東核查要求，張釗律師認為，這一次的股東核查要求和此前相比沒有發(fā)生根本性的變化，只是對于紅籌企業(yè)下翻或者子公司股東上翻這兩種情況，監(jiān)管指引進一步明確了符合條件的拆紅籌、子公司換股產(chǎn)生的股東可不視為申報前12個月突擊入股的新股東：
○ 拆紅籌下翻。紅籌企業(yè)(是指注冊地在境外、主要經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè))拆除紅籌架構(gòu)以境內(nèi)企業(yè)為主體申請上市，如該境內(nèi)企業(yè)直接股東原持有紅籌企業(yè)股權(quán)、持有境內(nèi)企業(yè)股權(quán)比例為根據(jù)紅籌企業(yè)持股比例轉(zhuǎn)換而來，且該股東自持有紅籌企業(yè)股權(quán)之日至IPO申報時點滿12個月。
○ 重要子公司股東上翻。發(fā)行人直接股東如以持有發(fā)行人重要子公司(置換時資產(chǎn)、營業(yè)收入或利潤占比超過50%)股權(quán)置換為發(fā)行人股權(quán)的，如該股東自持有子公司股權(quán)之日至IPO申報時點滿12個月。
第二個問題是三類股東的核查和披露要求。張釗律師表示，本次明確的核查及披露要求與原“三類股東”的核查及披露要求基本一致，但不再要求以形成于“新三板掛牌”期間為前提。
擬境內(nèi)上市企業(yè)的應(yīng)對
本次注冊制改革大幅優(yōu)化了發(fā)行條件，并且僅僅保留了企業(yè)公開發(fā)行股票必要的資格條件和合規(guī)要求，將核準制下的實質(zhì)性的門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求。但是，監(jiān)管不再對企業(yè)的投資價值去做判斷，是否意味著注冊制推行之后，境內(nèi)IPO會比從前更加容易？
張釗律師認為，參考科創(chuàng)板2022年的數(shù)據(jù)可以看出，雖然科創(chuàng)板全年發(fā)審會過會率高達100%，但其實有很多企業(yè)在IPO審核過程中，因為各種各樣的原因，撤銷材料或者終止審核。真實的過會率在60%左右。
在全面推行注冊制以后，可以預(yù)見的是，一方面主板IPO的實質(zhì)性財務(wù)要求有所提升，行業(yè)要求也進一步明確。另一方面，發(fā)行人和中介機構(gòu)的信息披露義務(wù)和責任進一步加強，預(yù)期IPO的實際難度不會隨之降低。
張釗律師建議擬在境內(nèi)上市的企業(yè)從以下幾個方面做好應(yīng)對：
第一，打鐵還要自身硬。發(fā)行人要在業(yè)績上做更加充分的準備，作為公司的管理層可能也要去選擇好賽道，來順應(yīng)國家整體的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)方向。運用好市場規(guī)律和資本的力量來提升公司的競爭力。
第二，公司要強化合規(guī)意識。在企業(yè)初創(chuàng)期和早期的發(fā)展中，因為受到了實際發(fā)展的限制，所以在合規(guī)方面容易出現(xiàn)一些問題。在注冊制下，IPO定性的發(fā)行條件里，合規(guī)性和財務(wù)規(guī)范性是最重要的兩個支柱，所以公司在明確了境內(nèi)IPO的發(fā)展方向之后，一定要有意識地強化合規(guī)意識，同時重視財務(wù)規(guī)范性的建設(shè)。
第三，公司要提前做好規(guī)劃和安排。在注冊制之下，監(jiān)管機構(gòu)不再會為發(fā)行人做背書，更多是通過設(shè)置一個比較完整和全面的信息披露的維度，讓發(fā)行人和中介機構(gòu)自己去按照維度的要求充分地說明這些問題。通過全面的展示，讓投資者去判斷公司是好是壞。
在企業(yè)確定了境內(nèi)IPO的整體規(guī)劃之后，公司應(yīng)盡早做好規(guī)劃和安排，盡早請中介機構(gòu)進場對公司開展規(guī)范性的梳理，再按照IPO的相關(guān)要求和監(jiān)管指引，梳理和解決公司可能面臨的各方面的問題。
第四也是最重要的一個方面，就是從思維上要扭轉(zhuǎn)“上市是企業(yè)發(fā)展最終目標”的想法。注冊制之下，上市的首要目標肯定不是讓老板實現(xiàn)財富自由，因為未來的退市也會越來越常態(tài)化。A股市場會不斷涌現(xiàn)新的上市公司，同時也不斷去淘汰不再滿足要求的上市公司，形成新舊交替的常態(tài)化的發(fā)展格局。因此，公司要做好長期發(fā)展的充分準備，利用好上市公司的資本融通功能，從而更好地去實現(xiàn)公司的發(fā)展和提升。