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出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」
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暑期降至，旅游業(yè)想必也會(huì)延續(xù)強(qiáng)增長(zhǎng)勢(shì)頭。當(dāng)然，隨之而來的也會(huì)帶動(dòng)與之相關(guān)的上下游行業(yè)發(fā)展，而與旅游業(yè)深度掛鉤的免稅行業(yè)也備受資本市場(chǎng)關(guān)注。
誠(chéng)然，旅游市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇是會(huì)給此前深受疫情困擾的免稅市場(chǎng)帶來踹息的機(jī)會(huì)，可于作為在港股和A股市場(chǎng)雙重上市的國(guó)內(nèi)免稅巨頭中國(guó)中免（601888.SH;01880.HK）而言，現(xiàn)實(shí)情況并非如此。
近日，中免公布了疫情結(jié)束后的2023年一季度業(yè)績(jī)報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示今年第一季度公司出現(xiàn)了增收不增利的態(tài)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入207.69億元，同比增長(zhǎng)23.76%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約23.01億元，同比減少10.25%。
此外，值得注意的是，在增收不增利的尷尬境遇下，更讓中免雪上加霜的是跌跌不休的股價(jià)。拉長(zhǎng)周期來看，中免股價(jià)自2020年6月改名后股價(jià)一路上揚(yáng)，累計(jì)大幅上漲200%。然而，自今年開年以來，本以為隨著旅游業(yè)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇能帶動(dòng)其股價(jià)在上一臺(tái)階，但截至如今的短短四個(gè)多月，中免跌幅高達(dá)40%，總市值跌至3000億元以下。
何以至此？如長(zhǎng)久以此，中免免稅賽道老大哥的位置該如何維持？新的增長(zhǎng)故事又在何方？
中免自身天花板，到底高不高？
海南作為中免營(yíng)收占比最大的地區(qū)，根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，今年一季度在旅游市場(chǎng)逐漸恢復(fù)下，?？诿捞m機(jī)場(chǎng)和三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量同比增長(zhǎng)分別為45.5%、51.1%。
而根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)中免在中國(guó)前五大免稅旅游零售商中排名第一，市場(chǎng)份額約為86.0%。
也就是說，從這兩個(gè)維度來看，在旅游市場(chǎng)向好和擁有絕對(duì)市占率加持下，國(guó)內(nèi)免稅市場(chǎng)中免占據(jù)著主導(dǎo)地位。然而，中免卻沒有憑借此優(yōu)勢(shì)給投資市場(chǎng)交出一份滿意的答卷。
首先，近四年來，中免商品銷售業(yè)毛利率持續(xù)處于下滑狀態(tài)。
數(shù)據(jù)顯示，2019-2022年中免綜合毛利率分別為49.4%、40.64%、33.68%和28.39%，今年一季度該數(shù)值雖有所上升，但僅為29%，較2019年的最高值仍相差20.4個(gè)百分點(diǎn)。
對(duì)此中免表示，毛利率持續(xù)下行主要是疫情期間，線下實(shí)體店免稅渠道銷售受阻，有稅商品占比持續(xù)提升，同時(shí)商品促銷力度加大所致。
其次，在存貨問題上。中免的存貨價(jià)值持續(xù)大幅攀升，該數(shù)值從2019年的89.65億元，升至2021年的197.25億元，再飆升至2022年的279.26億元；占各期末資產(chǎn)總額的比例也從2019年的28.17%增長(zhǎng)至2022年的36.79%。今年一季度該數(shù)值雖有所減少，但仍高達(dá)261.4億元。
因此，基于存貨積壓，導(dǎo)致其存貨跌價(jià)形成了上升式不利連鎖反應(yīng)。比如，2022年其存貨跌價(jià)損失及合同履約成本減值損失達(dá)5.91億元，較2021年的4.99億元增長(zhǎng)18.44%。
最后，銷售費(fèi)用的增長(zhǎng)助推了成本的持續(xù)走高。
今年一季度，中免的銷售費(fèi)用增長(zhǎng)勢(shì)頭尤為明顯，高達(dá)20.48億元，較去年同期增長(zhǎng)40.14%。受該指標(biāo)因素影響，其營(yíng)業(yè)總成本升至174.93億元，同比增長(zhǎng)30.77%。
費(fèi)用和成本的高額增長(zhǎng)，對(duì)一家上市企業(yè)而言并非是好事，尤其是在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)不景氣，各家企業(yè)都在降本增效的當(dāng)下，中免更應(yīng)該好好考慮如何進(jìn)行行之有效的開源節(jié)流。
市場(chǎng)敞口向上，中免難擋“大敵”？
眾所周知，隨著相關(guān)免稅政策的不斷實(shí)施，越來越多的大型企業(yè)開始加入到免稅經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的申請(qǐng)隊(duì)列，以此來開辟新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。
例如，上海市大型國(guó)有重點(diǎn)企業(yè)百聯(lián)集團(tuán)和武漢武商集團(tuán)、中百集團(tuán)，幾乎在2020年下半年同一時(shí)間向相關(guān)部門提出免稅經(jīng)營(yíng)資質(zhì)申請(qǐng)。
以武漢到2025年要實(shí)現(xiàn)發(fā)展市內(nèi)免稅店2至3家，每年新增首店100家以上的情況來看，武商集團(tuán)和中百集團(tuán)存在較大優(yōu)勢(shì)。首先，兩者在華中腹地能夠做到滿足大量目標(biāo)數(shù)。其次，兩家所申請(qǐng)的免稅牌照都有武漢市商務(wù)局的大力支持。
除此之外，今年武商集團(tuán)承建的全球最大純商業(yè)綜合體武商夢(mèng)時(shí)代正式開業(yè)，這也為武商集團(tuán)建立旗下第一家免稅店成為可能。
可以預(yù)見，對(duì)于以海南作為主要免稅區(qū)域的中免而言，武商集團(tuán)利用自身在華中地區(qū)的資源優(yōu)勢(shì)，如順利獲得牌照，勢(shì)必會(huì)對(duì)中免產(chǎn)生不小沖擊。
此外，隨著國(guó)家補(bǔ)貼免稅產(chǎn)品力度加大，如今不少免稅品相對(duì)專柜的價(jià)格并無多大優(yōu)勢(shì)。而且隨著目前經(jīng)濟(jì)下行周期還遠(yuǎn)未結(jié)束，消費(fèi)者更偏向于理性消費(fèi)，這對(duì)于那些較富裕家庭所需承擔(dān)的離島或離境不菲花費(fèi)而言，仍然是很大一筆開支。也就是說，免稅品附加了旅游花費(fèi)后，相較于專柜或跨境電商并無明顯優(yōu)勢(shì)，消費(fèi)者愿意在其他新興渠道為需求買單。
如果說以上談及的是中免面臨的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力，那么其面臨的市場(chǎng)承壓風(fēng)險(xiǎn)也無形被放大。
其一，從市場(chǎng)面來看，免稅市場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)已有加劇苗頭。
毫無疑問，由于機(jī)場(chǎng)口岸免稅業(yè)務(wù)的缺失，各大免稅運(yùn)營(yíng)商有足夠動(dòng)力去打價(jià)格戰(zhàn)，搶奪有效的客源。并且直營(yíng)免稅店利潤(rùn)空間比口岸機(jī)場(chǎng)要大很多，也有降價(jià)促銷的空間。這一點(diǎn)我們能從前文提到的中免不斷下行的毛利率可窺見一斑。
其二，從消費(fèi)者消費(fèi)行為分析來看。年輕群體作為扛起奢侈品消費(fèi)的大旗，其消費(fèi)行為更趨向于線上便利化。
據(jù)騰訊與BCG聯(lián)合發(fā)布的《中國(guó)奢侈品市場(chǎng)數(shù)字化趨勢(shì)洞察報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，品牌官網(wǎng)、品牌官方小程序、國(guó)內(nèi)電商、跨境電商已成為了消費(fèi)者購(gòu)買奢侈品渠道的主要部分。其中，線上研究及購(gòu)買的消費(fèi)者比例已高達(dá)31%，說明純線上路徑閉環(huán)趨勢(shì)正在增強(qiáng)，線上渠道正逐漸成為驅(qū)動(dòng)消費(fèi)者最終購(gòu)買奢侈品轉(zhuǎn)化的主要推動(dòng)力。
在此趨勢(shì)下，中免雖已開通了小程序網(wǎng)上商城，但仍需消費(fèi)者提供180天內(nèi)離島或出入境信息才能享受免稅商品，而未達(dá)要求的則只能以完稅價(jià)格購(gòu)買線上商品。
不難發(fā)現(xiàn)，隨著消費(fèi)者消費(fèi)行為發(fā)生轉(zhuǎn)變，中免也在大力發(fā)展線上進(jìn)行部分銷售渠道的轉(zhuǎn)型，但能否站在用戶的角度再做一些優(yōu)化，也是中免未來需要重點(diǎn)考量的地方。
結(jié)語(yǔ)
據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)，2023年中國(guó)免稅零售額將達(dá)到1322億元，并在2022-2026年內(nèi)以53.8%的高復(fù)合增速增至3329 億元；中國(guó)免稅市場(chǎng)占全球比重也將由2019年的14.0%大幅提升至2026年的44.8%， 幾乎搶占全球免稅市場(chǎng)半壁江山。
可見，在免稅市場(chǎng)規(guī)模高速增長(zhǎng)之下，中免利用自身毋庸置疑的實(shí)力進(jìn)行穩(wěn)定擴(kuò)張，仍然大有可為。
但是，正如物理學(xué)中“沸水效應(yīng)”所闡述那樣，一旦外部環(huán)境達(dá)到一定的臨界點(diǎn)并促使內(nèi)部發(fā)生改變后，即便很微小的外部介入，也會(huì)繼而維持這種“沸騰”特點(diǎn)。
同理，消費(fèi)升級(jí)下的需求敞口不斷向上造就了中國(guó)免稅市場(chǎng)，將吸引眾多品牌和多元化銷售渠道紛紛入場(chǎng)。而當(dāng)消費(fèi)需求穩(wěn)定之后，于各品牌而言就需要從存量市場(chǎng)中找新的增量。這也意味著，在變幻莫測(cè)的市場(chǎng)中唯有不斷求變，持續(xù)打破“沸騰”的零界點(diǎn)才能穩(wěn)步向前。
于中免而言如此，其他品牌亦然。