處方外流趨勢(shì)下，零售藥店中期發(fā)展有合理邏輯支撐；面對(duì)自身以及線上藥店的挑戰(zhàn)，老百姓的未來(lái)也并非完全樂(lè)觀。
作者 | 南豈珵
來(lái)源 | 經(jīng)理人融媒體中心
(資料圖片僅供參考)
零售藥店市場(chǎng)在快速擴(kuò)張。
根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，公立醫(yī)院、零售藥店、公立基層醫(yī)療三大藥品銷(xiāo)售終端銷(xiāo)售額占比數(shù)據(jù)，2015年以來(lái)，零售藥店銷(xiāo)售額占比正逐漸增大。2021年三大藥品銷(xiāo)售終端的銷(xiāo)售額為17747億元，其中零售藥店銷(xiāo)售額占比提升至26.9%。
（圖源：米內(nèi)網(wǎng)）
有市場(chǎng)的地方就會(huì)有江湖，有江湖就會(huì)有戰(zhàn)爭(zhēng)。
益豐藥房（603939.SH）、大參林（603233.SH）、老百姓（603883.SH）和一心堂（002727.SZ），是A股零售藥店行業(yè)板塊中，備受市場(chǎng)關(guān)注的“四大天王”。
2022年，萬(wàn)店”爭(zhēng)奪戰(zhàn)在益豐藥房、大參林、老百姓和一心堂之間打響。其中，老百姓率先破萬(wàn)，2022年6月第10000家門(mén)店在湖南開(kāi)業(yè)。截至2023年3月，老百姓擁有11231家門(mén)店，益豐藥房10865家，一心堂9344家；大參林10045家（2022年數(shù)據(jù)）。
門(mén)店數(shù)量上老百姓高居首位，但如果進(jìn)一步對(duì)比公司基本面情況，老百姓相較同行有三個(gè)明顯短板：盈利能力不足；布局過(guò)于分散；負(fù)債發(fā)展，負(fù)債率高。
凈利潤(rùn)規(guī)模掉隊(duì)
根據(jù)老百姓2022年財(cái)報(bào)，公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入201.76億元，同比增長(zhǎng)28.54%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)是7.85億元，同比增長(zhǎng)17.29%。
營(yíng)收和凈利潤(rùn)兩位數(shù)雙增長(zhǎng)，在A股市場(chǎng)實(shí)屬難得。但是如果以益豐藥房、大參林和一心堂等同行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)進(jìn)行橫向比較，則又是另一番風(fēng)景。
以2018年—2022年為時(shí)間維度，圖1-圖2分別是老百姓、大參林、一心堂、益豐藥房歷年的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)情況。
從圖1看，與其他三大連鎖藥店相比，老百姓營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)不差，2018年、2019年?duì)I收排第一，2020年雖被大參林趕超，但也一直排第二。
老百姓營(yíng)收增長(zhǎng)，依賴(lài)于“自建+并購(gòu)+加盟+聯(lián)盟”的驅(qū)動(dòng)模式。換言之，即線性外推式尋求門(mén)店數(shù)量的增加。
連鎖業(yè)態(tài)的增長(zhǎng)模型中，開(kāi)店數(shù)的確是實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的傳統(tǒng)思路，老百姓為提高增長(zhǎng)動(dòng)力，越跑越快，2022年新增門(mén)店2764家，其中直營(yíng)新增門(mén)店1695家，加盟新增門(mén)店1069家。
但盈利能力并未隨著擴(kuò)張而提升，且凈利潤(rùn)已有掉隊(duì)跡象。
就凈利潤(rùn)規(guī)模而言，絕對(duì)值雖保持增長(zhǎng)，但在增速上呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，2018年至2021年間，老百姓凈利潤(rùn)增速分別為27.00%、22.02%、24.31%、2.91%，2022年因收入增長(zhǎng)和費(fèi)用管控，凈利潤(rùn)增速有所恢復(fù)至24.09%。
與自己比，增速下滑，與對(duì)手比，老百姓凈利潤(rùn)規(guī)模也處于弱勢(shì)。
從圖2看，期間老百姓凈利潤(rùn)始終不及大參林、一心堂；2019年又被同處湖南的益豐藥房反超，且差距不斷拉大。2022年老百姓凈利潤(rùn)9.76億元，益豐藥房14.27億元，老百姓的凈利潤(rùn)僅是益豐藥房的68.40%。
原因有二：
第一，處方藥產(chǎn)品占比提升導(dǎo)致擠壓高價(jià)產(chǎn)品的市場(chǎng)空間
通過(guò)對(duì)近五年主要上市零售藥店的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析可以發(fā)現(xiàn)，上市零售藥店整體毛利率由40%下降至38%左右，原因就在于零售藥店處方藥占比正在上升。
那么就老百姓而言，中西成藥銷(xiāo)售占比約78%,是最主要的商品品類(lèi)，而其中處方藥(含DTP) 占比處于行業(yè)較高水平。處方藥毛利率較低，毛利率大致在22%-23%。
除了處方藥產(chǎn)品占比提升外，自營(yíng)率低于其他三大零售藥店也導(dǎo)致老百姓凈利潤(rùn)掉隊(duì)的原因之一。
截至2022年12月31日，老百姓門(mén)店總數(shù)達(dá)到10783家，其中直營(yíng)門(mén)店7649家，加盟門(mén)店3134家，直營(yíng)率為70.94%；而大參林、益豐藥房直營(yíng)率分別為80.02%、80.89%，相對(duì)于老百姓高出了10個(gè)百分點(diǎn)。
根據(jù)財(cái)報(bào)披露，加盟、聯(lián)盟及分銷(xiāo)業(yè)務(wù)毛利率顯著低于直營(yíng)業(yè)務(wù)，例如，老百姓2022年加盟業(yè)務(wù)的毛利率為12.49%，直營(yíng)門(mén)店的零售業(yè)務(wù)毛利率為34.56%，同期益豐藥房加盟店批發(fā)業(yè)務(wù)毛利率為9.47%，直營(yíng)門(mén)店的零售業(yè)務(wù)毛利率為40.44%。
故而，加盟門(mén)店占比提升拉低老百姓整體毛利率水平，再疊加直營(yíng)零售毛利率上的差異，老百姓的利潤(rùn)增長(zhǎng)情況始終不及其他三家連鎖藥店。而且這種外生性增長(zhǎng)下，越往后老百姓凈利潤(rùn)規(guī)模同比提升的難度越大，因?yàn)樵酵蠡鶖?shù)越大，內(nèi)生增長(zhǎng)不足，高增長(zhǎng)的可能性越低。
布局分散，管理存隱憂(yōu)
老百姓、益豐藥房、大參林和一心堂的發(fā)展有很多相似之處——
從名不見(jiàn)經(jīng)傳的地方藥店起步，在大本營(yíng)重點(diǎn)投入資源，逐漸成長(zhǎng)為區(qū)域霸主，又不斷強(qiáng)化區(qū)域優(yōu)勢(shì)并輻射周?chē)?，通過(guò)自建、加盟及并購(gòu)等多種方式向全國(guó)其他區(qū)域攻城掠地。
目前看，憑借自建+并購(gòu)+加盟+聯(lián)盟的可復(fù)制的模式，2015年上市以來(lái)老百姓擴(kuò)張迅速。經(jīng)理人融媒體中心不完全統(tǒng)計(jì)，2015年至2022年老百姓累計(jì)新建自營(yíng)3531家門(mén)店，且收購(gòu)蘭州惠仁堂、揚(yáng)州百信緣等區(qū)域連鎖藥房，累計(jì)并購(gòu)自營(yíng)3147家門(mén)店，證明了模式的生命力。
然而與其他三大大連鎖藥店相比，老百姓也存在明顯的隱憂(yōu)。
布局過(guò)于分散，精細(xì)化管理難度較高。7649家直營(yíng)店分布在22個(gè)省份，而益豐在湖南、湖北、上海、江蘇、江西、浙江、廣東、河北、北京九省市共開(kāi)設(shè)了8306間直營(yíng)門(mén)店，其中湖南、湖北、廣東三省布局了4071間；大參林在廣東、廣西、海南三省布局5459間。
聚焦在一定區(qū)域內(nèi)進(jìn)行門(mén)店擴(kuò)張，管理成本較低，比較容易實(shí)現(xiàn)盈利，如果在全國(guó)分散進(jìn)行，公司自身整合及運(yùn)營(yíng)管理難度也較高。
老百姓旗下藥店因銷(xiāo)售劣藥、虛假宣傳、哄抬物價(jià)等違法行為多次被各地市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)處罰。
2022年12月8日，老百姓大藥房連鎖(上海)有限公司延安東路店因違規(guī)發(fā)布處方藥廣告，被上海市黃浦區(qū)市場(chǎng)監(jiān)督管理局罰款3萬(wàn)元。
2022年12月13日，老百姓大藥房連鎖(天津)有限公司河西店因捆綁銷(xiāo)售連花清瘟膠囊哄抬價(jià)格，被天津市市場(chǎng)監(jiān)督管理委員會(huì)罰款50萬(wàn)元。
負(fù)債發(fā)展，負(fù)債率高。2022年老百姓資產(chǎn)負(fù)債率為66.83%，與大參林相當(dāng)。大參林、一心堂、益豐藥房分別為67.06%、53.47%、56.64%。
高負(fù)債模式做杠桿式的并購(gòu)和擴(kuò)展，可以彌補(bǔ)公司運(yùn)營(yíng)和發(fā)展資金不足，但也增大了發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)，若未來(lái)經(jīng)濟(jì)下行，或者線上藥店沖擊，導(dǎo)致線下藥店毛利率降到30%以下，高負(fù)債模式就很可能經(jīng)歷考驗(yàn)。
商譽(yù)高。老百姓連續(xù)外延式并購(gòu)，使門(mén)店規(guī)模不斷擴(kuò)展同時(shí)，因收購(gòu)而產(chǎn)生的巨額商譽(yù)也成為公司不得不承受的。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，老百姓商譽(yù)由2015年年末的7.60億元增長(zhǎng)至2022年年末的54.93億元，均為新并購(gòu)項(xiàng)目增加所致。
商譽(yù)是個(gè)雙刃劍，它既可以促進(jìn)企業(yè)快速成長(zhǎng)，也可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)出現(xiàn)大幅縮水，若企業(yè)成長(zhǎng)性很強(qiáng)，高商譽(yù)是一件好事，但若成長(zhǎng)性有限，則商譽(yù)資產(chǎn)就會(huì)面臨大幅減值的風(fēng)險(xiǎn)。
處方外流趨勢(shì)下，零售藥店中期有合理發(fā)展邏輯支撐，老百姓在2022年年報(bào)中指出，深耕“9+7”聚焦戰(zhàn)略，2023年計(jì)劃新增門(mén)店3000家，但面對(duì)自身以及線上藥店的挑戰(zhàn)，老百姓的未來(lái)也并非完全樂(lè)觀，對(duì)此經(jīng)理人融媒體中心將持續(xù)關(guān)注。