記者丨曉敏
出品丨鰲頭財經(jīng)（theSankei）
4月6日，祥生控股（集團）有限公司發(fā)布公告稱，2023年優(yōu)先票據(jù)加速通知已觸發(fā)公司2022年到期2億美元10.5厘優(yōu)先票據(jù)契約項下的交叉違約。
應(yīng)公司要求，2022年優(yōu)先票據(jù)將于2022年4月6日上午9時整起于聯(lián)交所暫停買賣，直至另行通知為止。
此外4月4日，祥生控股（02599.HK）發(fā)布公告，表示根據(jù)2023年優(yōu)先票據(jù)契約，如違約事件已發(fā)生且持續(xù)，相關(guān)優(yōu)先票據(jù)當(dāng)時尚未償還的本金總額至少25%的持有人可通過向本公司及相關(guān)受托人發(fā)出書面通知，先不相關(guān)優(yōu)先票據(jù)的本金、溢價以及應(yīng)計未付利息將即時到期支付。2023年到期的12厘優(yōu)先票據(jù)金額為2億美元。
其實祥生控股的債務(wù)問題并不是如今才浮現(xiàn)，3月21日，公司已經(jīng)公告了未能按期支付2億美元債的1200萬美元利息。據(jù)了解，該筆2億美元債，也就是4月6日公司公告中提到的2億美元10.5厘優(yōu)先票據(jù)。
快速擴張的后遺癥
“祥生控股美元債爆雷，也是當(dāng)初快速擴張的后遺癥?！币晃坏禺a(chǎn)業(yè)資深從業(yè)人士稱，祥生控股的業(yè)績在2020年之前快速增長，但祥生是靠較為激進(jìn)的措施換來的增長，“說白了就是不管什么錢都敢借，非標(biāo)融資多，表外融資應(yīng)該也不少”。
非標(biāo)和表外融資對于房企、乃至諸多需要擴大規(guī)模效益來發(fā)展的行業(yè)來說，都是一把雙刃劍。這種融資方式比銀行等傳統(tǒng)渠道效率高，但利息率也更高。
房企在前景大好的時候肆意借貸，以求得大量囤地、大量開發(fā)、快速周轉(zhuǎn)，只要房子好賣，確實可以覆蓋相對較高的利息成本。但一旦行業(yè)步入下行周期，或者說一旦房子不好賣了，貸款又不好續(xù)了，此時巨額的利息就很有可能壓斷一個公司的現(xiàn)金流。
對于上述2億美元債的1200萬美元利息為何未按期支付的問題，祥生控股在公告中解釋稱，受宏觀經(jīng)濟、房地產(chǎn)市場環(huán)境、金融環(huán)境及疫情等因素影響，集團流動性出現(xiàn)階段性問題，并未于寬限期屆滿前支付利息。
而對于如何解決，3月22日祥生控股曾稱，后續(xù)公司將根據(jù)銷售情況和交付計劃，優(yōu)化工程工期，合理排布現(xiàn)金流。同時公司亦將針對企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行盤點，對于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或項目主動尋找合作方，盤活資源，提升可支配的在手資金，以應(yīng)對當(dāng)前的流動性風(fēng)險。
但根據(jù)其4月6日依然處于違約且觸發(fā)相關(guān)債權(quán)停止交易的事實來看，目前祥生控股這筆美元債的利息應(yīng)該還未還上。
而根據(jù)祥生控股2021年半年報，截至2021年6月底，祥生有息債務(wù)的462.11億元中，非標(biāo)借款占51%，銀行和資本市場債務(wù)僅占49%。對于一家房企來說，這無疑是不健康的債務(wù)結(jié)構(gòu)。
被多家機構(gòu)調(diào)低評級
包括祥生控股在內(nèi)，多家千億房企乃至更多的百億房企，為什么紛紛栽倒在美元債上面？
原因也很簡單，因為利率過高。
以祥生控股為例，目前公司有4只美元債，總規(guī)模6.21億美元，利率最高達(dá)13%，其中三只共計4.21億美元的美元債一年內(nèi)到期。
“債務(wù)利息率快要趕上毛利率了，但不能不借，早年的借債是沒所謂，只要去化好一點都能還上，只要換來規(guī)模增長就是賺的。這兩年的話是另一種狀態(tài)，借就是晚一年爆雷，不借的話立即爆雷。換誰都得借。”上述從業(yè)人士稱。
春江水暖鴨先知，地產(chǎn)企業(yè)還債難機構(gòu)先知道。
2021年10月，穆迪將祥生控股“B2”公司家族評級(CFR)以及發(fā)行債券的“B3”高級無抵押評級的展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為“負(fù)面”。
2021年11月，標(biāo)普將其信用評級從“B”下調(diào)至“B-”；且將其美元債評級從“B-”下調(diào)至“CCC+”。
2022年1月，惠譽將祥生控股的外幣債務(wù)違約評級從"B-"下調(diào)至"CC"。
權(quán)益占比低，業(yè)績有注水嫌疑
2020年，祥生控股總銷售額為1306億元，但其中權(quán)益銷售額竟然只占60%，為781.68億元。
此外，2018年，祥生控股銷售額突破千億，達(dá)到了1070.6億元，但營收竟只有142億元。
究其原因，和不分良莠的借貸類似，祥生控股發(fā)展過程中經(jīng)常采用合作開發(fā)模式，這種模式在行情好的時候可以實現(xiàn)公司規(guī)模的快速擴張，但銷售額有多少水分不好說。
“無論合作開發(fā)方出錢出地還是出其他資源，都可以將其視作一種投資，作用是減少己方投資額度，這樣原本開發(fā)一個項目的資金就能開發(fā)兩個乃至三個項目，這種做法在行情好的時候沒有問題，包括碧桂園（02007.HK）在內(nèi)都會采用這種模式，但一旦行情不好，合作模式就意味著己方對項目的控制權(quán)分散，很難隨時處置變現(xiàn)，所以各大房企一般會控制合作開發(fā)的比例，但祥生控股明顯在這方面未加節(jié)制?！鄙鲜鰪臉I(yè)者如是說。
綜上，不管是非標(biāo)債務(wù)過多的問題，還是權(quán)益占比過低的問題，其實都是快速擴張的歷史遺留問題。祥生控股當(dāng)年從百億發(fā)展到千億規(guī)模只用了3年，但如今面臨窘境，是否是為當(dāng)初的激進(jìn)付出的代價？