恒瑞醫(yī)藥最近發(fā)生了兩件大事。
一件是公司于今年3月17日發(fā)布公告稱(chēng)擬使用資金總額為不低于6億元，不超過(guò)人民幣12億元，不超過(guò)人民幣60.22元/股的回購(gòu)價(jià)格回購(gòu)公司股份用于員工持股計(jì)劃。此事一出，讓我想起來(lái)美的和格力曾經(jīng)超百億元的回購(gòu)計(jì)劃，或許是因?yàn)殄X(qián)少，恒瑞醫(yī)藥這次回購(gòu)并沒(méi)有起到“救市”的作用。
另一件就是最近高管接連辭職的事，此事一出不僅鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)，而且比較“狗血”的是，恒瑞醫(yī)藥的副總經(jīng)理鄒建軍被君實(shí)生物挖走了，大家對(duì)恒瑞的信心又少了一格，近日，恒瑞醫(yī)藥股價(jià)已下降至近五年低點(diǎn)。
不得不說(shuō)，在這個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，無(wú)論是對(duì)于恒瑞醫(yī)藥70多萬(wàn)股東來(lái)說(shuō)，還是其他潛在投資者來(lái)說(shuō)，我們都想知道，我們是否還能相信這個(gè)昔日的醫(yī)藥大白馬？
一、恒瑞醫(yī)藥的估值與股價(jià)討論
大家都說(shuō)不能簡(jiǎn)單地看相對(duì)估值，包括市盈率、市凈率等，因?yàn)椴粌H是股價(jià)，業(yè)績(jī)也不好預(yù)測(cè)。
因?yàn)橛兄^高的業(yè)績(jī)預(yù)期，即使100多倍的市盈率大家似乎也能接受，或者說(shuō)現(xiàn)在看著30多倍的市盈率不高，可能年底業(yè)績(jī)一出來(lái)就不是那么回事了。
事實(shí)證明，想要規(guī)避因市盈率波動(dòng)造成的股價(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)，要么絕不在企業(yè)估值高的時(shí)候買(mǎi)入這家企業(yè)，要么就真正的投資這家企業(yè)更長(zhǎng)的時(shí)間（在值得投資的情況下）。
恒瑞醫(yī)藥自2000年上市，而如果我們?cè)谑昵埃蠹s2012年初投資了恒瑞醫(yī)藥，即使近一年多的時(shí)間它下跌了不少，它的十年累計(jì)漲幅也有648.23%，十年年化投資回報(bào)率達(dá)到了20.55%，這個(gè)投資回報(bào)率讓我想到了巴菲特。
但站在2021年年初恒瑞醫(yī)藥山頂上的人沒(méi)辦法這么考慮，因?yàn)樗麄儾粌H是在恒瑞醫(yī)藥股價(jià)最高點(diǎn)時(shí)買(mǎi)進(jìn)的，更重要的是在沒(méi)有業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的預(yù)期之下，恒瑞醫(yī)藥的市盈率被炒到了100多倍，100多倍的市盈率意味著投資者收回本金的年數(shù)是100多年，這可比10年的投資期限整整多了9倍。
市盈率=市值÷凈利潤(rùn)，100倍的市盈率表示公司每1元的凈利潤(rùn)，投資者愿意支付的價(jià)格是100元，同時(shí)也意味著公司的凈利潤(rùn)需要積累100年才能到達(dá)今天的股價(jià)水平，投資者收回本金的年數(shù)是100年。
隨著卡瑞利珠單抗2020年年底納入醫(yī)保，降價(jià)幅度超過(guò)80%，直接打擊了市場(chǎng)對(duì)恒瑞的預(yù)期，以及在第三批集采中（2020年11月），涉及六個(gè)藥品，銷(xiāo)售收入環(huán)比下滑57%，后續(xù)集采預(yù)期也給了恒瑞醫(yī)藥較大的業(yè)績(jī)壓力。
不得不說(shuō)，估值對(duì)企業(yè)股價(jià)的短期影響不容小覷，但“越是優(yōu)秀的企業(yè)，越能抹平估值”。《沃倫·巴菲特的投資組合》一書(shū)的作者做過(guò)一個(gè)研究：持股3年，股價(jià)與業(yè)績(jī)的相關(guān)性為0.131~0.360；持股5年，相關(guān)性為0.374~0.599；持股10年，相關(guān)性為0.563~0.695；當(dāng)持股18年時(shí)，相關(guān)性為0.688。
一個(gè)具有企業(yè)思維的長(zhǎng)期投資者，主要賺的是企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢(qián)，而不是估值變化的錢(qián)。
二、恒瑞醫(yī)藥后市梳理
對(duì)于恒瑞醫(yī)藥業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在無(wú)疑仍然面臨著兩個(gè)因素：
一個(gè)就是2021年新加入醫(yī)保以及參與集采因藥品降價(jià)產(chǎn)生的收入下降預(yù)期需要消化，再一個(gè)就是未來(lái)創(chuàng)新藥的預(yù)期，以及未來(lái)納入醫(yī)保和集采的風(fēng)險(xiǎn)。
每年醫(yī)保談判都在11月份，12月份公布結(jié)果，以及近幾年藥品、器械的集采范圍也在不斷擴(kuò)大，一年全國(guó)性的集采達(dá)到了2~3批。2020年、2021年醫(yī)保談判降價(jià)幅度分別為50.64%、61.71%，其實(shí)和集采降價(jià)差不了太多，過(guò)去6批國(guó)家組織藥品集中帶量采購(gòu)，中選藥品平均降價(jià)53%。
由于藥品性質(zhì)的差異，加入醫(yī)保談判的大多數(shù)獨(dú)家產(chǎn)品或創(chuàng)新藥，醫(yī)保談判降價(jià)對(duì)企業(yè)的影響可能要小于集采；
同時(shí)又因?yàn)獒t(yī)保談判涉及的藥品銷(xiāo)售規(guī)模要大于集采中選產(chǎn)品的銷(xiāo)售規(guī)模，所以實(shí)際考量起來(lái)，都對(duì)企業(yè)產(chǎn)生了不小的影響，但我們想說(shuō)的是醫(yī)保談判和集采可能也沒(méi)那么可怕，因?yàn)樗鼈儗?duì)企業(yè)影響的可持續(xù)性也沒(méi)有那么強(qiáng)。
2021年，恒瑞醫(yī)藥納入國(guó)家醫(yī)保目錄9個(gè)藥品，年度合計(jì)銷(xiāo)售額超40億元，于2022年3月份開(kāi)始執(zhí)行醫(yī)保價(jià)，各個(gè)藥品降價(jià)幅度未知。
按理說(shuō)如果銷(xiāo)售額根據(jù)價(jià)格腰斬程度來(lái)算，這些藥品的銷(xiāo)售額能減少一半，但以代表產(chǎn)品卡瑞利珠單抗2020年加入醫(yī)保、2021年業(yè)績(jī)表現(xiàn)情況來(lái)看，2020年卡瑞利珠單抗四款適應(yīng)癥均被納入了醫(yī)保，2021年上半年公司稱(chēng)其降價(jià)幅度85%，銷(xiāo)售收入環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)，但其實(shí)企業(yè)整體扣非凈利潤(rùn)并不是負(fù)增長(zhǎng)，雖然僅增長(zhǎng)了3.31%。
已獲批國(guó)產(chǎn)PD-1情況圖：
同時(shí)，恒瑞2021年年報(bào)雖然還沒(méi)出，但從其他企業(yè)披露的2021年P(guān)D-1銷(xiāo)售額數(shù)據(jù)來(lái)看，我們認(rèn)為創(chuàng)新藥市場(chǎng)并沒(méi)有我們想象中的那么悲觀，在新適應(yīng)癥不斷獲批之下，信達(dá)生物和百濟(jì)神州的PD-1銷(xiāo)售額實(shí)際是增長(zhǎng)的。
因此，對(duì)于恒瑞醫(yī)藥來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為雖然企業(yè)會(huì)面臨短期的業(yè)績(jī)壓力，但2021年有沒(méi)加入醫(yī)保的兩大適應(yīng)癥以及2021年12月份又新獲批了兩款適應(yīng)癥，未來(lái)業(yè)績(jī)有望重新走上正軌。
（數(shù)據(jù)來(lái)源于同花順iFinD）
醫(yī)保局作為一個(gè)擁有強(qiáng)大議價(jià)能力的下游，雖然對(duì)醫(yī)藥企業(yè)產(chǎn)生一定的威脅，但長(zhǎng)期來(lái)看，加入醫(yī)保有望幫助創(chuàng)新藥快速放量，而且短期來(lái)看，上市時(shí)間和加入醫(yī)保時(shí)間越短，對(duì)企業(yè)的影響也會(huì)越平滑。
當(dāng)然，也不能盲目樂(lè)觀，畢竟目前的數(shù)據(jù)還未出來(lái)，2021年12月恒瑞醫(yī)藥新加入醫(yī)保的有6個(gè)，其中有一款藥貝伐珠單抗注射液是2021年6月份上市，當(dāng)年就加入醫(yī)保的，其他五個(gè)藥品對(duì)企業(yè)的影響肯定會(huì)反映在執(zhí)行醫(yī)保價(jià)的第一個(gè)年份。
據(jù)了解，這6款藥品除了三個(gè)藥品有國(guó)產(chǎn)企業(yè)之外（最多為四家，包括恒瑞），其他三款藥品恒瑞均是國(guó)產(chǎn)獨(dú)家。
除此之外就是集采的預(yù)期，據(jù)悉，2021年6月份執(zhí)行的第五批集采是集采規(guī)模最大的一輪集采，恒瑞醫(yī)藥涉及6個(gè)品種，合計(jì)年銷(xiāo)售額超過(guò)25億元，因?yàn)椴荒鼙ＷC量（競(jìng)爭(zhēng)廠商太多），藥品集采對(duì)恒瑞醫(yī)藥的影響可能要更嚴(yán)重一點(diǎn)。
但同樣，第五批集采對(duì)恒瑞醫(yī)藥的影響我們認(rèn)為也只是暫時(shí)的，畢竟利潤(rùn)的縮水只會(huì)發(fā)生在第一年。
最后是關(guān)于恒瑞醫(yī)藥未來(lái)發(fā)展的看法，首先是創(chuàng)新藥等新藥。
我認(rèn)為長(zhǎng)期來(lái)看，我不僅對(duì)恒瑞有信心，對(duì)整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)也比較有信心，雖然愿世界再無(wú)災(zāi)難，但是理想終歸還是理想。
截至2021年年末，君實(shí)生物處于臨床II期和三期的藥品一共有6款，而截至2021年上半年，恒瑞醫(yī)藥處于臨床II期到III期的藥品一共有17款，其中二者均不包括已上市的藥品管線，對(duì)恒瑞醫(yī)藥不考慮海外創(chuàng)新藥管線，相比于君實(shí)生物，恒瑞醫(yī)藥可能成長(zhǎng)性會(huì)弱一點(diǎn)，但實(shí)力并不遜于君實(shí)生物。
當(dāng)然，在君實(shí)生物與企業(yè)合作研發(fā)治療新冠病毒的單抗藥物及疫苗這一點(diǎn)上，恒瑞醫(yī)藥也有自愧不如的地方。
其次還有未來(lái)的集采預(yù)期，據(jù)悉2022年化藥集采還要再開(kāi)展一輪，而且醫(yī)藥行業(yè)沒(méi)有集采的還有不少，恒瑞醫(yī)藥肯定還會(huì)陸續(xù)受到影響，但是集采影響可能會(huì)越來(lái)越少。
三、總結(jié)一下
總的來(lái)看，通過(guò)對(duì)恒瑞醫(yī)藥的梳理，我們雖然對(duì)恒瑞醫(yī)藥今年的發(fā)展預(yù)期仍然不太樂(lè)觀，但整體來(lái)看我們認(rèn)為企業(yè)業(yè)績(jī)下滑是有限的，殺估值的陣痛期也有望在短期內(nèi)結(jié)束，我們?nèi)匀徽J(rèn)可恒瑞的長(zhǎng)期投資價(jià)值，企業(yè)整體發(fā)展長(zhǎng)期向好。
另外，對(duì)于恒瑞的管理層動(dòng)作或狀況，行外人表示看不透！恒瑞新上任了兩名高管，分別為張曉靜和王泉人，一定會(huì)比鄒建軍差嗎？希望無(wú)論是恒瑞醫(yī)藥，還是其他上市公司的管理層都對(duì)自己的公司、對(duì)股東負(fù)責(zé)吧。