從“默默無聞”到“行業(yè)第一”，聚和材料成功闖關(guān)A股。
來源：直通IPO；文/孫媛
【資料圖】
又一家光伏輔材企業(yè)叩開資本市場(chǎng)的大門。
12月9日，常州聚和新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱聚和材料）在上交所科創(chuàng)板上市，發(fā)行價(jià)為110元/股，開盤價(jià)為161元/股，開盤價(jià)較發(fā)行價(jià)漲幅達(dá)46.36%，市值達(dá)181.8億元。開盤后其股價(jià)最高升至165元/股，隨后有所下跌，截至9點(diǎn)38分，其股價(jià)為153.63元/股，距發(fā)行價(jià)上漲39.66%，市值173.48億元。
作為光伏細(xì)分賽道光伏銀漿新增的A股成員，7歲的聚和材料在過去四年從“默默無聞”到“行業(yè)第一”，這一路走來，可謂是狂追猛趕跑步IPO。
推動(dòng)正面銀漿國(guó)產(chǎn)替代，聚和材料后來者居上
作為一家專業(yè)從事新型電子漿料研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的高新技術(shù)企業(yè)，聚和材料主要產(chǎn)品為太陽能電池用正面銀漿。
正面銀漿作為光伏電池的關(guān)鍵材料之一，由于我國(guó)光伏銀漿產(chǎn)業(yè)起步較晚，早期主要以進(jìn)口為主，基本被杜邦、賀利氏、三星SDI 及碩禾所占據(jù)。此后受益于國(guó)家光伏產(chǎn)業(yè)政策扶持，光伏銀漿市場(chǎng)逐漸開始國(guó)產(chǎn)化。
其中，由于國(guó)產(chǎn)銀漿產(chǎn)品在產(chǎn)品性能、性價(jià)比等方面具有較大優(yōu)勢(shì)，以正面銀漿為主體的高溫光伏銀漿市場(chǎng)進(jìn)一步加快了國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程。2010年成立的帝科股份，2011年成立的蘇州晶銀（蘇州固锝子公司）便是早期進(jìn)入該市場(chǎng)的代表。
2015 年 8 月，從事光伏銀漿相關(guān)業(yè)務(wù)的聚和材料成立，天合星元以29.92%的股份為第一大股東，劉海東持股23.75%為第二大股東，值得注意的是，劉海東的股份中有250.00 萬股系代岡本珍范持有、100.00 萬股系代勞志平持有。這是由于當(dāng)時(shí)岡本珍范尚在三星 SDI 任職，而勞志平曾為三星 SDI 的經(jīng)銷商。
從持股上看，聚和材料最初是天合光能的子公司，此階段，其主要客戶也為天合光能。
但由于天合光能擬在A 股上市，為保持其業(yè)務(wù)獨(dú)立性、減少與公司的關(guān)聯(lián)交易，天合光能自 2017 年 11 月起即不再向公司采購銀漿產(chǎn)品；天合光能關(guān)聯(lián)方有則科技、吳偉忠等公司原股東也于 2018 年 11 月、 12 月分批次轉(zhuǎn)讓了其持有的公司全部股權(quán)，公司實(shí)際控制人變?yōu)閯⒑|。
截至本招股意向書簽署日，劉海東直接持有和間接控制公司32.1975%的股份，為公司控股股東、實(shí)際控制人。
隨后，在劉海東的掌舵下，聚和材料告別了“默默無聞”，一路開掛。在2019年和2020年陸續(xù)完成三輪融資，就招股書數(shù)據(jù)來看，截至發(fā)行前共計(jì)有15家私募投資機(jī)構(gòu)為其股東，不乏毅達(dá)資本、上?？苿?chuàng)、新微資本等一眾知名投資機(jī)構(gòu)。
資本助力下，聚和材料不斷加大研發(fā)投入、豐富產(chǎn)品類別，于2020年成功收購三星SDI在中國(guó)的漿料業(yè)務(wù)及相關(guān)專利，進(jìn)一步加深與通威太陽能、晶澳科技、天合光能、阿特斯、東方日升等直銷客戶的業(yè)務(wù)合作。
2020年，公司的銷售數(shù)量以500.73噸首次反超帝科股份和蘇州晶銀，比2019年209.17噸的銷售數(shù)量同比增長(zhǎng)139%。2021 年度，聚和材料正面銀漿出貨量突破 900 噸，銷售收入突破 50 億元，已成為光伏正銀領(lǐng)域的重要供應(yīng)商。在非光伏領(lǐng)域，公司部分儲(chǔ)備產(chǎn)品也已形成了銷售。
根據(jù)《2021-2022 年中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)年度報(bào)告》的數(shù)據(jù)測(cè)算，公司 2021 年光伏正銀全球市場(chǎng)占有率達(dá)到 37.09%，排名全行業(yè)第一位。
2019-2021年及2022年上半年，聚和材料實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為8.94億元、25.03億元、50.84億元和33.84億元，實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)分別為0.71億元、1.24億元、2.47億元和2.16億元。報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要為正面銀漿銷售收入，占比均在99%以上，其年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)138.23%。
而在2022年1-6月，帝科股份營(yíng)業(yè)收入16.7億元，凈利潤(rùn) 2753.52 萬元；蘇州晶銀營(yíng)業(yè)收入為9.92億元，凈利潤(rùn)為6820.10 萬元。與這兩家國(guó)內(nèi)正面銀漿企業(yè)老前輩相比，無論是銷售數(shù)量還是營(yíng)業(yè)收入，聚和材料都可謂是后來者居上。
超募20億，卻難掩現(xiàn)金流之窘
近年來國(guó)產(chǎn)正面銀漿的技術(shù)含量、產(chǎn)品性能及穩(wěn)定性持續(xù)提升，疊加國(guó)產(chǎn)漿料企業(yè)與本土電池企業(yè)的緊密合作，國(guó)產(chǎn)正面銀漿綜合競(jìng)爭(zhēng)力不斷加強(qiáng)、進(jìn)口替代步伐提速。
據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院相關(guān)報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，國(guó)產(chǎn)正面銀漿市場(chǎng)占有率由2015年度的5%左右上升至2021年度的61%左右，預(yù)計(jì)2022年有望進(jìn)一步提升至80%。
目前，國(guó)內(nèi)正面銀漿行業(yè)形成了以聚和股份、帝科股份、蘇州晶銀（蘇州固锝子公司）為代表的三大國(guó)內(nèi)漿料龍頭企業(yè)。其中聚和材料占比27.15%，帝科股份占比14.15%，蘇州晶銀占比6.59%，其他企業(yè)占比52.10%。
隨著國(guó)產(chǎn)正面銀漿頭部效應(yīng)明顯，其前景向好自然也體現(xiàn)在了聚和材料的發(fā)行價(jià)上。
據(jù)招股書顯示，本次IPO，聚和材料原計(jì)劃募資10.27億元，發(fā)行2800萬股，募集資金需發(fā)行價(jià)為36.67元/股，但在發(fā)行股本不變的情況下，聚和材料的發(fā)行價(jià)卻遠(yuǎn)超預(yù)期，實(shí)際為110元/股的發(fā)行價(jià)，發(fā)行市盈率50.32倍，而該公司所屬行業(yè)最近一個(gè)月靜態(tài)平均市盈率為27.01倍。
按發(fā)行價(jià)計(jì)算，聚和材料實(shí)際募資總額達(dá)30.8億元，超募20億元。
無論是營(yíng)收增速，還是超額募資，聚和材料的發(fā)展成績(jī)有目共睹，但現(xiàn)金流的問題也在招股書上顯而易見，募資用途更是直指補(bǔ)充現(xiàn)金流。
報(bào)告期各期，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2.07億元、-8.15億元、-10.58億元和-8.31億元，凈額常年為負(fù)且隨著公司收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。而這其實(shí)跟聚和材料上下游談判、議價(jià)能力方面不足有關(guān)，使得采購模式和銷售模式對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況影響較大。
對(duì)上游，公司向主要原材料供應(yīng)商DOWA 采購銀粉通常以現(xiàn)款和信用證結(jié)算，采購環(huán)節(jié)付款周期較短，而下游客戶多為行業(yè)內(nèi)知名電池片生產(chǎn)企業(yè)，公司通常授予核心客戶一定賬期，并多以銀行承兌匯票方式與客戶結(jié)算貨款，使得產(chǎn)品銷售回款周期長(zhǎng)于采購付款周期。
在收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大的情況下，銷售收款與采購付款之間存在的賬期差異使公司需要較多的營(yíng)運(yùn)資金以滿足生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需求。
此外，光伏行業(yè)有著較高的降本增效要求，下游客戶需要采購高性價(jià)比的正面銀漿以提升其太陽能電池產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。由于對(duì)直銷客戶銷售規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，聚和材料對(duì)于行業(yè)地位較高、潛在采購規(guī)模較大、回款速度較快、競(jìng)品競(jìng)爭(zhēng)壓力較大的客戶，給予其較大力度的價(jià)格優(yōu)惠，這使得產(chǎn)品本不富裕的利潤(rùn)空間進(jìn)一步壓縮。
同時(shí)，由于進(jìn)口銀粉采購價(jià)格不僅受加工費(fèi)影響，還受到倫敦銀價(jià)及匯率波動(dòng)的影響，銀粉市場(chǎng)價(jià)格具有波動(dòng)性。2020年，公司采購核心原材料銀粉的單價(jià)為4837.41元/KG，原材料單價(jià)較2019年上漲951.67元/KG。再加上業(yè)務(wù)擴(kuò)張期原材料需求量大幅提升，2020年聚和股份原材料采購費(fèi)用較上年高出15.89億元。
伴隨銀價(jià)自2020年上漲，聚和材料主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在2020年和2021年分別為13.75%和10.47%，一度下跌。報(bào)告期內(nèi)，公司收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大導(dǎo)致各期末應(yīng)收款項(xiàng)余額快速增長(zhǎng)。
2022 年 6 月末，公司應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款及應(yīng)收款項(xiàng)融資余額合計(jì)為 20.10 億 元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例為 59.39%，占比較高，其中：應(yīng)收賬款余額為 10.61 億元、應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收款項(xiàng)融資余額為 9.49 億元。在公司繼續(xù)保持目前經(jīng)營(yíng)模式及收入增速的情況下，公司應(yīng)收款項(xiàng)余額預(yù)計(jì)將進(jìn)一步增加。
可見，對(duì)于光伏銀漿業(yè)務(wù)的玩家而言，規(guī)模越大、越易缺錢。在一級(jí)資本市場(chǎng)融資難度加劇下，業(yè)務(wù)單一且現(xiàn)金流窘迫的聚和材料，能否靠成功登陸A股繼續(xù)超速發(fā)展，還有待市場(chǎng)進(jìn)一步驗(yàn)證。