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海爾為何能反超格力
時間:2023-03-09 12:56:15  來源:偷得浮生半日閑  
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來源:虎嗅APP

作者|Eastland


(資料圖片僅供參考)

頭圖|虎嗅

格力電器(000651.SZ)業(yè)績好、分紅高,是A股中的明星企業(yè),盡管市值不及美的集團(000333.SZ),卻穩(wěn)穩(wěn)壓海爾智家(600690.SH)一頭。但在2019年格力市值達到峰值后,形勢逐步逆轉(zhuǎn)。截至2022年末,格力市值跌至海爾的77%,而在2019年末這個比例是259%。

截至2023年3月8日收盤,格力市值為2055億元,海爾智家市值為2322億元。

2022年前三季,海爾、格力凈利潤分別為177億、183億。海爾比格力少賺66億、市值卻高出300億。或許是因為格力給人進取“乏善”、防守“乏術(shù)”的印象。

多元化、國際化的較量

1) 營收:海爾領(lǐng)先優(yōu)勢擴大

海爾營收規(guī)模高于格力,但領(lǐng)先優(yōu)勢不算大,2018年還曾被反超。2020年,海爾營收站穩(wěn)2000億,相當于格力的125%;2022年前三季,海爾營收1850億,仍為格力的125%。

2018年、2019年,格力營收兩番“沖擊”2000億大關(guān),可惜功虧一簣。2020年,盡管受疫情影響,美的、海爾、海信營收均保持增長,唯獨格力滑落至1682億。2021年格力營收回升到1879億,較2018年低5.2%。而海爾、美的2021年營收分別較2018年增長31.4%、23.6%。格力營收上攻乏力是不爭的事實。

2)收入結(jié)構(gòu):海爾更加多元化

格力始終沒能培養(yǎng)出“第二增長曲線”,空調(diào)收入占營收的比例保持在70%高位。

空調(diào)市場高速增長期早已過去,且美的、海爾等“分食者”眾多。2018年格力空調(diào)業(yè)務(wù)收入沖高到1557億后,震蕩回落,2020年、2021年收入分別為1179億、1317億。2022年H1空調(diào)業(yè)務(wù)收入687億、占營收72.2%。

格力的“生活電器板塊”包括冰箱、洗衣機、廚電、飲水機、掃地機器人等眾多產(chǎn)品。2019年銷售收入沖高至55.8億、占總營收的2.8%;2021年滑落到50億以下。

2022年H1,格力“生活電器”收入22億,占總營收的2.3%。美的“消費電器”板塊涵蓋的產(chǎn)品與格力“生活電器”相近,2022年H1收入663億。不客氣地說,格力生活電器板塊成不了氣候。

格力“其它業(yè)務(wù)”包括新能源車、鋰電池、手機、儲能、半導(dǎo)體、醫(yī)療健康等,2021年收入430億、占營收的23%。任何一項業(yè)務(wù),做得好都能撐起“千億級”上市公司,“堆放”在一起,雖然營收數(shù)百億,只能共用一個“其它”。關(guān)鍵問題是——沒能把冰箱業(yè)務(wù)做大的空調(diào)企業(yè),能把新能源車、半導(dǎo)體做起來嗎?

海爾營收盡管只比格力高20%,但結(jié)構(gòu)比較均衡。

冰箱、洗衣機:2021年收入分別為716億、548億,合計占營收的52%,相當于格力總營收的67.2%;

空調(diào):2021年收入375億、占營收的16%,相當于格力空調(diào)銷售額的28.5%;同期,美的空調(diào)銷售收入達1419億,相當于格力空調(diào)收入的107.7%;

廚電、水家電:2021年收入分別為352億、125億,合計占營收的21%;

智能裝備:2021年收入150億、占營收的7%,是海爾唯一退坡的業(yè)務(wù)。

高度依賴空調(diào),其它家電乏善可陳,空調(diào)收入增長乏力,格力營收自然難有起色。

3)國際化

中國家電領(lǐng)域,海爾、美的、tcl國際化程度都很高。特別是海爾,近年來上升趨勢明顯。

2016年,海爾海外業(yè)務(wù)收入670億、占營收的41%,而美的海外收入高達1040億。

2021年,海爾海外收入達1147億、占營收的50%,與美的海外收入的比例也從64.5%提高到83.3%。

2021年,格力外銷業(yè)務(wù)收入225億、占營收的12%(較2017年低0.5個百分點),約為海爾的五分之一。

更加可貴的是,海爾海外業(yè)務(wù)毛利潤穩(wěn)步上升:2017年毛利潤196億、比美的少14億;2021年首次超過美的,達324億,毛利潤率28.2%,比美的高6.5個百分點。

格力海外業(yè)務(wù)規(guī)模遠小于海爾、美的,而且毛利潤率不在一個檔次:2021年格力海外業(yè)務(wù)毛利潤22.2億、毛利潤率9.8%;毛利潤金額不到海爾的7%,毛利潤率比海爾低18個百分點。

格力營收增長乏力的根本原因是多元化、國際化均未獲得顯著成就:營收結(jié)構(gòu)中,空調(diào)銷售占比超過70%,冰箱、洗衣機、廚電……沒有一種家電產(chǎn)品“能打”;海外銷售收入幾乎停滯不前——2018年收入223億、2021年收入225億,毛利潤從2018年的378億降至2021年的222億,降幅超過40%。

格力“刀刃向內(nèi)”要利潤

1)格力費用控制能力超強

2017年,格力毛利潤達599億。此后一路“單邊“下滑,至2021年的377億,累積跌幅37.1%。

海爾毛利潤于2018年超越格力,此后領(lǐng)先優(yōu)勢逐年擴大:2018年海爾毛利潤599億、比格力高10%;2019年比格力高42%;2020年比格力高56%;2021年,海爾毛利潤563億,比格力高50%。

盡管格力空調(diào)毛利潤比海爾高2個百分點,但總體毛利潤率落后4個百分點。

下圖中,藍色折線代表毛利潤(率),彩色堆疊柱代表費用(率),藍色淹沒彩色時,企業(yè)才能賺到經(jīng)營利潤。

2017年以來,海爾毛利潤率、總費用率分別保持在30%、24%一線,“藍色”與“彩色”間約有6個百分點的距離,這就是“利潤護城河的寬度”。

海爾給人的印象是穩(wěn)健,一步一個腳印。

強中自有強中手,格力成本、費用控制能力還在海爾之上。雖然毛利潤(率)逐年下滑,但費用率也被一再壓縮——

2017年毛利潤率33%,總費用率15%,兩者相距18個百分點;

2021年,毛利潤率、總費用率分別為24.3%、11.7%,兩者相距12.6個百分點,雖然大不如前,但“護城河”仍比海爾寬一倍。

費用率未必越低越好,適度增加銷售費用、管理費用、研發(fā)費用對企業(yè)發(fā)展有推動作用。一味壓縮費用屬于“防守”策略。

有些情況下,憑防守或可“拖死強敵”,如司馬懿之于諸葛亮。但美的方洪波、海爾梁海山都比董明珠年輕十幾歲,“耗不起”的是格力。

2) 凈利潤、現(xiàn)金流

盡管營收、毛利潤、毛利潤率均落在下風,但格力憑強悍的費用控制獲得遠高于海爾的凈利潤和現(xiàn)金流。

2019年,海爾、格力營收相近,海爾毛利潤比格力高52億,結(jié)果格力凈利潤達247億、比海爾高200%!經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入達到279億、比海爾高85%。

2021年,格力凈利潤230.6億、同比增長4%;經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額卻驟降90%、至18.9億(2020年為192億)。

2022年前三季,格力凈利潤、經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為183億、224.6億,恢復(fù)了“常態(tài)”。

海爾凈利潤、經(jīng)營活動現(xiàn)金流比格力“矮了一大截”。2022年前三季凈利潤117億、經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額112億,不到格力的一半。

近年格力賬面現(xiàn)金一直在千億之上,2022年9月末達1530億,同期海爾賬面現(xiàn)金僅為470億。

賬面現(xiàn)金主要作用是維持日常經(jīng)營,如支付工資、能源費用,按進度給供應(yīng)商結(jié)款。參照上一季度營收成本,留足未來三四個月的日常經(jīng)營支出即可。

海爾2021年末賬面現(xiàn)金相當于本年營收成本的29%。假如2022年沒有大的變化,賬面現(xiàn)金足夠一個季度花銷。30%這個數(shù)值比例合理,格力賬面現(xiàn)金有些夸張。

另一方面,2022年末,格力應(yīng)付賬款/票據(jù)余額達766億,較2021年末凈增230億。

格力吸金能力令人驚嘆,但資本市場已經(jīng)“審美疲勞”,目前給美的、海爾、格力的動態(tài)市盈率分別為11.4倍、15.1倍和8.4倍;市凈率分別為2.7倍、2.6倍和2.1倍。

好比足球賽,格力一年一年地防守,反擊次數(shù)寥寥可數(shù),而且輕易被對手瓦解。“看客”對格力的信心正在流失。

*以上分析僅供參考,不構(gòu)成任何投資建議

來源:虎嗅APP

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