回顧2022 年一季度，權(quán)益市場并沒有如投資者普遍樂觀預(yù)期那樣向上，反而出現(xiàn)了大幅下挫。大宗商品價格大幅上漲，是年初以來表現(xiàn)最為亮眼的資產(chǎn)。站在當(dāng)前時點展望二季度，我們從一個至上而下的視角，以宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、地緣政治危機(jī)為切入點，從貨幣、信用、經(jīng)濟(jì)增長等三個維度進(jìn)行分析，就二季度可能身處的宏觀環(huán)境，以及在這個宏觀環(huán)境之下如何進(jìn)行資產(chǎn)配置進(jìn)行一些探討和研究。
美聯(lián)儲3 月中旬自2018 年以來首次加息，開啟了加息和收緊流動性的通道。點陣圖顯示今年內(nèi)還有六次加息，明年加息3-4 次。當(dāng)前十年期國債收益率與兩年期國債收益率的利差收斂至20 個基點左右，收益率曲線不斷走平。從歷史經(jīng)驗來看，在十年期國債收益率與兩年期國債收益率的利差為負(fù)時均停止了加息，當(dāng)前市場交易美聯(lián)儲加息的次數(shù)和幅度較為充分，而未來可能存在一定的預(yù)期差。從加息節(jié)奏來看，大概率前急后緩。
俄烏沖突是冷戰(zhàn)結(jié)束以來最嚴(yán)重的一次地緣政治危機(jī)，它對全球經(jīng)濟(jì)和對金融市場的影響，一個是沖擊全球供應(yīng)鏈、帶來通脹溢出效應(yīng)，一個是觸發(fā)了“冷戰(zhàn)記憶”和避險情緒。出于資產(chǎn)安全考慮，許多進(jìn)行全球資產(chǎn)配置的投資者或機(jī)構(gòu)紛紛減少非母國主權(quán)風(fēng)險敞口，回流本國資產(chǎn)。目前，該事件逐漸向長期化方向演變，沖突雙方以及背后的利益方仍在不斷博弈，對經(jīng)濟(jì)和金融市場的影響還遠(yuǎn)未消退。
國內(nèi)來看，從統(tǒng)計局公布的1-2 月份最新數(shù)據(jù)來看，三架馬車動力不足、信貸和社融數(shù)據(jù)疲軟，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長內(nèi)生動力不足，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力仍在，國泰君安(601211)：經(jīng)營效率持續(xù)優(yōu)化 投資收益增厚業(yè)績國泰君安(601211)：經(jīng)營效率持續(xù)優(yōu)化 投資收益增厚業(yè)績疊加三月份疫情出現(xiàn)反復(fù)，預(yù)示未來寬信用、穩(wěn)增長的需求更加迫切。今年兩會把GDP 增長目標(biāo)設(shè)定為5.5%左右、以及3 月16 日的金融委會議都釋放出來強(qiáng)烈的穩(wěn)增長信號。另外一方面,國內(nèi)還可能面臨著較為嚴(yán)重的輸入性通脹壓力?？傊?，國內(nèi)宏觀環(huán)境預(yù)計在未來一段時間將處于一個弱增長、偏滯脹的格局。
A 股：目前市場市盈率以及風(fēng)險溢價率均處于一個歷史中位數(shù)水平，并不具有很高的安全邊際。展望二季度，A 股可能處在一個弱增長、偏滯脹的宏觀環(huán)境下，但穩(wěn)增長信號強(qiáng)烈。具體配置方向上，一個是“ 穩(wěn)增長”方向，地產(chǎn)和基建是穩(wěn)增長寬信用的兩個主要抓手，重點關(guān)注大金融和地產(chǎn)基建產(chǎn)業(yè)鏈。二是受益于滯脹的板塊，重點關(guān)注黃金板塊。三是受益于政策支持、下游需求景氣以及長期發(fā)展空間大的光伏風(fēng)電、儲能、汽車智能化等賽道股。
港股：地緣政治危機(jī)、《外國公司問責(zé)法》以及中美關(guān)系、國內(nèi)監(jiān)管政策等多重因素疊加在一起是造成港股下跌的主要原因。當(dāng)前港股平均市盈率10.35，估值處于歷史較低位置。同時，港股也是一個國際化程度非常高的市場，國外投資者參與比例非常高，他們對于地緣政治局勢、中美關(guān)系等具有非常高的敏感性，他們信心的修復(fù)可能是一個緩慢的過程，對港股所要求的風(fēng)險溢價補(bǔ)償相較之前將會更高。
利率債：在寬貨幣-寬信用-經(jīng)濟(jì)增長的鏈條上，寬貨幣處于一個中后期階段，寬貨幣的目的是為了更好的寬信用，政策的重心將在寬信用、穩(wěn)增長上，社融存量同比增速-M2 同比增速缺口將有進(jìn)一步擴(kuò)大的空間，疊加輸入性通脹壓力，意味著十年期國債收益率易上難下。
貴金屬：地緣政治危機(jī)使得黃金長期獲得配置溢價，同時通脹預(yù)期導(dǎo)致美元實際利率下降都將有利于黃金價格表現(xiàn)。歷史經(jīng)驗來看，美聯(lián)儲加息并不意味著黃金價格一定弱勢，而美債收益率曲線倒掛則往往意味著黃金價格走強(qiáng)。
大宗商品：原油需求旺盛，產(chǎn)量提升空間有限，疊加俄烏沖突導(dǎo)致供應(yīng)端進(jìn)一步惡化，原油仍是一個偏強(qiáng)勢格局；螺紋鋼是最受益于國內(nèi)穩(wěn)增長、寬信用政策的品種。
銅受益于整個宏觀環(huán)境的滯脹格局，但自身基本面偏弱。
風(fēng)險提示
一、疫情持續(xù)蔓延；二、地緣政治危機(jī)繼續(xù)升溫；三、美聯(lián)儲貨幣緊縮政策超預(yù)期