本文作者 | 顧天嬌
從事印刷油墨業(yè)務(wù)的上市公司樂通股份,擬收購一家工業(yè)通風(fēng)設(shè)備公司核三力,后者主要面向的煙草、核應(yīng)急行業(yè)等下游行業(yè),并與國內(nèi)90家中70余家卷煙廠客戶建立了合作關(guān)系。
但是,近日樂通股份這一重組交易第二次上會,仍未獲并購重組委審核通過。因為并購重組事項未獲通過,樂通股份連吃兩個跌停。
(資料圖)
自2019年以來,這是首例二次上會未獲通過的案例。這兩年并購重組審核通過率較高,二次上會被看做“100%通過”的秘訣,如今秘訣“失靈”,有哪些地方值得關(guān)注?
差異化定價遭質(zhì)疑
第一次,否決原因是:上市公司未充分披露標的資產(chǎn)定價的公允性;未充分說明本次交易有利于提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量、增強持續(xù)盈利能力。
第二次,否決原因是:上市公司未充分說明并披露本次交易標的資產(chǎn)評估增值率較高的合理性和定價公允性。
古語云“不患寡而患不均”,在樂通股份重組交易中為何兩次都被監(jiān)管認為定價不公允呢?
先來看一下交易方案,樂通股份擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買大晟資產(chǎn)、郭虎等7名自然人持有的浙江啟臣100%股權(quán);購買南華資產(chǎn)、戈玉華等27名自然人持有的核三力45%股權(quán)。浙江啟臣為持股公司,除持有核三力55%的股權(quán)外未開展其他業(yè)務(wù),故本次交易的實際標的為核三力100%的股權(quán)。
差異化定價體現(xiàn)在,交易對方南華資產(chǎn)持有的核三力35%股權(quán)作價18,375萬元,對應(yīng)核三力整體估值5.25億元,其他交易對方直接或間接持有的核三力65%股權(quán)作價 29,900萬元,對應(yīng)核三力整體估值4.6億元。
這些交易對方都做出了業(yè)績承諾,從這一點上來看,南華資產(chǎn)的業(yè)績承諾與其他交易方并沒有區(qū)別。
那么,南華資產(chǎn)為什么能夠獲得更高的對價?
南華資產(chǎn),全稱湖南南華大學(xué)資產(chǎn)經(jīng)營有限公司。根據(jù)重組方案,基于國有資產(chǎn)保值增值要求,原則上其交易價格不低于評估價格,以及重組完成后,南華資產(chǎn)將協(xié)調(diào)南華大學(xué)支持核三力核產(chǎn)業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展。目前核三力的核業(yè)務(wù)主要為核應(yīng)急產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。重組完成后,南華大學(xué)將利用學(xué)科優(yōu)勢及產(chǎn)業(yè)資源,與核三力加強在核產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的合作,有利于加快核三力在該領(lǐng)域的布局速度,進一步豐富核三力的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),增加核三力業(yè)務(wù)盈利點。
近兩年核應(yīng)急業(yè)務(wù)占比核三力營收比重不到1%,對公司實際業(yè)績影響非常小,且核三力也提到無論是核應(yīng)急業(yè)務(wù)還是主業(yè)煙草相關(guān)業(yè)務(wù)都不依賴南華資產(chǎn)。而南華資產(chǎn)具體未來能給核三力業(yè)績帶來多大的作用,在重組方案中也并沒有體現(xiàn)。
難以量化的優(yōu)勢,加上沒有相應(yīng)承諾及補償方案,說難聽點就是“畫了個大餅”,這并足以支持南華資產(chǎn)獲得更高的交易對價。
“保殼”難
除了差異化定價公允性方面沒有說明白,這次重組交易還有一些大的瑕疵。
一是,核三力的評估值為5.1億元,較基準日賬面凈資產(chǎn)增值4.44億元,增值率較高。這帶來的兩個問題,交易對價高會損害上市公司中小股東權(quán)益;另外就是這次交易會給上市公司帶來3.22億元的商譽,而截至2022年6月30日,樂通股份賬面總資產(chǎn)6.63億元,凈資產(chǎn)0.96億元。巨額商譽風(fēng)險過大。
所以,即使樂通股份在二次上會的方案中,將前次重組方案中交易總對價(對應(yīng)核三力100%股權(quán))調(diào)減2600萬元至4.83億元,也仍未獲監(jiān)管機構(gòu)認可。
二是,在這次交易中,上市公司擬向控股股東大晟資產(chǎn)發(fā)行股份募集配套資金不超過3.25億元,其中用于支付交易現(xiàn)金對價1.55億元、償還債務(wù)1.56億元、補充流動資金106萬元、支付重組費用1260萬元。
而截至2022年5月31日,大晟資產(chǎn)合計質(zhì)押5199萬股,股權(quán)質(zhì)押比例占上市公司總股本的26%,占控股股東及其一致行動人所持公司股份總數(shù)99.98%。同時,本次交易完成后,大晟資產(chǎn)將獲得的樂通股份4,172.9894萬股股票質(zhì)押給諸暨經(jīng)開創(chuàng)融投資有限公司作為基金的擔(dān)保。
大晟資產(chǎn)這么高的股權(quán)質(zhì)押比例,不僅使得樂通股份的股權(quán)穩(wěn)定存在風(fēng)險,同時更說明大晟資產(chǎn)處于非常缺錢的狀態(tài),那它從哪里拿出3.25億來認購樂通股份發(fā)行的股票呢?
到2022年中,上市公司資產(chǎn)負債率為 85.56%,賬上貨幣資金僅800萬,流動資金壓力較大,同時欠付的債務(wù)已經(jīng)多次展期。如果募資失敗,上市公司都無力還債,更不用說支付現(xiàn)金對價和重組費用了。
三是自2016年樂通股份更換實控人以來,其歸母凈利潤在2017年到2022H1分別為0.11億、-0.34億、-2.91億、0.07億、-0.37億、-0.11億,雖2020年成功扭虧,但去年和今年都難掩虧損之態(tài)。
在此期間,樂通股份就曾計劃重組“保殼”,包括2018年擬收購做硬盤驅(qū)動器精密配件的中科信維,但未能成行。
如今收購核三力交易再次被否,樂通股份后面如何維持上市地位也將成為一大難題。
通過樂通股份案例,我們看到上市公司主業(yè)難以為繼、自身經(jīng)營層面已經(jīng)面臨危機,并購重組交易方案設(shè)計上也存在估值過高、差異化對價公允性含糊不清、配套募集資金認購方實力存疑等瑕疵。
從兩次上會均被否決來看,監(jiān)管并未對二次上會的交易放松要求,而且對于經(jīng)營情況堪憂希望利用各種手段“保殼”的上市公司,監(jiān)管的態(tài)度上更偏向于讓其退市。