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程洲向左,做翻石頭的人
時間:2022-03-11 10:38:40  來源:金融圈女神經(jīng)  
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曲艷麗 | 文

國泰基金程洲不從眾。

他的組合里,既沒有茅指數(shù),也沒有寧組合。他給予最多的評價:太貴了!百倍市盈率在他的組合里,過去沒有,現(xiàn)在沒有,將來也不會有。他要一個好價格。

程洲松弛、隨意、灑脫,帶著一種老江湖式的漫不經(jīng)心。

程洲認為,市場只有少數(shù)人賺錢,于是深度左側。左側到什么程度:很多股票在底部只有他一個人在買。

他要一個公司有未來,每年保持增速,不要過平淡的日子。他所捕捉的,是好價格、成長性之間交錯的部分。

無論任何角度,不得不承認,程洲是一個很有個性的人。

“我不追求很性感的東西?!背讨拚f,他相信樸素的、常識性的一切,價格終將反映價值。

程洲的代表作——國泰聚信價值,自2013年12月17日管理至今,累計回報482.96%。(銀河證券、國泰基金,截至2021.12.31)

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原料藥,是程洲當下組合中一條重要的投資脈絡。

原料藥原本是“很low”的行業(yè),類比化工股,但程洲看到,游戲規(guī)則發(fā)生了變化。

這是質(zhì)的變化:①藥輔包(原料藥、輔料、包裝)的關聯(lián)審評是第一條邏輯,不再是“誰價格低就買誰”。②仿制藥的一致性評價之后,原料藥成本變得重要,誰能與之綁定即能中標。③尤其是,原料藥企忽然發(fā)覺,可以親自下場做制劑,原料藥制劑一體化,參與帶量采購。④向外,產(chǎn)業(yè)升級,原料藥企可以做出口、做CDMO、參與前期研發(fā)。

“當時沒有人看到,因環(huán)保原因,那兩年原料藥企的業(yè)績很差,但活下來就量價齊升。”程洲稱,原料藥正在以5-10年的大周期在向上走。

2018年四季報顯示,程洲重倉某原料藥企,買在底部?!斑@個股票只有我一個人有?!彼f。而他自2015年始觸碰、2018年二季度之后重倉至今的另外一家原料藥企,是持有時間最久的標的,比三年前大概翻了5-6倍。

“CXO(醫(yī)藥外包)景氣度高,但跟原料藥一樣,同為產(chǎn)業(yè)升級、融入全球供應鏈,為何CXO給予100倍估值,而原料藥只有20倍?”程洲對比,他買后者,買的時候估值奇低無比,市場不認同就慢慢等,總有一天會漲。

新能源車也是程洲組合的一條重要脈絡,但他買的東西跟他人不同。

他買上游的鋰和下游的整車廠商,不買中游,標的選擇相對冷門。

“傳統(tǒng)汽油車,最賺錢的是豐田,難道是發(fā)動機廠、變速箱廠嗎?”程洲反駁,某動力電池龍頭的產(chǎn)業(yè)地位高,但沒有人會說,它是被低估的。

程洲不是不知道那些是好的,只是因為一個字:貴。他說,世界上沒有無價之寶。

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在小票橫行的時代,程洲買大票。當大票成為核心資產(chǎn),程洲買小票。他總是逆行。

“我相信均值回歸,出來混都是要還的。每一個東西都有一個價格,我就是買便宜的股票而已?!背讨薹Q。

2015年始,程洲陸續(xù)買入貴州茅臺。當時,股價被一路殺到無人問津,茅臺無人看好。

同年,程洲以830元/瓶,買入2013年版的茅臺?!拔沂窃诖禾熨I的,當年2月份生產(chǎn)的,說明根本沒有庫存。按照現(xiàn)金流折現(xiàn)DCF模型,假設未來五年零增長,也值這個價格。我買消費品是很有心得的?!背讨拚f。

“后來呢?” “六年,早就喝掉了?!彼麗酆染?。

“沒有一直拿到現(xiàn)在,你覺得自己是否錯過了茅臺?”

程洲回答:“市場現(xiàn)在所想,不是我的菜。愛馬仕西裝雖好,但是我不喜歡?!?/p>

2021年春節(jié),程洲去逛上海costco,五糧液堆疊著。他拿起來看,生產(chǎn)日期是兩三年前,“你想想社會庫存有多少”。消費品就是庫存周期。

每個人選股的角度不一樣,有的人就是買最浪也最純的票。而程洲的想法是:“我干嘛買貴的?!?/p>

他一直在左側,偏底部的位置,因為“只有不被人關注的股票,才有價值低估的時候。”然后,貴了就賣掉。

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程洲的辦公桌里,存了一封信。

這是2008年一位持有人的投訴信,言辭激烈,滿腹嘲諷、憤怒和心酸。國泰基金幾經(jīng)搬址,但程洲始終放在抽屜里?!敖o持有人掙錢是最重要的。只要能掙錢,至少心安?!彼劶爱斈甑膬?nèi)疚之情。

投資圈不乏這種故事。但程洲的態(tài)度有點回避,收起信說,“不像你們想的那樣。”他在刻意避免矯情,這反而是真的情感。

程洲說,身在公募,你永遠無法在脫離持有人的情況下,空談投資。投資不是為了博弈排名躍升,“我真正的對手,只有我自己。”

程洲的組合管理相對均衡,單一行業(yè)至多配置15個點。

“我會保守、穩(wěn)健一點?!彼f,華爾街有膽大的交易員,也有老的交易員,但沒有又老又膽大的交易員。

程洲是金牛座,在DISC性格測試中,高C(服從性)、高S(穩(wěn)定性)。

他是典型的風險厭惡型人格,從來沒有錯過飛機、火車或者長途汽車,約時間一定早到。“漲得多的股票,我害怕?!彼f,買底部便宜的股票,不敢保證賺得很快,但虧錢的概率低。

程洲不愿意把自己置于風險之中,“我不追求很性感的東西,買一點放著慢慢漲,我可以等?!?/p>

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程洲的尋找方式是“翻石頭”。

他每天看公告,找有事件的公司,比如融資、定增、轉債、收購、底部的股權激勵、競爭對手黑天鵝、或者要做點什么大事,等等。以及用模型篩選財務報表。

程洲形容,工作量足夠大,“其實很累的”。寫在教科書里的名字,叫事件驅(qū)動策略(event-driven)?!胺駝t4000余只股票,怎么找到這么多小公司?”

“很多事件出現(xiàn),大家也不當回事。股票冷門,是沒人看的?!背讨拚f。

“一個冷門的股票有了機會卻沒被看到,上漲是陸續(xù)被看到的過程嗎?”

程洲回答:“總有人會看到。只要漲了,就會有人看到?!?/p>

某偏光片股,程洲注意到是因為定增。前期投產(chǎn)之后,去年三季報的現(xiàn)金流上來,只是收入尚未過盈虧平衡點。他看了報表,看了四季度全年業(yè)績展望,減去三季度,得到四季度單季度值,知道是“質(zhì)的飛躍”,盈利開始加速,拐點已過。他買在底部。

程洲買過一只傳統(tǒng)制造業(yè)股,因為絕對便宜。它本就是全球龍頭,后來有了數(shù)字化的概念,市場是很從眾的。董秘對程洲說:“股價低,我到處路演,沒人睬我。上漲之后,人人都說公司好?!?/p>

程洲很少聽賣方路演。

他說,公開數(shù)據(jù)里什么都有。

對一個股票,他內(nèi)心有一個價格的錨,判斷三年后大概值多少錢。

“我們連后天發(fā)生什么事情都不知道,十年之后誰知道?我相信大概率會發(fā)生的事情。”程洲直來直去。

“沒什么獨特,就是做概率?!背讨藓芟矚g自我祛魅,十個股票,八個正確足矣。買在高位的股票,高舉高打,再來一波,相比于在底部的股票反一波,顯然后者概率大。

永遠要做大概率事件,沒有百分之百確定的事情。

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程洲印象最深刻的是2013年。

他不從眾。大家都買創(chuàng)業(yè)板,他不買?;剡^頭看,是錯誤?!爱敃r創(chuàng)業(yè)板真的很便宜,只是我不了解新業(yè)態(tài)。”程洲反思。

那一年,他買入某百貨公司,每年15%的增長,15倍市盈率,現(xiàn)金流巨好,完全符合審美。但后來,互聯(lián)網(wǎng)新業(yè)態(tài)猛烈沖擊,程洲很晚才有了淘寶賬號,他越跌越買,最后終于想明白了。

“我永遠記住了,股票只便宜沒用,還要有未來?!背讨蘅偨Y。

程洲意識到,要不停地學習新東西。又新又好的賽道,你可以不買最貴的,但不能錯過。后來他說:“工作越久,越不敢松懈,因為市場每天在變,與市場的博弈從不停歇?!?/p>

在采訪中,程洲戲稱:“銀行我不買,地產(chǎn)我也不買。家電沒有什么未來?!?/p>

“某白電龍頭都沒有未來了嗎?”

“過過平淡的日子。以前我覺得平淡日子也不錯,現(xiàn)在我不喜歡。”程洲補充。

本質(zhì)原因是,經(jīng)濟從高速增長到高質(zhì)量增長,變得成熟,景氣賽道也變得集中。程洲記得,千禧年初剛做研究員,某水泥股產(chǎn)能1000萬噸,如今高達數(shù)億噸,“這么偉大的公司也沒有空間了,到頭了?!?/p>

程洲認為,選股最終看凈資產(chǎn)收益率ROE能否持續(xù)往上走,給一點估值溢價也是合理的。但如果ROE在很低的位置徘徊,“就沒意思”。

總之,他想買“好一點的公司,還有一點未來”。

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資本市場極度內(nèi)卷,任何一個好機會,無數(shù)人沖上去。走你的路,讓你無路可走。

“你是如何躲開內(nèi)卷的?”

“我躲不開。我只是不參與?!背讨藁卮稹⑦M殺出比較累,而他持股周期較長。

“那資本市場是有效的嗎?”

程洲回:“當然。理性只會遲到,不會缺席?!?/p>

程洲選股,就三個標準:行業(yè)龍頭、現(xiàn)金流好、估值低。

最近國家提“專精特新”?!拔屹I的很多小股票,就符合這個要求,雖然小,但在行業(yè)內(nèi)有亮點、是龍頭。”程洲舉例。

程洲看重自由現(xiàn)金流,尤其與同類公司相較,不同的商業(yè)模式或者不同的競爭優(yōu)勢,自由現(xiàn)金流是不一樣的呈現(xiàn)。自由現(xiàn)金流持續(xù)為正的公司,出現(xiàn)財務造假的概率小很多。

“總體而言,盡量選估值更低的標的?!彼辉僦貜?。聚光燈下、大家都在買的東西,一定是被高估的,至少不會被低估、或者合理。

一個典型的程洲式的切入角度,是龍頭開辟第二戰(zhàn)場。

他切入半導體賽道,買的是原本做PCB(印制電路板)、后做半導體IC載板的龍頭,有明確的擴產(chǎn)計劃,在落地。以及一些傳統(tǒng)周期股,如大煉化龍頭,十數(shù)倍估值,切入新能源,開始做隔膜等。

“如果一個行業(yè)三五年能翻三五倍,大家都會來做,做磷酸鹽的化肥廠都想做。”程洲稱,那些純粹的熱門標的太貴了。

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程洲把基本面看得很重。對一些“風太大被吹起來”的公司,他的評價頗為毒舌:“它的財務數(shù)據(jù),垃圾”,“ROE像鬼一樣”、“烏雞變鳳凰的可能性很小”。

程洲喜歡的公司,老板想好一個事,一直在做,不因短期波動而放棄、或者為了短期業(yè)績迎合市場?!笆裁礋峋妥鍪裁矗欠N老板我不喜歡?!?/p>

“管理層靠不靠譜的權重是多少?”

“很高,最起碼50%?!背讨藁卮稹?/p>

程洲說,男人四十不惑。見的人多了,見的事多了,才會有自己的想法。與管理層見一見、吃個飯,點點滴滴能看出來,但也不能保證每次都看對。

沒有一帆風順的公司,也沒有一帆風順的人生。

程洲覺得,當公司在挫折和困難之中,老板如何選擇,是有講究的。他的一些重倉股,韌性強,把一個東西做得很精很細,高比例研發(fā)費用,一直在堅持,是他欣賞的。

而另外50%,就是景氣度?!百I在公司拐點正好往上的時候,但不好找。至少能看到業(yè)績增速加速,在那個點買進去?!?/p>

“而價格是最后一步,在相對谷底處干進去?!背讨蘅偨Y。

不從眾的程洲,在過去2年每年都排名市場前20%分位之后,2021年依然在全市場前20%分位,深度左側的投資方法論是有效的。(天天基金網(wǎng))

程洲愛圍棋,在一則《弈境》的短片中,他說道:

“與子共弈,不是隨心所欲地炫技,而是仔細掂量每一枚棋子的重量,三思而落子?!?/p>

注:觀點僅供參考,不構成投資建議或承諾。市場有風險,投資需謹慎。國泰聚信成立于2013.12.17,程洲自成立日起管理至今,該產(chǎn)品業(yè)績比較基準為滬深300指數(shù)收益率*80%+上證國債指數(shù)收益率*20%,該產(chǎn)品A類份額2017-2021年增長率/業(yè)績基準(%):13.46/17.32, -25.78/-19.66, 66.25/29.43, 66.75/22.61,21.66/-3.12。投資者在進行投資決策前,應仔細閱讀基金的《招募說明書》和《基金合同》,充分考慮投資者自身的風險承受能力?;鹩酗L險,投資需謹慎。