對(duì)上市公司的研究有很多角度，一般會(huì)以業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)分析為基礎(chǔ)，然后延伸到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)層面、戰(zhàn)略層面。鹽津鋪?zhàn)邮秋w鯨投研之前分析過(guò)的休閑零食企業(yè)，今天準(zhǔn)備再說(shuō)一次。因?yàn)槊靠匆淮文陥?bào)，都會(huì)有新的發(fā)現(xiàn)，鹽津鋪?zhàn)铀闶切袠I(yè)里的佼佼者了。
一、為什么多次研究鹽津鋪?zhàn)樱?/strong>
(相關(guān)資料圖)
一年角度看，鹽津鋪?zhàn)?022年前三季度營(yíng)收同比增加21%、凈利潤(rùn)同比增加183%。
從2020年開(kāi)始一直圍繞鹽津鋪?zhàn)印⑶⑶⑹称?、良品鋪?zhàn)?、三只松鼠、?lái)伊份、好想你這6家企業(yè)分析，也喜歡把它們放在一起比較，從而選出更好的研究標(biāo)的。
比較前三季度營(yíng)收規(guī)模，良品鋪?zhàn)?0億元排名第一，鹽津鋪?zhàn)?9.7億元營(yíng)收，排第五。
比較前三季度凈利潤(rùn)，洽洽食品6.3億元排名第一，鹽津鋪?zhàn)?.2億元凈利潤(rùn)，排第三，第二是良品鋪?zhàn)印?/p>
所以，可以推出鹽津鋪?zhàn)邮且患乙?guī)模體量比較小的企業(yè)。
再來(lái)看一下成長(zhǎng)速度。2022年前三季度6家企業(yè)的表現(xiàn)可以這樣總結(jié)：
瓜子占比69%的洽洽食品增收不增利，收入增速12.9%、凈利潤(rùn)增速5.5%。
定位高端的良品鋪?zhàn)觾衾麧?rùn)負(fù)增長(zhǎng)，收入增速6.6%、凈利潤(rùn)增速-8.8%。
喜歡線上的三只松鼠業(yè)績(jī)直接打骨折，收入增速-24.6%、凈利潤(rùn)增速-78.9%。
來(lái)伊份和好想你業(yè)績(jī)陰晴不定，著實(shí)看不懂，這里不做評(píng)價(jià)。
相比于其他企業(yè)，鹽津鋪?zhàn)酉喈?dāng)于考了全班第一，收入增速21%，凈利潤(rùn)增速182.9%。
由此，我們可以說(shuō)鹽津鋪?zhàn)邮且患乙?guī)模雖小，但成長(zhǎng)性高的企業(yè)。
三年時(shí)間看，鹽津鋪?zhàn)庸蓛r(jià)漲幅高達(dá)180%，排名第一。
根據(jù)同花順行業(yè)分類(lèi)，A股休閑零食企業(yè)共21家，2019年11月至2022年11月三年時(shí)間，13家企業(yè)股價(jià)漲幅為正，其中鹽津鋪?zhàn)右?80%的漲幅位列第一。
近三年，A股經(jīng)歷了起起落落，許多企業(yè)被淘汰，也有許多企業(yè)經(jīng)過(guò)時(shí)間檢驗(yàn)，成長(zhǎng)性更加確定，鹽津鋪?zhàn)邮瞧渲幸粋€(gè)，股價(jià)變現(xiàn)也證明了市場(chǎng)對(duì)其青睞有加。
二、市場(chǎng)為何看好鹽津鋪?zhàn)樱?/strong>
市場(chǎng)是有情緒的，但它從來(lái)不講人情。企業(yè)業(yè)績(jī)好、成長(zhǎng)確定，市場(chǎng)就多加關(guān)照；企業(yè)業(yè)績(jī)下滑不達(dá)預(yù)期，很快就會(huì)成為市場(chǎng)的“棄兒”。鹽津鋪?zhàn)颖皇袌?chǎng)看好，表面上是業(yè)績(jī)超預(yù)期，而落實(shí)到經(jīng)營(yíng)層面，與它的生產(chǎn)模式和銷(xiāo)售模式有關(guān)。
接下來(lái)的分析是由經(jīng)營(yíng)模式推到財(cái)務(wù)表現(xiàn)，每一個(gè)數(shù)據(jù)產(chǎn)生的背后一定有它的邏輯，找到了關(guān)系我們也就明白了一家企業(yè)為什么好或?yàn)槭裁床睢?/p>
1、鹽津鋪?zhàn)优c洽洽食品有相同的生產(chǎn)模式，自主生產(chǎn)毛利率高
由于來(lái)伊份和好想你業(yè)績(jī)波動(dòng)很大，分析時(shí)剔除了兩者，選擇剩下四家企業(yè)做比較。
休閑零食企業(yè)的生產(chǎn)模式主要有兩種：自主生產(chǎn)和代工生產(chǎn)。
代工生產(chǎn)，企業(yè)可以輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，從而可以專(zhuān)注于品牌經(jīng)營(yíng)，在較短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張；缺點(diǎn)是代工成本更高，產(chǎn)品質(zhì)量不可控。
自主生產(chǎn)可以降低生產(chǎn)成本，產(chǎn)品質(zhì)量自主把控；不過(guò)重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，會(huì)拖累擴(kuò)張速度。
鹽津鋪?zhàn)雍颓⑶⑹称肥亲灾魃a(chǎn)模式，良品鋪?zhàn)雍腿凰墒髣t把生產(chǎn)外包給他人。所以，經(jīng)營(yíng)模式不同表現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，是毛利率水平的差異。
洽洽食品近幾年平均毛利率31.5%，鹽津鋪?zhàn)痈摺⑦_(dá)到40.8%；但是良品鋪?zhàn)雍腿凰墒蟮钠骄识嫉陀?0%。
2、鹽津鋪?zhàn)訉?zhuān)注商超和經(jīng)銷(xiāo)渠道，費(fèi)用率低，凈利率高
銷(xiāo)售模式主要分為線上、線下兩種渠道，線下又細(xì)分為經(jīng)銷(xiāo)、直營(yíng)和加盟。線上可以獲得更高曝光度，但對(duì)應(yīng)的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用更高，比如三只松鼠銷(xiāo)售費(fèi)用率高達(dá)20%；過(guò)于集中在線下也不好，門(mén)店數(shù)量多，租賃費(fèi)用和管理費(fèi)用大幅增加，比如有3400多家門(mén)店的來(lái)伊份。
銷(xiāo)售模式的核心是如何實(shí)現(xiàn)把產(chǎn)品賣(mài)出去的同時(shí)，又盡可能地節(jié)省費(fèi)用，即開(kāi)源節(jié)流。鹽津鋪?zhàn)雍颓⑶⑹称方o其他企業(yè)做了榜樣，把自己的產(chǎn)品放在人流量大的商超里賣(mài)，不用自己開(kāi)店，也不用花太多錢(qián)營(yíng)銷(xiāo)，降低費(fèi)用的同時(shí)，還能隨著超市的擴(kuò)張自動(dòng)擴(kuò)張。
鹽津鋪?zhàn)拥匿N(xiāo)售渠道由直營(yíng)商超、經(jīng)銷(xiāo)和電商（線上）三種，近幾年有一個(gè)明顯的變化：經(jīng)銷(xiāo)渠道和線上渠道占比快速提升，直營(yíng)商超渠道占比降低。不過(guò)這個(gè)變化傳遞的是好的信號(hào)。
鹽津鋪?zhàn)幼畛跻灾睜I(yíng)商超為主，客戶(hù)是像沃爾瑪、家樂(lè)福、大潤(rùn)發(fā)這樣的國(guó)際大型連鎖商超。通過(guò)在高端超市混熟了臉、打開(kāi)市場(chǎng)后，開(kāi)始側(cè)重經(jīng)銷(xiāo)渠道。
為什么側(cè)重經(jīng)銷(xiāo)渠道，鹽津鋪?zhàn)釉谀陥?bào)中是這樣說(shuō)的：
經(jīng)銷(xiāo)渠道主要包括區(qū)性連鎖超市、小型超市、便利店、批發(fā)市場(chǎng)等，能夠有效填補(bǔ)高端渠道外的市場(chǎng)份額，使公司銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)向下延伸，提高產(chǎn)品覆蓋面和市場(chǎng)占有率。
不論直營(yíng)商超還是經(jīng)銷(xiāo)，鹽津鋪?zhàn)佣疾挥米约洪_(kāi)店，降低了租金成本也避免了加盟店帶來(lái)的品控風(fēng)險(xiǎn)。所以，它的平均凈利率水平能達(dá)到9%，而良品鋪?zhàn)雍腿凰墒笾挥?.5%。
綜上，我們可以說(shuō)鹽津鋪?zhàn)邮且患乙?guī)模雖小，但采取自主生產(chǎn)、盈利水平高、成長(zhǎng)性高的企業(yè)。
數(shù)據(jù)之間是相互聯(lián)系的，鹽津鋪?zhàn)拥某砷L(zhǎng)邏輯可總結(jié)為，選對(duì)了模式，盈利水平高，業(yè)績(jī)表現(xiàn)好，所以市場(chǎng)認(rèn)可度高。
三、鹽津鋪?zhàn)拥囊稽c(diǎn)不足：賬上沒(méi)錢(qián)
沒(méi)有十全十美的企業(yè)，我們要做的是找到優(yōu)點(diǎn)能夠彌補(bǔ)缺點(diǎn)、確定性高的企業(yè)。鹽津鋪?zhàn)邮遣煌昝赖?，通過(guò)對(duì)比四家企業(yè)的貨幣資金在總資產(chǎn)中占比發(fā)現(xiàn)，鹽津鋪?zhàn)迂泿刨Y金占比最低，2017-2021年貨幣資金占比分別為12.5%、8.7%、7.4%、8.9%、6.5%。
通俗說(shuō)，就是它的賬上沒(méi)有錢(qián)，2021年貨幣資金1.35億，而短期借款有5個(gè)億，一不小心就容易發(fā)生還不上錢(qián)的情況。通過(guò)上面分析我們知道，鹽津鋪?zhàn)佑胶芨?，賺的錢(qián)去哪了呢？
這就要說(shuō)回它的銷(xiāo)售模式了，鹽津鋪?zhàn)忧拔宕罂蛻?hù)都是直營(yíng)商超渠道的，它想把貨在別人的商超里賣(mài)，在別人的地盤(pán)就要按別人的規(guī)則辦事。所以，面對(duì)下游的這些客戶(hù)，鹽津鋪?zhàn)釉捳Z(yǔ)權(quán)比較低。
它能賺到錢(qián)，但錢(qián)被下游大客戶(hù)占用了，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)為：2017-2021年，鹽津鋪?zhàn)拥膽?yīng)收款項(xiàng)占總資產(chǎn)的比重由7%增加到9.5%。
不過(guò)，鹽津鋪?zhàn)釉诮?jīng)銷(xiāo)渠道是很強(qiáng)勢(shì)的，從年報(bào)中得知，它對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的銷(xiāo)售為買(mǎi)斷模式，信用政策為款到發(fā)貨。而且經(jīng)銷(xiāo)渠道占比已經(jīng)提升到七成左右，對(duì)直營(yíng)渠道的大客戶(hù)依賴(lài)度不斷降低。
通過(guò)同類(lèi)企業(yè)對(duì)比，飛鯨投研從業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、經(jīng)營(yíng)模式三個(gè)角度分析了鹽津鋪?zhàn)拥某砷L(zhǎng)邏輯，認(rèn)為鹽津鋪?zhàn)哟_確實(shí)實(shí)是一家成長(zhǎng)性很高的企業(yè)。休閑食品沒(méi)有特別的護(hù)城河，最關(guān)鍵的問(wèn)題在于品質(zhì)，而想要把控產(chǎn)品質(zhì)量，需要自己掌握生產(chǎn)線，這也是鹽津鋪?zhàn)痈哂脑颉?/p>
休閑零食行業(yè)有萬(wàn)億的成長(zhǎng)空間，但門(mén)檻很低，企業(yè)多而雜亂，目前未出現(xiàn)壟斷性的龍頭。我們不妨預(yù)測(cè)一下，誰(shuí)會(huì)成為未來(lái)零食賽道的璀璨之星呢？
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