2022年，全球資本市場風云變幻，挑戰(zhàn)與機遇復雜交織。海外市場在通脹魅影中寬幅震蕩，國內主要指數(shù)呈現(xiàn)波動走勢，衰退與復蘇在年末迎來重要交匯點。
展望2023年，國內經(jīng)濟復蘇前景逐漸點亮，增長預期空間被不斷打開。站在新一年的起點上，權益與債券市場未來走勢如何？A股市場有哪些亮點值得關注？行業(yè)與風格將如何切換？有哪些潛在風險點可能成為影響洋流涌動的危險暗礁？
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2023年的投資大幕已徐徐拉開，本文介紹國泰基金的年度觀點展望，陪伴各位讀者穿越漫長隧道，靜待新生。
012022年A股市場走勢回顧
2022年，全球權益資產(chǎn)波動加劇，A股市場各主要指數(shù)均下跌：滬深300、中證500、中證1000分別下跌23%、22%、23%；創(chuàng)業(yè)板指跌幅最大，下跌31%。
行業(yè)板塊看，2022年全年僅煤炭和消費者服務行業(yè)上漲，其余行業(yè)均下跌，電子、國防軍工、計算機下跌幅度最大。單看第四季度，消費者服務、商貿零售、傳媒、計算機和醫(yī)藥漲幅靠前，煤炭、電力設備及新能源、石油石化、電力及公用事業(yè)和基礎化工跌幅靠前。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
估值情況看，目前上證50、滬深300、中證1000、中證500、中小100、創(chuàng)業(yè)板指、創(chuàng)業(yè)板綜估值均處低位，分別為9x、11x、27x、22x、23x、38x、49x，處于歷史的23%、27%、9%、15%、6%、14%、23%分位。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
萬得全A股權風險溢價處于2010年以來71.0%分位，滬深300股息率與10年期國債利率比值處于2010年以來98.3%分位。隨著近期股指持續(xù)回落，估值性價比有所回升。
022023年市場影響因子前瞻
在入冬以來新一輪疫情影響下，國內經(jīng)濟數(shù)據(jù)受到拖累，11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比2.2%，非季調環(huán)比3.5%，大幅低于市場預期和季節(jié)性平均水平。目前來看，國內經(jīng)濟可能正處于黎明前的黑暗。分項來看：
就業(yè)：11月城鎮(zhèn)調查失業(yè)率上升至5.7%，疫情影響下外來戶籍人口失業(yè)率大幅走高是拖累11月失業(yè)率再上升的主要因素。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
地產(chǎn)：政策面上三箭齊發(fā)的效果還沒有傳導落地，疊加近期疫情影響，前期低位企穩(wěn)的地產(chǎn)數(shù)據(jù)在11月全線走低，地產(chǎn)投資、新融資增速等數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一定程度下滑。市場上對地產(chǎn)拉動經(jīng)濟增長抱有較多的期待，目前來看仍需等待需求側政策的出臺以及基本面的持續(xù)性好轉。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
基建：基建投資仍處在高速區(qū)間，預計這一趨勢在2023年上半年有望持續(xù)。12月政治局會議指出“積極的財政政策要加力提效”、“發(fā)揮投資的關鍵作用”，意味著穩(wěn)增長訴求和積極財政都會有一定持續(xù)性。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
制造業(yè)：近期出口下行、去庫周期、疫情沖擊等因素繼續(xù)拖累制造業(yè)投資，高增長區(qū)間的高技術產(chǎn)業(yè)增加值增速本輪出現(xiàn)大幅回落，汽車、電氣機械、通信電子也未能幸免。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
出口：出口增速近期出現(xiàn)超預期下滑，一方面海外需求顯著回落，尤其體現(xiàn)在服飾、箱包和玩具等勞動密集型產(chǎn)品和電子產(chǎn)品出口的拖累，這三類商品是以往海外雙節(jié)備貨的主力，但今年環(huán)比均顯著為負；另一方面，全球生產(chǎn)也初步呈現(xiàn)放緩趨勢，疫情對供應鏈擾動仍在。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
消費：消費短期內再度走弱，從11月數(shù)據(jù)看，社會消費品零售總額同比下降5.9%，顯著低于Wind一致性預期的2.5%。居民收入預期仍然較差，消費因子仍處在穿越隧道的過程之中。后續(xù)來看，若需求端看到較好的復蘇，2023年消費板塊有望實現(xiàn)收入和利潤的全面修復，并且在過去3年服務業(yè)主體出清的背景下，有結構性漲價的可能性。
貨幣：11月在全國防疫壓力下，需求全面走軟，CPI同比上漲1.6%，整體通脹水平繼續(xù)走低。后續(xù)看，通脹壓力可能在2023年下半年顯現(xiàn)。但伴隨防疫放松，通脹結構性風險尤其是核心CPI升溫的風險已經(jīng)引起政策關注。對居民消費而言，2022年核心CPI的同比下行受兩類因素的制約，一是疫情導致客觀消費場景消失，二是居民的收入預期下降。2023年在居民儲蓄累積、消費場景的修復下，根據(jù)居民活期存款增速和杠桿率等指標，核心CPI同比預計會有快速抬升。
信用：11月社融增速回落至10%，實體企業(yè)債券融資驟減、政府債券年末融資下降、居民長期貸款少增是拖累社融的主要原因。背后體現(xiàn)的是當下企業(yè)和居民部門極端保守的投融資行為。企業(yè)不融資居民不貸款（社融低），居民只存款不投資不理財（M2高增）。但在這種極值點附近也要注意，一旦企業(yè)和居民的經(jīng)濟預期變化，加大投資行為，那么對金融市場尤其是權益市場而言就可能轉向“資產(chǎn)荒”。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
海外：備受市場關注的全球央行加息節(jié)奏近期有所放緩，但展望2023年，緊縮周期仍未結束，全球金融環(huán)境仍存不確定風險。在通脹風險徹底解除之前，不排除未來各央行均更傾向于選擇加息終點更高，高利率持續(xù)時間更久的行為模式。
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2022年12月。
032023年權益市場配置觀點
1.總體觀點
A股市場中期展望依然樂觀，主要源于前期持續(xù)壓制市場的三個要素均有改變：
地產(chǎn)：從第二支箭開始，到金融地產(chǎn)十六條落地，地產(chǎn)放松政策從救項目到救企業(yè)，并且支持優(yōu)質頭部房企、提升行業(yè)集中度或為政策重要方向。疫情防控：防疫政策調整后，經(jīng)濟活動有望在2023年修復。美聯(lián)儲收緊：全球經(jīng)濟加速進入衰退，美國非農和通脹數(shù)據(jù)低于預期，美聯(lián)儲進入加息放緩期。
但短期來看，市場預計將依然偏弱，現(xiàn)實預期差仍需要彌合。2023年初長期因素的反轉仍然在效果上有較大的不確定性，市場樂觀預期發(fā)酵需要減速來等現(xiàn)實跟上，最根本的是需要看到政策優(yōu)化的預期能夠在經(jīng)濟基本面上見到實效，經(jīng)濟重回信用擴張，金融市場資金面回歸平穩(wěn)，權益資金擺脫減量博弈。目前來看市場仍需要在耐心等待中不斷觀察。
2.行業(yè)觀點
行業(yè)配置上，可以關注在疫情波動中具備確定性、符合政策穩(wěn)增長的方向，規(guī)避與全球宏觀周期等相關度高的方向：
受益于地產(chǎn)政策優(yōu)化的板塊，包括金融、地產(chǎn)和地產(chǎn)后周期消費。疫后修復且符合國家擴內需戰(zhàn)略的板塊，包括醫(yī)療、基建和收入改善彈性較大的大眾線下消費，如醫(yī)美、醫(yī)療服務、休閑食品、機場等。成長主線可關注安全議題，包括信創(chuàng)、電子、新能源車。
3.風格觀察
市場風格上，短期內經(jīng)濟和信用活動均受疫情影響，導致超額流動性回落，風格或轉向大盤股。
4.需關注的風險因素
國內疫情對經(jīng)濟的影響；美歐經(jīng)濟危機、金融危機的可能性。
此外，中長期美元信用的衰減也是應早期關注的信號，美國債務貨幣化對美元信用可能產(chǎn)生負面影響，中長期美元走弱有利于新興市場價值重估。
042023年債券市場觀點
從宏觀經(jīng)濟整體看，我們判斷2023年經(jīng)濟將在疫情的影響下觸底反彈，房地產(chǎn)投資銷售會受疫情沖擊，但工業(yè)生產(chǎn)有望保持平穩(wěn)較好態(tài)勢。貨幣政策依然偏暖，資金利率將保持寬松，以支持貸款與信用債融資，風險偏好對債市可能形成壓制。
總的來看，預計10年期國債收益率走勢偏震蕩，市場逐步定價國內經(jīng)濟復蘇的情況?？紤]到債市轉熊的前提是居民和企業(yè)作為加杠桿主體的真正實現(xiàn)寬信用，實體經(jīng)濟出現(xiàn)較強復蘇，短期并未看到這一跡象。往后看，市場存在防疫調整對信心的提振與弱基本面、弱社融的博弈，對地產(chǎn)增量政策與短期難以快速提振的地產(chǎn)銷售博弈，以及對貨幣政策松緊的博弈。
此外，地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù)，以及后續(xù)能否真正改善地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流、居民資產(chǎn)負債表衰退的情況，仍需關注。品種上，降準后中短端確定性較高，長端如上分析存在較為激烈的預期博弈，波動會被放大。相比利率債，前期受到負債端沖擊的信用債確定性更高，具備較高的配置價值。
風險提示
本文觀點僅供參考，會因市場因素變化而變化，不構成投資建議或承諾。