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透過2023年中報,重估珍珠蒙塵的萬孚生物
時間:2023-08-21 11:59:29  來源:公子豹x  
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8月15日晚,萬孚生物發(fā)布了2023 年半年報,公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入14.89 億元,歸母凈利潤3.35 億元,扣非凈利潤2.95 億元。

對于這個核心財務(wù)數(shù)據(jù),雖然各方看法不一,但“市場先生”總是行勝于言的:此前一直縮量調(diào)整的公司股價,在16日出現(xiàn)了放量上漲,主力資金凈流入1841.75萬元,凈流入額創(chuàng)3月6日以來新高。


(相關(guān)資料圖)

回顧來看,雖然防控產(chǎn)品銷售回落影響了公司的表觀業(yè)績,但股價調(diào)整也意味著這種預(yù)期已經(jīng)price in,估值與股價的匹配度相當(dāng)不錯了,而公司常規(guī)業(yè)務(wù)的發(fā)展又超出了預(yù)期。

當(dāng)前時點,萬孚生物的投資價值,是值得仔細(xì)推敲的。

01

四大業(yè)務(wù)條線大豐收

今年以來,國內(nèi)外醫(yī)療市場需求開始修復(fù),萬孚生物也全面回歸常規(guī)業(yè)務(wù)。透過半年報可以看到,公司的常規(guī)業(yè)務(wù)恢復(fù)得相當(dāng)不錯了。

傳染病業(yè)務(wù)方面,上半年實現(xiàn)收入4.28 億元,其中呼吸道檢測、消化道傳染病檢測、血液傳染病檢測等常規(guī)業(yè)務(wù)顯著恢復(fù)。疊加一季度國內(nèi)流感流行,拉動了公司流感檢測產(chǎn)品銷售收入大幅增長。

慢病管理檢測業(yè)務(wù)方面,上半年實現(xiàn)收入7.18 億元,同比上漲40.30%,毛利率同比提升8.26個百分點。主因是上半年國內(nèi)院端門診量、檢測樣本量同比增長明顯。這再次印證了一句話:醫(yī)療需求只會延后,不會消失。

毒品(藥物濫用)檢測業(yè)務(wù)方面,上半年實現(xiàn)收入1.64 億元,同比上漲18.11%?;诿绹掷m(xù)加大毒檢力度,未來有望帶來更多增量收入。

優(yōu)生優(yōu)育檢測業(yè)務(wù)方面,上半年實現(xiàn)收入1.34 億元,同比增長5.50%。公司以高端精準(zhǔn)排卵檢測為重點專項,通過延伸產(chǎn)品線、開發(fā)差異化 2C 產(chǎn)品、強化電商平臺渠道等方案,繼續(xù)實現(xiàn)了市場份額提升。

高毛利常規(guī)業(yè)務(wù)占比提升+運營效率優(yōu)化,體現(xiàn)到毛利率上,改善也是很明顯的。上半年,公司毛利率63.55%,同比提升 6.99pp。

02

高研發(fā)投入之下的產(chǎn)品力

在IVD賽道,之所以萬孚生物值得重點關(guān)注,因為其是國內(nèi) POCT 企業(yè)中技術(shù)平臺布局最多、產(chǎn)品線最為豐富的企業(yè)。

公司在3月份調(diào)研紀(jì)要中披露,從整體產(chǎn)品管線的角度,公司經(jīng)過過去兩三年的鋪墊,今年會進入到收獲期,今年會有比較多的重點產(chǎn)品有上市預(yù)期。

從半年報信息看,截止6月末,公司累計獲得 NMPA、FDA、CE、加拿大 MDALL等產(chǎn)品注冊證612個,位居行業(yè)前列。在化學(xué)發(fā)光、免疫層析、電化學(xué)三大領(lǐng)域,也完成了若干重點品類研發(fā)和上市工作。

說起科技含量,關(guān)乎生命健康的生物醫(yī)藥行業(yè),其實比TMT行業(yè)的科技含量更高,也更重要,前者的研發(fā)投入也是超出TMT的。

萬孚生物在多個領(lǐng)域取得戰(zhàn)略突破,也得益于持續(xù)的研發(fā)投入。數(shù)據(jù)顯示,2021年公司的研發(fā)投入約為4.6億元,2022年研發(fā)投入為4.47億元(占營收的7.87%),2023上半年研發(fā)投入為2.03 億元(占營收的13.65%)。

公司不僅有國家發(fā)改委批準(zhǔn)建設(shè)的“自檢型快速診斷國家地方聯(lián)合工程實驗室”(代表國內(nèi)領(lǐng)先水平),還有多項產(chǎn)品通過了美國 FDA 現(xiàn)場考核認(rèn)可,是國內(nèi)極少數(shù) POCT 產(chǎn)品大規(guī)模出口到準(zhǔn)入門檻極高的歐美發(fā)達國家的企業(yè)。

研究POCT賽道,不可忽視的一點是,技術(shù)的迭代進步會提升一家企業(yè)的競爭力,也會帶來業(yè)務(wù)增量空間。

比如,萬孚生物將化學(xué)發(fā)光、免疫熒光、分子診斷等主流診斷技術(shù)導(dǎo)入POCT,在技術(shù)層已可以比肩大型檢測設(shè)備,公司產(chǎn)品的影響力提升了好幾個維度,公司借此構(gòu)建了四大類機構(gòu)的解決方案,尤其是基層醫(yī)療機構(gòu)方面,公司的產(chǎn)品幾乎覆蓋所有主流指標(biāo),適用場景完整,因此得以笑傲競爭對手。

萬孚生物對化學(xué)發(fā)光平臺的投入相當(dāng)大,收獲同樣也不小。在完備的渠道加持下,今年公司化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品將繼續(xù)放量,成為國內(nèi)業(yè)績的新增長曲線。

在管式發(fā)光領(lǐng)域,公司從業(yè)務(wù)開拓初期的“新血栓六項”單個特色項目,逐步發(fā)展為包括新血栓六項、高血壓六項、子癇兩項等多個項目的特色項目產(chǎn)品組合,協(xié)同效應(yīng)也明顯放大了競爭優(yōu)勢,打開了院內(nèi)市場,并帶動了心臟標(biāo)志物、炎癥標(biāo)志物等常規(guī)優(yōu)勢項目的導(dǎo)入。

當(dāng)前,正是國產(chǎn)替代的窗口期,公司得以實現(xiàn)了以點帶面的突破。

此外,單人份發(fā)光已經(jīng)完成國內(nèi)產(chǎn)研基地方案以及海外多國的注冊工作,未來有望與管式發(fā)光產(chǎn)品形成有效協(xié)同,提升公司在免疫市場的綜合競爭力。

萬孚生物還是國內(nèi)少有布局分子診斷、病理診斷并推出產(chǎn)品的POCT 廠商。半年報顯示,公司以傳染病聯(lián)檢產(chǎn)品為突破口,實現(xiàn)海外傳染病分子診斷市場拓展,并通過與頭部三甲醫(yī)院科研合作,提升了病理業(yè)務(wù)差異化競爭力,拉開了與同行產(chǎn)品的距離,為中長期業(yè)績提供充足保障。

羅氏診斷是全球IVD龍頭,據(jù)其財報,2021-2022 年羅氏診斷的POCT 板塊、病理板塊收入增速最快,在新冠期間也保持了10%以上的增長,行業(yè)前景不言自明。

請注意,這兩個領(lǐng)域技術(shù)壁壘高,相較于其他細(xì)分領(lǐng)域競爭不激烈,萬孚生物在此已有重磅產(chǎn)品推出,并在持續(xù)豐富試劑覆蓋范圍。先發(fā)優(yōu)勢之下,相信這將是潛在的增量業(yè)績貢獻大戶。

03

POCT增量空間巨大

根據(jù)Frost & Sullivan 統(tǒng)計,2025 年我國IVD 市場規(guī)模將達到2198 億元,對應(yīng)2020-2025 年CAGR 為15.38%。POCT 作為一個細(xì)分領(lǐng)域,在高等級醫(yī)院、基層醫(yī)療機構(gòu)、個人家庭自檢領(lǐng)域的應(yīng)用非常廣泛,增速更高一些。

國內(nèi)方面,政策給POCT帶來了很大的增量空間。

根據(jù)政策指導(dǎo),胸痛門診、發(fā)熱門診將持續(xù)按現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)運行。因此,這些門診的建設(shè)對于POCT 行業(yè)并不是一過性增益,已進設(shè)備將會持續(xù)產(chǎn)生試劑需求。此外,分級診療的實施和基層醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)能力建設(shè),是下一步工作重點,這將助力檢驗設(shè)備下沉,為POCT 行業(yè)帶來巨大的擴容。而在此過程中,“國產(chǎn)替代”的邏輯是始終貫穿其間的。萬孚生物作為行業(yè)龍頭,將優(yōu)先受益于這個增量空間。

萬孚生物還是國內(nèi)極少數(shù) POCT 產(chǎn)品大規(guī)模出口到準(zhǔn)入門檻極高的歐美發(fā)達國家的企業(yè),耕耘海外市場近20 年,2022 年海外業(yè)務(wù)收入占比已達到50%。

經(jīng)過多年摸爬滾打,公司構(gòu)建了“2B+2C”雙核業(yè)務(wù)體系,豐富了產(chǎn)品的應(yīng)用場景,為業(yè)績帶來新的增長點。

目前,中國企業(yè)在全球POCT 市場的占比并不高,且海外市場的競爭沒有國內(nèi)激烈,中國企業(yè)去海外拓展的空間是很大的。

相較于國內(nèi)友商,公司擁有明顯的渠道優(yōu)勢、技術(shù)積累優(yōu)勢、先發(fā)優(yōu)勢。若要選出“POCT 出口第一品牌”,萬孚生物值得擁有名字。

海外市場更加看重口碑效應(yīng),一個產(chǎn)品受到認(rèn)可之后,在整個當(dāng)?shù)貦z驗的圈層中認(rèn)可度都會得到提高,后續(xù)在當(dāng)?shù)劁N售將大幅提速。萬孚生物在多個國家均有成功案例,不僅涵蓋了監(jiān)管極為嚴(yán)格的歐美,也有人口密集的亞洲,這種“滾雪球”效應(yīng)帶來的增長是非??捎^的。

簡言之,萬孚生物全球市占率提升的確定性強,在穩(wěn)健增長的情況下,有望成為全球化POCT巨頭。

04

再融資提升內(nèi)生力

對處在高成長期的企業(yè)來說,充沛的資金能如虎添翼。目前,萬孚生物再融資方案已獲得中國證監(jiān)會注冊批復(fù),完成后將提升公司的競爭優(yōu)勢。

去年8月,公司披露定增方案,擬募資不超過10億元,用于知識城生產(chǎn)基地建設(shè)項目、生物原料研發(fā)項目等。

對公司而言,這次再融資迫在眉睫。既能應(yīng)對眼前的壓力,也是未來業(yè)績彈性的保障。

隨著POCT市場需求持續(xù)增長,訂單量大、交貨期短的情況越來越多,產(chǎn)能瓶頸已成為制約公司發(fā)展的重要掣肘。知識城生產(chǎn)基地建設(shè)項目主要用于免疫膠體金和免疫熒光檢測試劑的生產(chǎn),既可緩解產(chǎn)能壓力,也可改進制造工藝需要,提升產(chǎn)品性能。經(jīng)測算,本項目運營期可實現(xiàn)新增年均銷售收入7.22億元,新增年均凈利潤1.87億元。

生物原料占據(jù)了萬孚生物試劑產(chǎn)品的很大一部分成本,且易形成對外部供應(yīng)商的依賴。生物原料研發(fā)項目投產(chǎn)后,有助于進一步降低生產(chǎn)成本,提高對市場和訂單的反應(yīng)速度,進而提升盈利水平。

總的來說,增發(fā)完成后,將極大提升公司的響應(yīng)能力,通過降成本、擴產(chǎn)能,結(jié)合利好政策快速擠占進口品牌的市占率。

說到增發(fā),也附帶牽出一個大家關(guān)心的問題:去年及今年的報表顯示,公司賬面上并不缺乏資金,為何還要從外部融資?

其實,公司在深交所的問詢函中已做過回復(fù):

截至2022年9月30日,公司貨幣資金和銀行理財產(chǎn)品共有262,707.66萬元,大部分貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)已有明確的使用規(guī)劃,扣除已有明確安排的資金后,剩余資金已不足以支撐流動資金需求,更不足以支持本次募投項目投資金額,因此本次發(fā)行融資具有必要性。

05

生態(tài)圈”戰(zhàn)略布局的軟實力

有必要提醒大家關(guān)注一個易被市場忽視的軟實力——公司“生態(tài)圈”的戰(zhàn)略布局。

半年報顯示,萬孚生物以外延并購和戰(zhàn)略合作的方式來拓展業(yè)務(wù)界面,完善產(chǎn)品、技術(shù)及渠道的布局,已形成了初具規(guī)模的“萬孚生態(tài)圈”。

在分子診斷技術(shù)平臺,公司與多家國外分子診斷領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)達成合作。

上半年,公司投資北京普譯生物,進一步推進腫瘤伴隨診斷與早篩、遺傳病與罕見病診斷技術(shù)發(fā)展。

在化學(xué)發(fā)光技術(shù)平臺,公司完成了對天深醫(yī)療的全資收購。后者的產(chǎn)品主打“單人份”發(fā)光,與公司自研的“管式發(fā)光”能形成較好的協(xié)同和補充,使得萬孚實現(xiàn)了對發(fā)光賽道(包括POCT的發(fā)光、中心實驗室的發(fā)光等)的全面覆蓋。

業(yè)務(wù)層面,公司與阿斯利康、邁瑞醫(yī)療、默克等國家國內(nèi)外的醫(yī)療巨頭達成合作協(xié)議,成為了一起愉快玩耍的小伙伴,“第一梯隊”的身姿展露無疑。

通過與“萬孚生態(tài)圈”各個主體的有機互動及戰(zhàn)略協(xié)同,公司的業(yè)務(wù)界面得到迅速的擴張,進而推動業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長。

06

底部特征明顯

疫情帶來的部分業(yè)務(wù)爆發(fā)雖然過去,但帶來的技術(shù)進步和認(rèn)知改變,卻不是一過性的。

可以明顯看到,過去幾年里,萬孚生物大幅開拓了國內(nèi)外的市場,常規(guī)業(yè)務(wù)的增長超預(yù)期,毛利率回升,基本面更為堅實了。

隨著股價的調(diào)整,公司當(dāng)前的動態(tài)估值僅為16倍左右,不僅處于行業(yè)低位,也低于疫情之前的水平。對于一家基本面扎實、潛在空間巨大的公司來說,低估是顯而易見的。

事實上,只要細(xì)心一點,也能看出明顯的底部特征:

1)7月5日,公司宣布擬進行回購,價格不超過43.06元/股,資金總額為3000-5000萬元。彼時,股價還不到27元,可見在公司眼里股價是大為低估了。

巴菲特曾說,當(dāng)天上下“黃金雨”的時候,一定要拿著大盆沖出去接,而不是拿著湯勺。此話用在這里也很貼切。在隨后幾天內(nèi),公司快速出手完成了回購,成交總金額逾3000萬元,成交價為26.50-27.08 元/股。從歷史經(jīng)驗看,公司回購股份的位置即使不是底部,也離底部不遠(yuǎn)了,只輸時間不輸錢。

2)通過最新股東人數(shù),也能看出一些端倪。截至6月底,公司股東人數(shù)為57,919人,與一季度末相比減少了8,866人,變動率為-13.28%。這一數(shù)據(jù),是2022年以來的最低值。股市經(jīng)驗一再告訴我們兩句話:人多的地方不要去;只有少數(shù)人能穿過至暗時刻迎來反轉(zhuǎn)。

3)在半年報披露后,8月16日的大盤雖然極為低迷,但公司股價一改往日的縮量調(diào)整,出現(xiàn)了放量上漲,資金也大幅流入。基本面+資金面的雙重驗證,更是清晰地揭示了底部特征。

銀河證券的最新研報預(yù)計,公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為7.01、8.79、11億元,EPS 分別為1.58/1.98/2.47 元,當(dāng)前股價對應(yīng)2023-2025 年估值為16/13/10倍。

類似的低估值,往往出現(xiàn)在業(yè)績穩(wěn)健但缺乏成長性的板塊,如煤炭、電力、高速公路等,放到成長性極高的POCT行業(yè),就太過于炸裂了??赡苁潜碛^業(yè)績下滑影響到了市場情緒,亦或是醫(yī)療板塊的持續(xù)調(diào)整影響了投資者信心?總之,萬孚生物現(xiàn)在正處于被刻板印象所耽誤的階段,屬于典型的珍珠蒙塵。

最好的抄底機會,是買在利空出盡時。如果下半年風(fēng)口出現(xiàn)在醫(yī)療領(lǐng)域,那么萬孚生物很可能迎來更強勁的反彈。而其邏輯,早已是草蛇灰線,伏脈千里,只等有心人發(fā)掘了。

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