在藥康生物強勁業(yè)績增速的支撐下，即使最近很長一段時間醫(yī)藥行情不太樂觀，企業(yè)市盈率仍然維持了約70倍。雖然無法相信，但對于藥康生物來說，70倍確實是上市后的低點了，隨即在近幾日迎來強勁反彈。
當(dāng)然，光看估值的話，企業(yè)市盈率回到80倍以上可能也就是一眨眼的事情，但靠市盈率賺錢不太靠譜，我們（投資）需要賺企業(yè)業(yè)績增長的錢，業(yè)績增長也是驅(qū)動企業(yè)實現(xiàn)戴維斯雙擊的根本原因。
(資料圖片)
所以今天我們主要來看看這家國產(chǎn)實驗小白鼠生產(chǎn)銷售企業(yè)——藥康生物，還有同行業(yè)企業(yè)南模生物，我們過去也研究過，今天便從更長的時間維度去看看它們的增長邏輯，同時對這兩家企業(yè)進(jìn)行對比分析。
一、藥康生物的毛利率要高于南模生物
藥康生物和南模生物均主要從事基因修飾小鼠模型銷售業(yè)務(wù)，但從品種來看略有區(qū)別，其中藥康生物收入占比最高的業(yè)務(wù)為“商品化小鼠模型銷售（主要指標(biāo)準(zhǔn)化模型）”，南模生物收入占比最高的業(yè)務(wù)為“基因修飾動物模型產(chǎn)品（既包括標(biāo)準(zhǔn)化模型，也包括定制化和模型繁育業(yè)務(wù)）”。
作為同行業(yè)企業(yè)，二者都維持了較高的毛利率，2021年二者毛利率分別為74.33%、60.86%，但藥康生物比南模生物的毛利率明顯要高很多。
一方面，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，南模生物的定制化模型、模型繁育業(yè)務(wù)占比更高，二者毛利率較低從而拉低了整體毛利率，而藥康生物的標(biāo)準(zhǔn)化（商品化）小鼠模型收入比更高，從而使得企業(yè)維持了更高的毛利率。
數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，南模生物的標(biāo)準(zhǔn)化模型收入比為32.66%，毛利率為78.23%；藥康生物的商品化小鼠模型收入比為65.96%，毛利率為81.03%。
另一方面再經(jīng)過兩家企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)分析，我發(fā)現(xiàn)藥康生物的原材料中對活體動物采購金額很低，大約為1~2%左右，但南模生物對于實驗鼠仍有采購，年采購金額大約在10%~15%之間，由此可知，南模生物有一部分業(yè)務(wù)需要依賴對外采購，而藥康生物基本實現(xiàn)自產(chǎn)自銷，從而使得二者利潤空間存在一定差異。
南模生物曾在2020年之前從美國杰克遜實驗室（JAX）采購過小鼠，一只最高達(dá)到5964.55元。
在此背景下，我不禁想知道既然標(biāo)準(zhǔn)化模型毛利率水平更高，那么能代表藥康生物更有前景嗎？
以及國產(chǎn)企業(yè)能否銷售和“JAX”一樣的小鼠，難道實驗鼠市場也存在國產(chǎn)替代空間？
二、藥康生物、南模生物業(yè)績對比分析
首先從業(yè)績增速來看，藥康生物收入增速很快，遠(yuǎn)大于南模生物，同時凈利潤增速也要大于南模生物。
2018-2021年間，藥康生物收入規(guī)模由0.53億元增長至3.94億元，收入復(fù)合增速為95.17%，凈利潤則實現(xiàn)了扭虧為盈，截至2021年為1.25億元；
南模生物2018-2021年收入復(fù)合增速為31.48%，截至2021年，企業(yè)營業(yè)收入、凈利潤分別為2.75億元、0.61億元。
對于兩家企業(yè)來說，商品化（標(biāo)準(zhǔn)化）模型銷售都增長很快，但本身藥康生物體量較大，所以先發(fā)優(yōu)勢比較明顯，收入增長速度和規(guī)模增加都要優(yōu)于南模生物，而定制化模型小鼠銷售則不太樂觀。
截至2022年上半年，藥康生物的商品化（標(biāo)準(zhǔn)化）模型小鼠實現(xiàn)收入同比增速為46.16%，維持高增長趨勢，南模生物的標(biāo)準(zhǔn)化模型則僅同比增長3.88%，由此可見二者的差距還是挺大的。
標(biāo)準(zhǔn)化實驗動物模型標(biāo)準(zhǔn)化程度高，市場需求大，反映了小鼠生意的火爆。
根據(jù)藥康生物招股書，商品化小鼠模型銷售業(yè)務(wù)按模型類別分為斑點鼠、免疫缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、疾病小鼠模型和基礎(chǔ)品系小鼠，其中斑點鼠為基因敲除小鼠模型，在生命科學(xué)研究領(lǐng)域應(yīng)用廣泛，是闡明基因功能和疾病發(fā)病機理、發(fā)現(xiàn)新藥靶點和驗證新藥藥效的基礎(chǔ)性資源；
免疫缺陷型小鼠指的是免疫系統(tǒng)發(fā)育不完全的小鼠，在腫瘤學(xué)和免疫學(xué)研究中展現(xiàn)出巨大價值；
人源化小鼠模型相比普通小鼠更加貼近人類本身的生理系統(tǒng)，成為目前生命科學(xué)研究和新藥開發(fā)領(lǐng)域的重要模型。
以上這三類小鼠為藥康生物最主要銷售商品，截至2020年，斑點鼠、免疫缺陷型小鼠、人源化小鼠模型分別實現(xiàn)4,653.25萬元、4,828.89萬元、2,610.59萬元，占商品化小鼠模型收入比分別為30.49%、31.64%、17.11%，其余兩類小鼠模型收入比一共約為20%。
而且值得一提的是，藥康生物的斑點鼠價格一只大約在1萬左右，其價格比南模生物采購的進(jìn)口小鼠價格還要高。
對于南模生物來說，雖然它也有一些標(biāo)準(zhǔn)化模型的小鼠，但體量要小于藥康生物。
截至2022年上半年，藥康生物累計形成約20,000種具有自主知識產(chǎn)權(quán)的商品化小鼠模型，南模生物累計研發(fā)構(gòu)建了超過14,000種模型，其中自主研發(fā)標(biāo)準(zhǔn)化模型超過8,000種，為客戶提供了超過6,400種的定制化模型。
三、行業(yè)競爭格局和企業(yè)前景展望
我國動物模型市場近幾年增長很快，和生命科學(xué)研究和新藥開發(fā)的蓬勃發(fā)展密切相關(guān)，預(yù)計未來5年、甚至10年還將維持快速增長趨勢。
嚙齒類實驗動物（包括大鼠、小鼠等，其中小鼠模型占據(jù)85%比例）產(chǎn)品和服務(wù)市場規(guī)模從2015年的10億元人民幣增長至2019年的33億元人民幣，復(fù)合年增長率34.7%；
預(yù)計到2024年，國內(nèi)嚙齒類實驗動物產(chǎn)品和服務(wù)的總市場規(guī)模將增長至98億元人民幣，復(fù)合年增長率約為24.2%；
預(yù)計至2030年，其市場總規(guī)模預(yù)計將達(dá)到272億元人民幣，復(fù)合年增長率約為18.5%。
從藥康生物披露的2019年數(shù)據(jù)來看，在中國實驗小鼠產(chǎn)品及服務(wù)市場中，藥康生物曾以6.7%的市占比居于行業(yè)第二，行業(yè)第一為維通利華系 Charles River 在中國的子公司，其市占比為7.7%，行業(yè)呈現(xiàn)出較為分散的競爭特點和一定的國產(chǎn)替代趨勢。
對于藥康生物來說，未來憑借較強的核心競爭力和規(guī)模優(yōu)勢，企業(yè)集中度仍有望提升，維持高于行業(yè)增長的業(yè)績增速。