依靠并購愛爾眼科快速做大，但并購帶來的商譽(yù)大增仍不可回避。截至2022年末，公司仍有54.58億元商譽(yù)，較上年底增逾11億
《投資時(shí)報(bào)》研究員? 王子西
“眼茅”愛爾眼科醫(yī)院集團(tuán)股份有限公司（下稱愛爾眼科，300015.SZ）近日披露年報(bào)，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收161.10億元，同比增長(zhǎng)7.39%，是上市以來首次出現(xiàn)個(gè)位數(shù)增幅；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)（下稱歸母凈利潤(rùn)）為25.24億元，增幅也為個(gè)位數(shù)。
(資料圖)
今年一季度，公司業(yè)務(wù)雖有所恢復(fù)，但27.92%的歸母凈利潤(rùn)增速，相較小市值的何氏眼科（301103.SZ）、普瑞眼科（301239.SZ）高達(dá)三位數(shù)的利潤(rùn)增速不占優(yōu)勢(shì)。
分產(chǎn)品來看，2022年，愛爾眼科的消費(fèi)眼科（屈光、視光項(xiàng)目）收入增長(zhǎng)，白內(nèi)障、眼前段項(xiàng)目收入負(fù)增。屈光、視光等各業(yè)務(wù)毛利率均較上年下降，降幅介于0.9—3.5個(gè)百分點(diǎn)。公司整體毛利率仍居行業(yè)榜首，但為近三年最低。
且需注意的是，原本各居一方的華廈眼科（301267.SZ）、何氏眼科，均開始全國(guó)布局；普瑞眼科的擴(kuò)張計(jì)劃也快速推進(jìn)，2022年相繼在昆明、合肥、南昌等地新開診5家醫(yī)院。愛爾眼科2022年募資35.36億，投入長(zhǎng)沙、湖北等七家省會(huì)城市醫(yī)院，也是為了打造區(qū)域性眼科中心。未來市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)或會(huì)加劇。
同時(shí)，愛爾眼科依靠并購快速做大，并購帶來的商譽(yù)高增仍不可回避。截至2022年末，公司仍有54.58億元商譽(yù)，較上年底增逾11億。
對(duì)于公司如何看待行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局及行業(yè)地位？愛爾眼科高管層在5月9日舉行的網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)說明會(huì)上表示，公司作為全球性眼科連鎖醫(yī)療機(jī)構(gòu)，主要競(jìng)爭(zhēng)者為國(guó)內(nèi)各地一到兩家綜合性醫(yī)院的眼科或眼科?？漆t(yī)院。公司獨(dú)創(chuàng)的分級(jí)連鎖模式符合中國(guó)國(guó)情，推動(dòng)了公司的快速發(fā)展，且已在技術(shù)、服務(wù)、品牌、規(guī)模、人才、科研、管理等方面形成較強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。隨著新十年戰(zhàn)略的實(shí)施、國(guó)際化協(xié)同效應(yīng)的深化，公司整合全球資源的能力不斷提高，臨床、教學(xué)、科研、人才全球一體化加速推進(jìn)，科技創(chuàng)新能力逐步提升，公司規(guī)模及平臺(tái)優(yōu)勢(shì)越來越凸顯，行業(yè)地位也將得到穩(wěn)步提升。
業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?/strong>
數(shù)據(jù)顯示，2022年愛爾眼科實(shí)現(xiàn)營(yíng)收161.10億元，同比增長(zhǎng)7.39%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為25.24億元，同比增長(zhǎng)8.65%。若剔除非經(jīng)常性損益影響，歸母凈利潤(rùn)為29.19億元，同比增速不到5%。
愛爾眼科業(yè)績(jī)雖保持增長(zhǎng)，但增速明顯放緩。《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，該公司營(yíng)收增速，是自2009年上市以來首次降至個(gè)位數(shù)；歸母凈利潤(rùn)增速則是第二次為個(gè)位數(shù)，上一次是2012年的6.18%。即便是在疫情發(fā)生的前兩年即2020年、2021年，愛爾眼科的收入增速也還穩(wěn)定在19%、26%；歸母凈利潤(rùn)增速則穩(wěn)定在25%、35%。
業(yè)績(jī)低于部分券商預(yù)期，主要是2022年第四季度業(yè)績(jī)不佳。該季度公司營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)均同比負(fù)增，后者接近腰斬。年報(bào)披露當(dāng)日，愛爾眼科還公布2023年Q1業(yè)績(jī)情況，得益于人流量回暖、消費(fèi)復(fù)蘇，公司Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.21億元、歸母凈利潤(rùn)7.81億元，同比增長(zhǎng)20.44%、27.92%。
業(yè)務(wù)雖快速恢復(fù)，但相比體量較小的其他眼科公司，愛爾眼科的利潤(rùn)增速不占優(yōu)勢(shì)。2023年Q1，何氏眼科營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)同比增速為26.91%、117.82%，普瑞眼科則為38.73%、334.85%；收入規(guī)模行業(yè)第二的華廈眼科利潤(rùn)增速也超三成。
季報(bào)披露后，何氏眼科與普瑞眼科股價(jià)“狂飆”，僅四個(gè)交易日（即4月26日、27日、28日、5月4日）合計(jì)漲幅便超四成。愛爾眼科則僅收獲一根陽線，且漲幅不到4%。
今年一季度，葛蘭執(zhí)掌的中歐醫(yī)療健康對(duì)小市值的普瑞眼科、華廈眼科分別增持約80萬股、95.38萬股，卻對(duì)愛爾眼科減倉1357.31萬股。若再加上中歐醫(yī)療創(chuàng)新的減持股數(shù)177.02萬股，兩基金合計(jì)減持愛爾眼科逾1500萬股。
愛爾眼科近十年?duì)I收及歸母凈利潤(rùn)同比增速情況（單位：%）
數(shù)據(jù)來源：wind
消費(fèi)眼科收入增長(zhǎng)
分產(chǎn)品來看，公司更多依靠于消費(fèi)眼科實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)，基礎(chǔ)眼科業(yè)務(wù)則略有下滑。具體而言，2022年，愛爾眼科的屈光項(xiàng)目、視光服務(wù)項(xiàng)目分別貢獻(xiàn)營(yíng)收63.37億元、37.79億元，同比增幅14.80%、11.85%。白內(nèi)障、眼前段項(xiàng)目收入則同比下滑，后者下滑幅度為8%。
方正證券、東吳證券等認(rèn)為，公司消費(fèi)眼科收入增長(zhǎng)，主要得益于以下幾點(diǎn)：一是屈光手術(shù)量增長(zhǎng)的同時(shí)高端手術(shù)占比提升；二是品牌影響力提升以及視光產(chǎn)品線完善；三是公司加大對(duì)基層醫(yī)院屈光科室的建設(shè)以及青少年近視防控投入。
值得一提的是，近幾年來，愛爾眼科的屈光及視光業(yè)務(wù)合計(jì)收入占比持續(xù)提升，已由2018年的53.55%提高至2022年的62.79%，合計(jì)占比已超六成。東北證券認(rèn)為，公司消費(fèi)眼科業(yè)務(wù)占比已處于合理區(qū)間。較強(qiáng)的綜合實(shí)力是眼科醫(yī)院長(zhǎng)期發(fā)展的必要條件，而眼科下游業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢(shì)將從消費(fèi)眼科業(yè)務(wù)占比提升轉(zhuǎn)為強(qiáng)化基礎(chǔ)眼科盈利能力。
不過，因開展較多的讓利活動(dòng)以及各地實(shí)施DRG/DIP（醫(yī)保支付方式）帶來的基礎(chǔ)眼病收費(fèi)下降等影響，2022年，公司屈光、視光、白內(nèi)障、眼前段、眼后段手術(shù)的毛利率均較上年下滑，減少0.9—3.5個(gè)百分點(diǎn)。公司整體毛利率為50.46%，為近三年最低，但仍位居行業(yè)榜首。
《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，2022年，公司白內(nèi)障手術(shù)毛利率降至35.34%，已連續(xù)三年下降；2019年至2021年分別為40.10%、38.05%、37.67%。
區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇
隨著民營(yíng)眼科服務(wù)公司陸續(xù)上市、融資渠道加強(qiáng)，區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、市場(chǎng)份額的爭(zhēng)奪或也加劇。
公開資料顯示，華廈眼科于2022年11月上市，華廈眼科業(yè)務(wù)深耕福建，同時(shí)通過“自建+并購”方式在全國(guó)布局。截至2022年末，華廈眼科已在全國(guó)17個(gè)省設(shè)立57家眼科醫(yī)院以及23家視光中心。其核心標(biāo)桿醫(yī)院廈門眼科中心在國(guó)內(nèi)率先應(yīng)用飛秒超乳白內(nèi)障術(shù)、飛秒輔助角膜移植技術(shù)等，2022年貢獻(xiàn)營(yíng)收8.47億元、凈利潤(rùn)2.29億元，同比增幅6.16%、5.18%。
華廈眼科在華東地區(qū)具有較高知名度，公司將廈門眼科中心、福州眼科醫(yī)院、上海和平眼科醫(yī)院等“歸于”華東地區(qū)。2022年，華廈眼科華東地區(qū)實(shí)現(xiàn)收入23.66億元，地區(qū)業(yè)務(wù)體量略超愛爾眼科的23.08億元。
區(qū)域龍頭何氏眼科則在2022年3月登陸資本市場(chǎng)，業(yè)務(wù)深耕遼寧市場(chǎng)，也開始布局京津冀、長(zhǎng)三角、大灣區(qū)等。目前，何氏眼科收入仍主要來源于遼寧省內(nèi)，2022年省內(nèi)貢獻(xiàn)收入9.14億元，同比負(fù)增2.67%。而遼寧愛爾眼科（原名沈陽愛爾眼視光）貢獻(xiàn)營(yíng)收3.80億元，同比降幅一成多，凈利潤(rùn)則減至0.87億元。
普瑞眼科也于2022年上市，通過在直轄市、省會(huì)城市等進(jìn)行布局，進(jìn)而輻射周邊。上市后，普瑞眼科擴(kuò)張計(jì)劃快速推進(jìn)，相繼在昆明、合肥、南昌等地新開診5家醫(yī)院；截至2022年末，運(yùn)營(yíng)連鎖眼科?？漆t(yī)院24家。東莞光明眼科、南昌普瑞、烏魯木齊普瑞、合肥普瑞全年?duì)I收均超1億，昆明普瑞則為2.42億元。
并購做大前路如何？
2022年，愛爾眼科完成上市以來最大額募資，這筆募資總額高達(dá)35.36億元的定增，主要投入長(zhǎng)沙、湖北、安徽、沈陽、上海、貴州以及南寧七家省會(huì)城市醫(yī)院，用于打造區(qū)域性眼科中心。
同年，公司還對(duì)順德愛爾、南漳愛爾、西安愛爾等30家醫(yī)院部分股權(quán)收購，進(jìn)一步加大醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)的廣度、密度等。截至2022年底，公司境內(nèi)醫(yī)院215家，門診部148家；海外眼科中心及診所118家。今年1月，愛爾眼科還公告，擬收購紹興愛爾、舟山愛爾等14家醫(yī)院部分股權(quán)。
一方面，并購持續(xù)做大愛爾眼科的規(guī)模、體量；另一方面，并購帶來的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)始終存在。數(shù)據(jù)顯示，2022年，愛爾眼科在東北地區(qū)的收入增長(zhǎng)達(dá)20.05%，在華東地區(qū)、華北地區(qū)、華南地區(qū)為10.91%、9.85%、14.56%，香港地區(qū)收入增幅13.76%；東南亞地區(qū)為57.77%。東北地區(qū)、華南地區(qū)、東南亞地區(qū)收入增加，均有并購增加影響。
同時(shí)，截至2022年底，愛爾眼科因收購子公司產(chǎn)生的商譽(yù)初始金額為65.86億元，占資產(chǎn)總額24.78%；累計(jì)計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備11.27億元。期末公司仍有商譽(yù)54.58億元，較2021年底增加逾11億。
2022年公司對(duì)玉溪愛爾、大連愛爾、上海愛爾睛亮、重慶萬州愛爾陽光等15家醫(yī)院的商譽(yù)合計(jì)減值9533.79萬元。而上一年，是對(duì)烏魯木齊愛爾阿迪婭、梧州愛爾、南京愛爾古柏、大連愛爾、晉中愛爾等醫(yī)院合計(jì)減值2.17億。