紅周刊 本刊特約 | 朱國慶 崔潔銘
【資料圖】
全球老齡化及中國老齡化的趨勢為醫(yī)療設(shè)備提供了需求增長的長期動能，而國內(nèi)器械國產(chǎn)化率普遍偏低，中高端設(shè)備滲透率不足，市場總量和結(jié)構(gòu)都有提升空間。醫(yī)療設(shè)備的政策環(huán)境相比于制藥更加友好，行業(yè)優(yōu)質(zhì)公司護城河深，疊加供應(yīng)鏈和中國制造的本土優(yōu)勢，在未來3年國內(nèi)醫(yī)療設(shè)備需求的加速釋放期，那些優(yōu)質(zhì)龍頭以及在海外布局、細分領(lǐng)域有確定性競爭優(yōu)勢和成長性的公司，有望取得業(yè)績的顯著改善。
全球千億級美元市場規(guī)模
大空間是孕育大龍頭的第一沃土
全球醫(yī)用器械市場規(guī)模達到千億級，醫(yī)學(xué)設(shè)備大類占據(jù)設(shè)備市場的大部分。2019年全球醫(yī)療設(shè)備市場達到2245億美元，國內(nèi)市場超過2000億元，全球千億美元醫(yī)療設(shè)備市場為企業(yè)端提供足夠高的發(fā)展天花板。國產(chǎn)化率低+高技術(shù)壁壘設(shè)備是當(dāng)前國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備重點發(fā)力領(lǐng)域，2020年醫(yī)學(xué)設(shè)備大類（如影像設(shè)備+放療設(shè)備+內(nèi)窺鏡+手術(shù)機器人+基因測序+生命安全類）市場規(guī)模達千億美元級別，2030年市場空間高達2000億美元左右，站在嚴峻的全球老齡化及中國老齡化背景下，疾病高發(fā)，醫(yī)療需求釋放，設(shè)備配置先行，需求爆發(fā)+國產(chǎn)替代加速，這是國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備的黃金時代。
中國醫(yī)用器械市場高速增長，醫(yī)療設(shè)備出廠口徑市場規(guī)模超千億。中國醫(yī)療設(shè)備市場增速遠超全球，2019年中國醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模達到2336億元，2015-2019年年均復(fù)合增長率為17%，預(yù)計未來幾年仍將保持14%左右的年均增速，2024年將達到4458億元。按照產(chǎn)品類別看，影像設(shè)備是中國設(shè)備最大市場，市場規(guī)模約435億元；其他細分賽道包括手術(shù)相關(guān)設(shè)備（監(jiān)護、麻醉、呼吸等）223億元，其中內(nèi)窺鏡83億元、臨床診療設(shè)備（放療、血透、血糖等）363億元。合計出廠口徑市場規(guī)模1021億元，與終端相比出廠平均扣率50.9%。
醫(yī)療設(shè)備行業(yè)公司可擁有產(chǎn)品、平臺、產(chǎn)業(yè)鏈三重護城河，享受估值溢價。產(chǎn)品方面，設(shè)備研發(fā)涉及生物醫(yī)學(xué)工程、機械、算法、電子信息、材料科學(xué)、醫(yī)學(xué)影像技術(shù)等眾多學(xué)科領(lǐng)域，研發(fā)門檻高，研發(fā)周期長，優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品需要硬件、軟件、終端銷售渠道多維度共振和優(yōu)化，資金、技術(shù)、時間缺一不可；平臺方面，品牌、渠道、產(chǎn)品線三位一體，平臺型器械公司具備極強的協(xié)同效應(yīng)，器械相比藥品具有更強的品牌效應(yīng)，強大的品牌力有利于公司維持份額，并持續(xù)占領(lǐng)中高端市場，促進新產(chǎn)品的迅速放量；產(chǎn)業(yè)鏈方面，醫(yī)療器械產(chǎn)品多壁壘疊加，從研發(fā)、生產(chǎn)、供應(yīng)鏈到商業(yè)化能力各個環(huán)節(jié)相互咬合，單技術(shù)或?qū)＠臎_擊影響有限，產(chǎn)業(yè)格局變化需要數(shù)十年的周期，估值較藥企有所溢價。
醫(yī)療新基建如火如荼
醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模持續(xù)擴容
我國醫(yī)療資源總量仍然不足。相較發(fā)達國家，中國衛(wèi)生總費用占GDP的比重顯著低于發(fā)達國家，中國人均ICU床位數(shù)顯著低于發(fā)達國家，各細分代表性領(lǐng)域均可以看到我國當(dāng)下醫(yī)療器械配置情況的客觀差距。根據(jù)Eshare統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我國醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模增長在疫情之后有明顯的提速趨勢，2021年，我國醫(yī)療設(shè)備整體市場規(guī)模約為3491億元，相比2019年復(fù)合增速超過20%，相較疫情之前年份15%左右的增速有顯著提升，中長期持續(xù)對醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施及醫(yī)療器械進行建設(shè)和配置存在必要性。
醫(yī)療資源分布長期不均衡，基層服務(wù)及配套設(shè)施亟待提升。分級診療推進效果不及預(yù)期，2015年以來，基層醫(yī)療機構(gòu)的診療人次占比逐年下降，基層醫(yī)院增長速度慢于高等級醫(yī)院，基層醫(yī)療機構(gòu)診療人次增速顯著低于醫(yī)療機構(gòu)平均值，主要系基層醫(yī)療資源質(zhì)量不及高級別醫(yī)院，基層服務(wù)及配套設(shè)施亟待提升。
優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源不足，中高端設(shè)備滲透率不足，基層配置結(jié)構(gòu)提升空間較大。當(dāng)前醫(yī)療機構(gòu)百萬元以上設(shè)備數(shù)量占比仍較低，2020年醫(yī)院/基層醫(yī)療機構(gòu)百萬元以上設(shè)備僅占總臺數(shù)的3.15%/1.0%。同時，基層醫(yī)療機構(gòu)百萬元以上設(shè)備增速顯著高于高等級醫(yī)院，基層設(shè)備質(zhì)量及結(jié)構(gòu)優(yōu)化提速。
政策相對友好
國產(chǎn)替代趨勢顯著
我國較多醫(yī)療設(shè)備國產(chǎn)化率仍然偏低，國產(chǎn)替代空間巨大，國產(chǎn)品牌增速超行業(yè)平均。國內(nèi)器械國產(chǎn)化率普遍偏低，根據(jù)2020年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，除監(jiān)護、呼吸、燈床塔等部分生命安全設(shè)備以及DR、超聲等中低端影像設(shè)備外，大部分醫(yī)療設(shè)備細分賽道國產(chǎn)化率不足30%，考慮到巨大的進口替代空間，高端影像MR、DSA、PET-CT及內(nèi)鏡等優(yōu)質(zhì)細分賽道國產(chǎn)行業(yè)近年內(nèi)增速預(yù)計超20%。
國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備政策趨勢走向明確，進口替代兌現(xiàn)可期。最近十年，醫(yī)療設(shè)備政策導(dǎo)向國產(chǎn)化、高端化、品牌化、產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)化、全球化，政策明確提出國產(chǎn)化率實質(zhì)要求，國產(chǎn)替代基礎(chǔ)上持續(xù)支持高端創(chuàng)新，“卡脖子”的核心技術(shù)的國產(chǎn)攻克勢在必行，國產(chǎn)替代+財政端支持政策持續(xù)推動國產(chǎn)廠商發(fā)展，2022年9月出臺貼息貸款支持醫(yī)療設(shè)備采購，設(shè)備進入更新改造窗口期。
醫(yī)療設(shè)備相對集采免疫，政策風(fēng)險較低。醫(yī)療設(shè)備商業(yè)價值鏈條決定了集采可能性及降價空間相對較低，屬于醫(yī)藥中政策友好堡壘板塊。相比醫(yī)用耗材，大型設(shè)備的利潤鏈分配更集中于研發(fā)制造環(huán)節(jié)，流通環(huán)節(jié)空間大大低于耗材，需要擠壓的灰色空間小，與耗材集采的降價邏輯和訴求不完全一致，各省份集中招標(biāo)的價格普遍溫和，根據(jù)安徽省醫(yī)保局，2020年度乙類大型醫(yī)用設(shè)備采購節(jié)資率33.3%，相比醫(yī)療耗材集采，降價幅度相對較小。
國產(chǎn)企業(yè)競爭力持續(xù)提升
三類企業(yè)投資價值凸顯
國產(chǎn)設(shè)備在高端領(lǐng)域持續(xù)打破外資壟斷，龍頭引領(lǐng)加速出海。國產(chǎn)在2m PET/CT（聯(lián)影推出全球首臺）、體外膜肺氧合機（2021年11月國產(chǎn)首款ECMO進入臨床)、7T人體全身磁共振成像系統(tǒng)（國產(chǎn)已推出5T）、質(zhì)子重離子一體治療系統(tǒng)（2021年11月首臺國產(chǎn)啟動臨床）等高端醫(yī)療設(shè)備正逐步達到甚至引領(lǐng)國際先進水平，同時隨著核心部件的自主研發(fā)及醫(yī)療芯片的突破，將進一步推動國產(chǎn)高端設(shè)備全產(chǎn)業(yè)鏈自主可控和創(chuàng)新升級，高端國產(chǎn)設(shè)備質(zhì)量逐步比肩外資，如CT/MR/高端彩超/軟鏡，國產(chǎn)設(shè)備龍頭企業(yè)在歐美、印度等新興市場國家加速高端客戶群突破，高端超聲、PET/CT、基因測序設(shè)備等高端品類持續(xù)搶占海外高端市場，帶動國產(chǎn)設(shè)備走向國際市場新高度。
國產(chǎn)設(shè)備性能逐步比肩進口。影像設(shè)備性能達到全球一梯隊，以CT為例，對比市面上各家頂級的CT，可以看到在頂級的技術(shù)應(yīng)用方面，如機架孔徑、集成化探測器、排數(shù)、層厚、采樣率、高壓功率、球管熱容量、液態(tài)金屬軸承、陽極直接冷卻及圖像分辨率方面，國產(chǎn)CT實現(xiàn)了從關(guān)鍵部件到頂層圖像算法的多維度的創(chuàng)新超越。國產(chǎn)內(nèi)窺鏡通過繞開外資技術(shù)專利、自主研發(fā)等，產(chǎn)品整機與外資差距逐漸縮小。
國產(chǎn)性價比優(yōu)勢顯著。以內(nèi)窺鏡中4K硬鏡為例，相對進口品牌，國產(chǎn)廠商整機系統(tǒng)價格定位較低，鏡體以及攝像系統(tǒng)的價格都分別顯著低于進口廠商。軟鏡方面，對比以奧林巴斯為代表的日系產(chǎn)品，相同功能的國產(chǎn)開立HD550及澳華AQ-200的價格大約是8-9折，能以性價比優(yōu)勢獲得更多市場份額。此外，依托工程師紅利+產(chǎn)業(yè)鏈上游完善，中國制造優(yōu)勢凸顯，獲得成本全球競爭優(yōu)勢。以醫(yī)學(xué)影像設(shè)備為例，隨著國內(nèi)廠商規(guī)模提高，加速推進核心部件自研，國產(chǎn)龍頭依靠全產(chǎn)業(yè)鏈的核心部件自研+部分自產(chǎn)有效管控成本，在規(guī)模優(yōu)勢、產(chǎn)品高端結(jié)構(gòu)不及國際巨頭的階段，其毛利率就已經(jīng)表現(xiàn)出邊際顯著提升，快速追趕同行向上，甚至超越部分國際龍頭。
綜上，有三類企業(yè)具備較好的投資價值，看好醫(yī)療新基建疊加國產(chǎn)替代大周期下最為受益的龍頭企業(yè)。當(dāng)前基層醫(yī)院、公立醫(yī)院建設(shè)如火如荼，政策及千億資金層面推動新基建實質(zhì)落地，2020年后醫(yī)療設(shè)施開工建設(shè)進程加速，大多數(shù)預(yù)計完工的時間在2022-2025年之間，預(yù)計未來3年國內(nèi)醫(yī)療設(shè)備等需求將加速釋放，市場空間持續(xù)擴容。此外，我國較多醫(yī)療設(shè)備國產(chǎn)化率仍然偏低，國產(chǎn)替代空間巨大，醫(yī)療新基建疊加國產(chǎn)替代大周期下最為受益的龍頭企業(yè)預(yù)計將實現(xiàn)持續(xù)增長，充分獲利。
看好具備出口能力、有望快速提高海外業(yè)績的企業(yè)。國內(nèi)企業(yè)隨著全球競爭力提升以及性價比優(yōu)勢，高技術(shù)壁壘的醫(yī)療設(shè)備出口趨勢加速，打開國產(chǎn)品牌海外客戶群體及口碑。此外，國內(nèi)經(jīng)驗可以復(fù)刻至發(fā)展中潛力國家，印度、南非、巴西等發(fā)展中國家衛(wèi)生支出與中國更為類似，衛(wèi)生支出占GDP比例相對發(fā)達國家處于較低水平，同時人均衛(wèi)生支出處于較快增長階段，發(fā)展中國家渠道基礎(chǔ)與中國結(jié)構(gòu)類似，未來國內(nèi)公司有望在發(fā)展中國家復(fù)制中國的營銷經(jīng)驗，疊加高性價比與中高端產(chǎn)品力提升，海外市場有望打開成長空間。
看好細分賽道高確定性成長企業(yè)。醫(yī)療設(shè)備行業(yè)涉及較多細分賽道，如影像設(shè)備、軟/硬內(nèi)窺鏡、手術(shù)機器人等，受益于醫(yī)療設(shè)備行業(yè)的高壁壘屬性及研發(fā)導(dǎo)向，部分細分賽道中存在高確定性的成長企業(yè)，創(chuàng)新驅(qū)動下，相關(guān)公司產(chǎn)品預(yù)計能夠快速放量從而帶來確定性的業(yè)績提升，保持公司營收的快速增長。
（作者朱國慶為鵬揚基金股票首席投資官，崔潔銘為鵬揚基金股票投資部總經(jīng)理助理。本文已刊發(fā)于7月1日《紅周刊》，文中觀點僅代表嘉賓個人觀點，不代表《紅周刊》立場。市場有風(fēng)險，投資需謹慎。）