截至 2022 年 12 月 31 日，創(chuàng)始人夫婦周勁松、李冰玉（一致行動(dòng)人）合計(jì)持股比例 39.84%，為公司控股股東及實(shí)際控制人。2023 年 2 月周勁松低位全額認(rèn)購(gòu) 2.8 億元定增。第二大股東佳沃農(nóng)業(yè)為聯(lián)想控股的戰(zhàn)略投資者，于 2016 年引入，截至 2023 年 3 月 27 日持股比例為 4.999989%，已低于 5%的公告值。
多因素影響利潤(rùn)短期承壓，新策略推動(dòng)2022 年業(yè)績(jī)重回正增長(zhǎng)
新產(chǎn)品&大包裝&新渠道推動(dòng)，2021 年公司進(jìn)入快速增長(zhǎng)期。2022 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn) 14.6/1.2 億元，分別同比增加 31.6%/46.8%。2016-2022 年公司收入 CAGR 為 24.3%，2017 年在產(chǎn)線自動(dòng)化升級(jí)推動(dòng)下收入快速增長(zhǎng)，2018-2020 年公司籌備上市收入穩(wěn)健提升，2021 年在新產(chǎn)品&大包裝&多渠道推動(dòng)下公司進(jìn)入快速增長(zhǎng)期。
(相關(guān)資料圖)
原料漲價(jià)&新品上市致盈利能力下滑，研發(fā)費(fèi)率較高。
2018 年以來，受鳀魚、黃豆、鴨肉等原料價(jià)格上漲、新品推出毛利率較低及補(bǔ)貼減少等影響，公司盈利能力下滑，2020-2021 年利潤(rùn)短期承壓；2022 年，受益推出新產(chǎn)品及大包裝、拓展新渠道帶來的銷售增長(zhǎng)，公司業(yè)績(jī)重回正增長(zhǎng)。
2022 年公司毛利率/凈利率分別為 25.6%/8.4%，2018-2022 年毛銷差/凈利率分別下滑 5.1/6.0Pcts，未來有望隨著原料價(jià)格改善及新品規(guī)模提升持續(xù)改善盈利能力。2022 年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 10.7%/4.5%/2.1%/-1.0%。
公司費(fèi)用端整體穩(wěn)健，銷售費(fèi)用率受會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整影響有所下降，管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定。公司在新品研發(fā)、口味創(chuàng)新等方面保持較高投入，研發(fā)費(fèi)用快速增加，2016-2022年研發(fā)費(fèi)用率提升 1.5Pcts，當(dāng)前費(fèi)率處于行業(yè)較高水平。
魚制品貢獻(xiàn)七成收入，全渠道拓展持續(xù)推進(jìn)。
公司三大品類中，以魚制品為主，2022 年收入 10.3 億元，占比 70%，2016-2022 年 CAGR 為 27.3%，保持快增長(zhǎng)。2022 年豆制品收入 1.8 億元，占比 13%。2022 年禽肉制品收入 1.8 億元，占比 12%，2019-2022 年 CAGR 為 40.0%，實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。
公司深耕傳統(tǒng)流通渠道，我們預(yù)計(jì) 2022 年占比~50%。公司較早布局電商渠道，2022 年占比為 21%。近兩年來，公司推動(dòng)大包裝產(chǎn)品鋪市，快速拓展了 KA、BC、CVS 等現(xiàn)代渠道，我們預(yù)計(jì) 2022 年 KA+BC+CVS 占比~24%；公司積極擁抱零食折扣店渠道，與糖巢、老婆大人、零食很忙等品牌積極合作，我們預(yù)計(jì) 2022 年零食折扣店渠道占比在 3%-5% 之間。
零食行業(yè)：中式龍頭增長(zhǎng)可期，全渠道發(fā)展趨勢(shì)明顯
休閑零食萬億市場(chǎng)，格局分散
休閑零食萬億規(guī)模，穩(wěn)健增長(zhǎng)空間廣闊。根據(jù)歐睿，中國(guó)休閑零食行業(yè)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，但增速逐漸放緩，2022 年市場(chǎng)總規(guī)模 7342 億元，2008-2022 年 CAGR 為 7.1%，歐睿預(yù)計(jì) 2022-2027 年 CAGR 為 5.9%，2027 年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 9765 億元，接近萬億。
中式零食是最具龍頭培育潛力的賽道。我們將中國(guó)零食品類分為三類。
（1）西式零食：主要包括米餅、膨化、糖巧、薯片、餅干等品類。
（2）中西融合零食：包括堅(jiān)果炒貨及烘焙。
（3）中式零食：包括其他風(fēng)味零食（含辣條、蔬菜）、海味、肉類零食等。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，整體行業(yè)規(guī)模約 1700 億元，未來 5 年 CAGR 接近 10%。
中式零食行業(yè)本土企業(yè)主導(dǎo)，“大行業(yè)、小龍頭”特征明顯；龍頭企業(yè)在品類創(chuàng)新、渠道拓展等方面銳意進(jìn)取。中式零食是最具龍頭培育潛力的賽道。
“中式零食”大賽道&高增速。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2022 年中國(guó)海味零食/肉類零食/其他風(fēng)味零食 市場(chǎng)規(guī)模分別為 173/732/803 億元，且歐睿預(yù)計(jì) 2027 年規(guī)模分別 為 281/1132/1129 億元，對(duì)應(yīng) 2022-2027 年復(fù)合增速分別為 10.1%/9.1%/7.1%，高于零食 行業(yè)平均增速（5.9%），是休閑零食高增速的細(xì)分賽道。
辣味零食大賽道，有望孕育大規(guī)模龍頭。
根據(jù) Frost & Sullivan（轉(zhuǎn)引自衛(wèi)龍美味招股書），2021 年中國(guó)辣味零食和非辣味零食規(guī)模分別為 1729/6522 億元，且該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì) 2026 年規(guī)模分別為 2737/8735 億元，對(duì)應(yīng) 2021-2026 年 CAGR 分別為 9.6%/6.0%。
辣味零食行業(yè)集中度低，2021 年 CR5 僅 11.4%，龍頭企業(yè)衛(wèi)龍市占率為 6.2%。辣味零食行業(yè)規(guī)模大、增速快，本土企業(yè)主導(dǎo)、格局分散，有望孕育本土大規(guī)模零食龍頭。
調(diào)味面制品（辣條）：
休閑蔬菜制品：
休閑豆干制品：
海味零食：根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2021 年市場(chǎng)規(guī)模 155 億元，且該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì) 2026 年規(guī)模 為 256 億元，對(duì)應(yīng) 2021-2026 年 CAGR 為 10.6%。我們估算 2021 年深海小魚規(guī)模 為 90 億元左右，龍頭勁仔市占率為 15%-20%。
肉類零食：根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2021 年市場(chǎng)規(guī)模 669 億元，且該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì) 2026 年市場(chǎng) 規(guī)模為 1037 億元，對(duì)應(yīng) 2021-2026CAGR 為 9.2%。
參考淘數(shù)據(jù)相關(guān)品類線上銷售 比例，我們估算 2021 年雞肉/鴨肉/牛肉/豬肉零食市場(chǎng)規(guī)模分別為 183/178/158/132 億元，雞肉零食龍頭有友的市占率約為 7%，鴨肉零食龍頭周黑鴨的市占率約為 18%，豬肉零食龍頭良品的市占率約為 4%。
其他休閑零食：