貝達藥業(yè)是一家化學(xué)制劑企業(yè)，和恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥處于同一個細分領(lǐng)域。但貝達藥業(yè)和它們的發(fā)展軌跡略有不同，主要區(qū)別在于貝達藥業(yè)是專門從事創(chuàng)新藥研發(fā)的企業(yè)，恒瑞醫(yī)藥和華東醫(yī)藥則是從仿制藥生產(chǎn)開始過渡到創(chuàng)新藥的大型制藥企業(yè)。
(相關(guān)資料圖)
發(fā)展軌跡的不同導(dǎo)致它們目前的發(fā)展狀況不太一樣，從規(guī)模來看，貝達藥業(yè)規(guī)模不算大，截至2021年，總收入規(guī)模為22.46億元，凈利潤為3.83億元。但值得注意的是，2021年企業(yè)研發(fā)投入達到了約8.61億元，占收入比為38.32%，要明顯高于恒瑞醫(yī)藥23.95%的研發(fā)投入占比。
我不禁在想，研發(fā)投入占比那么高，這難道不是一家有創(chuàng)新實力的潛力股？
今天飛鯨投研就來看看這家企業(yè)。
一、2021年以來凈利潤下滑是歷史重演
2021年以及2022年上半年，貝達藥業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)不盡人意，尤其是利潤端。2021年營業(yè)收入同比增長20.08%，凈利潤卻下滑了36.84%，一直到今年上半年，營業(yè)收入同比增長8.5%，凈利潤則同比下滑了55.96%，遭遇了上市至今最大的滑鐵盧。
但對于貝達藥業(yè)來說，這樣的經(jīng)歷在過去并不是沒有過，2017年、2018年凈利潤也曾遭遇過連續(xù)兩年的下滑，當年的源頭可以歸結(jié)為企業(yè)的主營產(chǎn)品“凱美納”埃克替尼于2016年四季度起陸續(xù)執(zhí)行醫(yī)保價（降價54%），而且那兩年貝達藥業(yè)幾乎沒有其他產(chǎn)品收入，但兩年過后，貝達藥業(yè)重振旗鼓，業(yè)績再創(chuàng)新高，也便催生出2020年那波“牛市”行情。
所以目前來看，貝達藥業(yè)能否實現(xiàn)恢復(fù)增長變得尤其重要，為了了解清楚這個問題，我們首先需要了解近兩年貝達藥業(yè)又是如何遭遇滑鐵盧的？
首先從收入端來看，收入增速有下滑趨勢，2022年上半年收入同比增速僅有8.5%，仍然和相關(guān)產(chǎn)品加入醫(yī)保降價有關(guān)。
其中，貝達藥業(yè)的兩款產(chǎn)品均有適應(yīng)癥在2021年底談判進入醫(yī)保，于2022年開始執(zhí)行醫(yī)保價，包括在2021年6月份上市的凱美納的肺癌術(shù)后輔助治療適應(yīng)癥、2020年11月份上市的貝美納的用于此前接受過克唑替尼治療后進展的或者對克唑替尼不耐受的 ALK 陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性NSCLC患者的治療（即二線治療適應(yīng)癥）。
雖然沒有披露具體降價情況，但預(yù)期降價幅度小于50%的可能性較小，其中貝美納是上市后首次被納入醫(yī)保。
由此可知，產(chǎn)品降價給了企業(yè)銷售收入增長一定壓力，而且2022年毛利率下滑較為明顯，預(yù)計也主要和產(chǎn)品價格下降相關(guān)。而且毛利率下滑幅度比2017年-2018年還要明顯。
除此之外，不僅因為毛利率下滑，還有管理費用率、研發(fā)費用率上漲等原因，貝達藥業(yè)的凈利率大幅下滑，使得凈利潤今年上半年乃至去年情況均不太樂觀。
研發(fā)費用率增長可以理解為企業(yè)在加大研發(fā)投入，和未來預(yù)期有關(guān)（在研管線），但管理費用率的突增卻讓人有些摸不著頭腦，所以我們主要來看一下管理費用為何大幅增長？
2022年上半年，管理費用率為24.68%，相比2021年全年增長了整整10個百分點，今年上半年管理費用為3.09億元，比去年同期增長了116.08%，增加了1.66億元。
從管理費用明細來看，股份支付增長是管理費用增長最主要的原因，僅這一個項目便增加了1.15億元。
股份支付費用的增加和貝達藥業(yè)2021年執(zhí)行的股權(quán)激勵相關(guān)，會計準則規(guī)定公司在授予日至歸屬日期間的每個資產(chǎn)負債表日，計提相關(guān)股份支付費用，并將其按歸屬比例攤銷。
數(shù)據(jù)顯示，2022年貝達藥業(yè)將分攤約1.36億元的股份支付費用，而后期股份支付費用將逐年減少。
企業(yè)實施股權(quán)激勵有利于將員工利益和公司發(fā)展進行綁定，具有一定的正向意義，我認為這即使短期產(chǎn)生了費用增長壓力，費用負擔(dān)對企業(yè)的影響也將有望隨業(yè)績考核目標的達成（收入增長）而減弱。
二、研發(fā)投入占比居高，貝達藥業(yè)潛力如何？
因為較高的研發(fā)投入占比，貝達藥業(yè)的研發(fā)費用率也很高，雖然企業(yè)為了“平滑”利潤，對研發(fā)投入進行了一定的資本化，但沒有削減研發(fā)投入。
數(shù)據(jù)顯示，自2018年開始，貝達藥業(yè)的研發(fā)投入便維持在了5億元以上，且一直在持續(xù)增長。截至2022年上半年，貝達藥業(yè)研發(fā)投入為4.59億元，占營業(yè)收入比為36.64%，與此同時研發(fā)費用率為25.3%。
研發(fā)投入增加對應(yīng)著貝達藥業(yè)創(chuàng)新力的提升，近幾年最直接的表現(xiàn)就是時隔近十年，貝達藥業(yè)終于有新藥上市了。
自凱美納（?？颂婺幔┯糜贓GFR基因突變患者治療于2011年上市之后，2020年11月份，貝達藥業(yè)的第二款創(chuàng)新藥ALK抑制劑上市了，隨后2021年11月第三款新藥貝伐珠單抗上市，且最近兩三年這三款藥紛紛增加了新的適應(yīng)癥。
不得不說，貝達藥業(yè)依賴凱美納已經(jīng)有十年了，在醫(yī)保沒有改革之前，創(chuàng)新藥獲取回報的時間周期較短，企業(yè)因此面臨良好的市場環(huán)境和競爭環(huán)境，而醫(yī)保改革倒逼藥企提高創(chuàng)新力才使得貝達藥業(yè)有了今日的成果。
目前來看，貝達藥業(yè)新增產(chǎn)品或適應(yīng)癥還沒有完全放量，其中?？颂婺岬妮o助治療以及恩沙替尼、貝伐珠單抗均有著一定想象空間。
首先從銷售量數(shù)據(jù)來看，貝達藥業(yè)產(chǎn)品維持了良好的銷售，2021年產(chǎn)品總銷售量合計同比增長26.56%，預(yù)計和?？颂婺峒尤脶t(yī)保后持續(xù)放量以及恩沙替尼二線治療上市放量均有關(guān)系。
我們不得不承認貝達藥業(yè)已上市的創(chuàng)新產(chǎn)品是有價值的，據(jù)悉，凱美納和貝美納均是我國國產(chǎn)首款同類藥品，具有較強的先發(fā)優(yōu)勢。其中恩沙替尼面臨的市場雖然預(yù)計要小于埃克替尼（從適應(yīng)癥來看），但國產(chǎn)替代空間較大，產(chǎn)品仍然具有長期成長性。
除此之外，貝伐珠單抗預(yù)計也將面臨較大的市場規(guī)模，后期如果加入醫(yī)保也有望陸續(xù)放量。
最后，落腳到貝達藥業(yè)的研發(fā)投入/在研管線上，企業(yè)抗腫瘤管線日益增多，且布局較多研發(fā)線路，同時對已上市產(chǎn)品進行自我迭代。由于產(chǎn)品均未上市且比較復(fù)雜，我們不在此做詳細研究，但總的來看，貝達藥業(yè)主打“1類”創(chuàng)新藥，彰顯了其較強的創(chuàng)新能力。
（截至2021年末，貝達藥業(yè)I期以上項目進展情況）
三、總結(jié)一下
總的來看，通過對貝達藥業(yè)的梳理，飛鯨投研對其刮目相看，從一開始認為它一直在吃老本、不思進取，到最近幾年看到企業(yè)鉚足勁搞研發(fā)，我認為無論是從“老本藥”凱美納來說，還是從它陸續(xù)上市的產(chǎn)品來看，貝達藥業(yè)是一家有創(chuàng)新力的企業(yè)。
雖然目前貝達藥業(yè)業(yè)績增長遭遇了一定的壓力，但展望未來其仍然存在較大想象空間。當然，這個成績的獲得不是一蹴而就的，有句話說得好，守得住寂寞耐得住繁華，才能獲得成功。后期對貝達藥業(yè)我將持續(xù)跟蹤。
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來源：飛鯨投研