有這么一個(gè)行業(yè),愛它的人毫不吝嗇自己的錢包,大把大把的銀子往里砸,造就了一大批富豪。但另一方面,恨它的人則認(rèn)為這是在侮辱自己的智商,監(jiān)管層同樣經(jīng)常出手整治,法規(guī)更新不斷。從三株口服液到太陽神,從養(yǎng)生堂龜鱉丸到腦白金、生命一號(hào),它就是營養(yǎng)保健品行業(yè)。
經(jīng)過多年大浪淘沙的發(fā)展后,行業(yè)內(nèi)很多企業(yè)都消失了,但也有企業(yè)選對(duì)了方向,逐漸壯大,比如已經(jīng)成長為膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑(VDS)標(biāo)志性企業(yè)的湯臣倍?。?00146.SZ)。
從湯臣倍健上個(gè)月公布的2021年財(cái)報(bào)看,公司的表現(xiàn)似乎不錯(cuò)。去年總營收74.31億元,同比21.93%,歸母凈利潤17.54億元,同比增長15.07%。但是,業(yè)績發(fā)布后的兩個(gè)交易日,公司股價(jià)分別下跌3.79%和6.98%。資本市場用腳投票,向湯臣倍健發(fā)出了預(yù)警。同時(shí),多家機(jī)構(gòu)研報(bào)指出,公司估值已經(jīng)具有安全邊際。那么,這家經(jīng)歷過大起大落的公司底色到底如何呢?
/ 01 /
崛起不易,護(hù)城河面臨考驗(yàn)
能夠從行業(yè)的蠻荒時(shí)代一路做到行業(yè)老大,湯臣倍健有著自己的成功路徑。
據(jù)歐睿數(shù)據(jù)顯示,2021年中國維生素與膳食補(bǔ)充劑行業(yè)零售總規(guī)模達(dá)1892億元,增速約為6.6%。其中,湯臣倍健份額為10.3%,位居行業(yè)第一。無限極和安利位居第二、第三,市場份額分別為6%與5%,湯臣倍健的領(lǐng)先優(yōu)勢比較明顯。
早期的保健品行業(yè)槽點(diǎn)很多,比如洗腦廣告、弄虛作假等,更是孕育傳銷問題的溫床。在認(rèn)知上,雖然很多人認(rèn)同“藥食同源”的說法,但質(zhì)疑者同樣不少,爭議聲一直不斷。
湯臣倍健的成功,首先是選擇了自己的渠道,即通過藥店進(jìn)行銷售。通過藥店的權(quán)威性,湯臣倍健更容易獲得消費(fèi)者的信賴,進(jìn)而建立起自己的品牌護(hù)城河。
其次,在營銷方面,湯臣倍健與大量的體育明星簽約代言,其中以姚明為代表,提升了品牌的知名度與美譽(yù)度。同時(shí),在產(chǎn)品方面,湯臣倍健比較有創(chuàng)造性地提出了VDS即膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑這個(gè)全新概念,并以此為基礎(chǔ),推出了主打膳食營養(yǎng)的“湯臣倍健”、主打骨關(guān)節(jié)健康的“健力多”和主打益生菌的“Life-Space”,支撐起了公司的業(yè)績。
可以說,在過去的歷史中,湯臣倍健的經(jīng)驗(yàn)得到了證實(shí)。2010年公司在創(chuàng)業(yè)板上市,晉級(jí)“國內(nèi)膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑第一股”。
但是,對(duì)輝煌過去的路徑依賴,往往成為一家企業(yè)繼續(xù)向前發(fā)展的重大阻礙。湯臣倍健也不可避免的面臨這種發(fā)展過程中的周期性困境,這也是湯臣倍健董事長梁允超提出要用八年時(shí)間,初步完成向“強(qiáng)科技企業(yè)”轉(zhuǎn)型的內(nèi)在壓力。
這個(gè)壓力首先體現(xiàn)在營收增速上。2018年至2021年,湯臣倍健的營收增速分別為39.86%、20.94%、15.83%、21.93%。2020年湯臣倍健收購了麥優(yōu),如果刨除相應(yīng)的年內(nèi)并表數(shù)據(jù),2021年同比增速其實(shí)為15.38%。2020年其曾定下目標(biāo),要在2021年實(shí)現(xiàn)營業(yè)同比增速30%,顯然未能如愿。
主打產(chǎn)品上,“湯臣倍健”系列2021年表現(xiàn)不錯(cuò),一掃2019年和2020年的增長頹勢,增速達(dá)到24.36%。但是,“健力多”與“Life-Space”表現(xiàn)不佳,前者營收增速從2017年的160%一路下降至2021年的7.46%,后者的表現(xiàn)同樣差強(qiáng)人意。
其實(shí),回顧湯臣倍健的歷史,其崛起的關(guān)鍵是品牌和渠道兩個(gè)方面的成功,而隨著市場環(huán)境的更迭,當(dāng)年打造的護(hù)城河,隨著行業(yè)監(jiān)管、消費(fèi)者心智、銷售渠道等多方面的變化,正在出現(xiàn)瓦解的跡象。
比如2015年頒布的新《廣告法》就規(guī)定,不允許營養(yǎng)保健品有代言人。湯臣倍健雖然簽中了谷愛凌,但代言的也只是食品系列。同時(shí),隨著線上渠道的強(qiáng)勢崛起,湯臣倍健賴以立身的藥店模式,也遭遇了很大的挑戰(zhàn)。
市場更深層次的變化,還不僅僅是這些。
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對(duì)手跨界而來,并購仍需仔細(xì)
其一,醫(yī)藥企業(yè)對(duì)手跨界而來。
這首先說明湯臣倍健所在的膳食營養(yǎng)保健品賽道是個(gè)“香餑餑”,其市場前景和發(fā)展空間得到了認(rèn)可。但是,對(duì)已經(jīng)成為老大的湯臣倍健來說,并不是好消息。
先簡單說一下營養(yǎng)保健品賽道,數(shù)據(jù)上看,2021年中國膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑人均消費(fèi)20美元,約為美國的20%。隨著消費(fèi)水平的提高,深受“藥食同源”觀念熏陶的國內(nèi)消費(fèi)者在這方面的投入勢必增加。其次,人口老齡化,而VDS產(chǎn)品在中老年群體中的滲透率最高,發(fā)展空間不言而喻。同時(shí),這個(gè)賽道的技術(shù)門檻并不高,特別是對(duì)于藥企來說,甚至具有先天技術(shù)優(yōu)勢。
坐在這樣一塊大蛋糕上,面對(duì)興奮的跨界而來的醫(yī)藥企業(yè)時(shí),湯臣倍健難免會(huì)生出緊張感。
在醫(yī)??刭M(fèi)、集采降價(jià)的大背景下,醫(yī)藥企業(yè)的日子也不好過,跨界尋找新增長點(diǎn)也是形勢所迫。2021年中國國際健康營養(yǎng)博覽會(huì)上,有近半數(shù)參展商都來自醫(yī)藥行業(yè)。
之所以選擇營養(yǎng)保健品賽道,是因?yàn)獒t(yī)藥企業(yè)更容易突破。未來保健品市場隨著逐漸正規(guī)化,各項(xiàng)要求趨于嚴(yán)格,而醫(yī)藥企業(yè)在研發(fā)、生產(chǎn)上按照醫(yī)藥生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行,生產(chǎn)和研發(fā)條件不是障礙,甚至比保健品企業(yè)具有更強(qiáng)的科研硬實(shí)力。同時(shí),藥企都有自己的銷售渠道,雖然和很多營養(yǎng)保健品公司不同,但恰恰和倚重藥店的湯臣倍健撞到一塊了。另外,不少奶粉企業(yè)也跨界過來,想分一杯羹。
其二,并購受挫。
2018年,為了開拓益生菌業(yè)務(wù),湯臣倍健以35.14億元現(xiàn)金,收購了澳大利亞的Life-Space。當(dāng)時(shí)Life-Space的凈資產(chǎn)為1億元左右,溢價(jià)達(dá)到30多倍。此次收購形成了21.66億元的商譽(yù)。緊接著,2019年,因?yàn)長ife-Space業(yè)績不達(dá)預(yù)期,湯臣倍健對(duì)商譽(yù)和無形資產(chǎn)分別計(jì)提了10.09億元和5.62億元的減值準(zhǔn)備,導(dǎo)致出現(xiàn)上市近10年來的首次虧損。
2020年,湯臣倍健收購了線上渠道運(yùn)營商廣州麥優(yōu),想要通過麥優(yōu)開發(fā)線上業(yè)務(wù)。麥優(yōu)雖然帶來了營收,但其凈利率不高,2020年只有4.2%,且大幅拉高了公司的市場推廣費(fèi)和平臺(tái)推廣費(fèi)。
并購是一家公司快速拓展業(yè)務(wù)常見的方法,成功者很多,但失敗者更是數(shù)不勝數(shù)。雖然經(jīng)過了一輪減值,截至2021年底,湯臣倍健的商譽(yù)仍有11.2億元,其中絕大多數(shù)仍記在Life-Space名下。這部分商譽(yù)是否爆雷值得關(guān)注,而更重要的是,湯臣倍健拖著這么一個(gè)包袱,如何面對(duì)風(fēng)云變幻的市場?
面對(duì)內(nèi)外夾擊,這必須要看一看梁允超寄予厚望的“強(qiáng)科技型企業(yè)”轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略了。
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科研仍需發(fā)力,估值或已筑底
今年3月初,在湯臣倍健發(fā)布2021年報(bào)時(shí),梁允超在《再用八年時(shí)間,打造強(qiáng)科技型企業(yè)》這封致股東的信中提出,希望在未來八年里,初步完成湯臣倍健向強(qiáng)科技型企業(yè)的轉(zhuǎn)型。
在梁允超看來,營養(yǎng)保健行業(yè)有兩條發(fā)展方向,一個(gè)是重功能的保健食品,一個(gè)是輕功能的食品化和快消化。前者以維生素、礦物質(zhì)和動(dòng)植物提取物為主要原料,需要在研發(fā)上投入大量資金與人員,門檻高;后者介于保健品與食品之間,比如玻尿酸軟糖、營養(yǎng)素飲料等產(chǎn)品,市場空間大,年輕人喜歡,門檻低,但競爭激烈。
湯臣倍健的選擇是前者。從消費(fèi)者定位上手,其瞄準(zhǔn)的不是Z世代,而是銀發(fā)一族。隨著人口老齡化的深入,重功能產(chǎn)品的市場前景不言而喻。而從建立護(hù)城河的角度來說,湯臣倍健此前在渠道、品牌方面的優(yōu)勢已經(jīng)式微,依靠技術(shù)研發(fā)建立新的護(hù)城河才足夠?qū)捄蜕睢?/strong>
從投入看,湯臣倍健確實(shí)需要在科研上多花點(diǎn)心思了。
公開數(shù)據(jù)顯示,2018年至2021年,湯臣倍健的研發(fā)費(fèi)用從1.03億元增長至1.5億元,雖然金額在增長,但占營收比重卻從2.37%跌到了2.02%。而且,研發(fā)人員的占比也2020年的9.76%下滑到了2021年的8.15%。
相比之下,跨界而來的藥企在研發(fā)投入上幾乎呈現(xiàn)壓倒性優(yōu)勢。其中,2018年全球藥企平均研發(fā)支出占營收比為13.7%,同期國內(nèi)研發(fā)支出占比為7.5%。
所以,湯臣倍健要實(shí)現(xiàn)變身“強(qiáng)科技型企業(yè)”,還需要再加把勁了。而對(duì)于湯臣倍健的表現(xiàn),當(dāng)前資本市場似乎也熱情不高。
截至4月15日收盤,湯臣倍健股價(jià)為20.79元/股,總市值為353.5億元,動(dòng)態(tài)PE為20.15倍。相比去年5月份37.2元/股的歷史最高點(diǎn),公司市值已經(jīng)下跌超過40%,蒸發(fā)金額超200億元。
民生證券不久前發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為,目前湯臣倍健的估值與其他食品板塊20倍的整體估值水平相當(dāng)。同期華創(chuàng)證券則認(rèn)為,其估值已具有安全邊際。而華泰證券、國聯(lián)證券等,對(duì)公司的2022年給出了25倍左右的PE。在上述機(jī)構(gòu)發(fā)布研報(bào)后,湯臣倍健的股價(jià)跟隨低迷的大A股又來了一波下探,動(dòng)態(tài)估值進(jìn)一步下降。
另一方面,據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示,2021年下半年,湯臣倍健的股民人數(shù)從4.46萬戶增加到6.19萬戶,增幅接近40%。而隨著進(jìn)入2022年,前兩個(gè)月湯臣倍健股民人數(shù)減少7.28%。
一增一減之間,不排除很多股民已割肉離場,資本市場的冷暖展露無疑。但從長期的角度看湯臣倍健這家VDS標(biāo)桿,目前的估值變化或許只是其發(fā)展歷程中的一次周期波動(dòng)的浪花。
無論是行業(yè)還是公司,周期永遠(yuǎn)存在,穿越周期越做越好才是王道。(來源:節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng))