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【當(dāng)前獨(dú)家】上漲空間預(yù)計(jì)還有50%!安圖生物錯(cuò)殺被發(fā)現(xiàn)了嗎?
時(shí)間:2022-10-14 19:45:58  來源:飛鯨投研  
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最近關(guān)注到了安圖生物這家企業(yè),上周在《醫(yī)療器械最大細(xì)分賽道,市值最高僅300億元,被低估了嗎?》文章中提到,它屬于體外診斷行業(yè)。

從估值來看,最近它的走勢(shì)像是超跌反彈,雖然醫(yī)療耗材企業(yè)和醫(yī)療設(shè)備企業(yè)面臨了一些政策預(yù)期變化,但安圖生物卻沒有相關(guān)消息的刺激,我不禁在想,安圖生物還有機(jī)會(huì)嗎?

(數(shù)據(jù)截至到昨天,沒想到今天它漲停了。)


(資料圖片)

但如果業(yè)績配合,企業(yè)市盈率(ttm)有望回到35倍~50倍區(qū)間,股價(jià)上下限預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)65.4元~93元,現(xiàn)價(jià)57元左右(昨天統(tǒng)計(jì)),上漲空間至少還有14.7%,最高達(dá)到63.2%!今天來看的話,預(yù)計(jì)最高還有53.2%?

今天飛鯨投研就來深度解讀一下安圖生物。

一、業(yè)績?cè)鲩L問題不大,盈利水平為何下降?

與安圖生物高增長業(yè)績相對(duì)應(yīng)的是企業(yè)的盈利水平在下降。

安圖生物自2016年上市,毛利率從2016年的71.98%下降至2021年的59.49%,下降了12個(gè)多百分點(diǎn);凈利率水平隨之下滑,截至2021年凈利率為26.02%,下降了近10個(gè)百分點(diǎn)。

并且到今年上半年,安圖生物的毛利率仍然有下降趨勢(shì),為58.80%,2021年上半年為59.89%。

安圖生物毛利率為何下滑以及是否還會(huì)持續(xù)下滑成為市場(chǎng)比較關(guān)注的一點(diǎn)。

首先,通過查看企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu),毛利率更低的儀器類業(yè)務(wù)收入持續(xù)增長,占總營收比提升是導(dǎo)致毛利率下滑的一個(gè)重要原因。

2016年,安圖生物的儀器類產(chǎn)品收入約為3000多萬,占總收入比不到5%,2021年儀器類收入占總收入比達(dá)到14.77%,實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.45億元,但毛利率僅有35.41%。

不得不說,從儀器市場(chǎng)來看,作為初來乍到的新手,安圖生物一定會(huì)存在競(jìng)爭(zhēng)力不足的問題,否則毛利率怎么會(huì)那么低(可以參考醫(yī)療設(shè)備毛利率水平的高低)。

安圖生物曾在招股書中解釋過這一點(diǎn):受行業(yè)發(fā)展時(shí)間較短以及技術(shù)水平的限制,國內(nèi)較為高端的體外診斷儀器市場(chǎng)基本被國外廠商所壟斷。從事體外診斷產(chǎn)業(yè)的國內(nèi)企業(yè)主要為試劑廠商,體外診斷儀器的生產(chǎn)廠商相對(duì)較少。

所以綜合來看,雖然儀器類業(yè)務(wù)拉低了企業(yè)的毛利率,但其發(fā)展是向好的,并且有想象空間,那么這對(duì)于安圖生物來說,未來是利大于弊的。

除此之外,不可忽視的一點(diǎn)是試劑類業(yè)務(wù)毛利率也是下滑的。

通過對(duì)企業(yè)及其所在行業(yè)的了解可知,安圖生物同樣在拓展診斷試劑的產(chǎn)品線,即除了免疫診斷領(lǐng)域,還有微生物檢測(cè)、生化檢測(cè)以及分子診斷等,它們的毛利率要普遍小于免疫診斷試劑。

對(duì)此,我們?nèi)匀豢梢詫⑼卣沟漠a(chǎn)品線毛利率低歸結(jié)為安圖生物競(jìng)爭(zhēng)力不足。和儀器類業(yè)務(wù)類似,只不過試劑類產(chǎn)品的對(duì)手方可能不是國外企業(yè),而是國產(chǎn)企業(yè)。

關(guān)于安圖生物對(duì)于試劑類業(yè)務(wù)的拓展,我認(rèn)為同樣是積極的,因?yàn)楸旧碓\斷試劑市場(chǎng)就比較大,其中免疫診斷試劑的市場(chǎng)份額大約30%左右,其他類型產(chǎn)品還有70%的市場(chǎng),因此業(yè)務(wù)拓展存在空間;

且像生化檢測(cè)、血液學(xué)分析、體液分析等傳統(tǒng)領(lǐng)域,國內(nèi)廠商水平已實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代,安圖生物追趕其他國產(chǎn)廠商可能相對(duì)容易。

當(dāng)然還需要指出的是,安圖生物目前對(duì)“非傳統(tǒng)檢測(cè)領(lǐng)域”,比如說分子診斷、基因檢測(cè)等領(lǐng)域布局不多。

二、安圖生物核心競(jìng)爭(zhēng)力解讀

不得不說,經(jīng)過我們前面的分析,我認(rèn)為安圖生物近年來業(yè)績?cè)鲩L良好、盈利水平卻持續(xù)下滑,是企業(yè)發(fā)展階段的問題,但核心問題是競(jìng)爭(zhēng)力不足。所以未來安圖生物將如何發(fā)展根本或?qū)⑷Q于企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力能不能提高。

1、研發(fā)實(shí)力是最主要的競(jìng)爭(zhēng)力

不可否認(rèn)的是在任何行業(yè),如果產(chǎn)品不行,再多的需求或者再好的銷售也不能維持銷售量的持續(xù)增長,而決定產(chǎn)品力的就是企業(yè)的研發(fā)實(shí)力,尤其是對(duì)研發(fā)需求相對(duì)更大的醫(yī)藥企業(yè)來說。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)看,研發(fā)實(shí)力的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)主要有研發(fā)投入規(guī)模、研發(fā)人員數(shù)量以及研發(fā)人員實(shí)力等。

對(duì)比同行業(yè)企業(yè),安圖生物有較強(qiáng)的研發(fā)實(shí)力;

從專利數(shù)據(jù)來看,截至2021年末,安圖生物公司已獲專利833項(xiàng)(包含國際專利40項(xiàng)),邁克生物、新產(chǎn)業(yè)已獲得的專利數(shù)量分別為433項(xiàng)、246項(xiàng),達(dá)安基因未披露具體數(shù)量。

2、對(duì)上下游的掌控力是不可忽視的競(jìng)爭(zhēng)力

在安圖生物的營業(yè)成本中,直接材料一般占據(jù)了較大的份額,招股書顯示,試劑類產(chǎn)品直接材料占生產(chǎn)成本的比重在50%以上,儀器類產(chǎn)品直接材料占生產(chǎn)成本的比重在85%以上。

其中體外診斷試劑上游主要是一些生物活性材料(抗體、抗原等)、化學(xué)類材料(無機(jī)鹽、化合物等)及輔助材料等;儀器類材料包括光電倍增管、電機(jī)、泵、集成電路等。

一般來說,安圖生物自產(chǎn)能力越強(qiáng),外購原材料依賴越小,企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈的地位越強(qiáng)。

整體看下來,儀器類產(chǎn)品向上游突破難度較大,屬于跨行業(yè)拓展,企業(yè)只能依賴儀器制造技術(shù)上的突破;

安圖生物向上游拓展最大的空間是在試劑類業(yè)務(wù),對(duì)此,安圖生物的年報(bào)中提到:企業(yè)注重核心原材料的研發(fā),免疫診斷試劑產(chǎn)品的抗原抗體自給率高;2021年公司初步建立測(cè)序合成技術(shù)平臺(tái),強(qiáng)化了核心材料研發(fā)的閉環(huán)體系等。

由此我們可以認(rèn)為安圖生物對(duì)上游是有一定掌控力/議價(jià)力的,且這部分優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)擴(kuò)大。

除此之外,安圖生物對(duì)下游的掌控力/議價(jià)力除了體現(xiàn)為企業(yè)的產(chǎn)品力更強(qiáng),還有一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)是渠道和銷售。如果渠道和銷售做好了,產(chǎn)品銷售也會(huì)更順利。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看,體現(xiàn)企業(yè)對(duì)下游議價(jià)力最直接的一個(gè)指標(biāo)是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率,也就是下游客戶對(duì)企業(yè)的賒賬情況,由公式可知,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高越好。

從數(shù)據(jù)來看,安圖生物對(duì)下游的議價(jià)力不如主營業(yè)務(wù)較為集中的新產(chǎn)業(yè),但實(shí)際議價(jià)力要強(qiáng)于達(dá)安基因和邁克生物,表現(xiàn)出安圖生物較強(qiáng)的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

安圖生物和同行業(yè)企業(yè)均主要采用經(jīng)銷商為主、直銷為輔的銷售模式,其中,安圖生物共有千余家經(jīng)銷商,基本形成了覆蓋全國的營銷網(wǎng)絡(luò),截至2021年底,公司產(chǎn)品已進(jìn)入二級(jí)醫(yī)院及以上終端用戶6100余家,其中三級(jí)醫(yī)院1900余家,占全國三級(jí)醫(yī)院總量的64%。

由此可見,安圖生物對(duì)下游具有一定的掌控力/議價(jià)力。

三、總結(jié)一下

總的來看,飛鯨投研認(rèn)為安圖生物最大的優(yōu)勢(shì)在于它的擴(kuò)張性(成長性),除了通過自研自建進(jìn)行諸多產(chǎn)品線的布局之外,企業(yè)最近幾年也做了不少戰(zhàn)略合作,未來甚至有望通過并購進(jìn)行整合,呈現(xiàn)出良好的發(fā)展力。

當(dāng)然,企業(yè)還有一些不足,主要為核心競(jìng)爭(zhēng)力還有不足,我認(rèn)為這也是體外診斷企業(yè)普遍存在的問題,但安圖生物相對(duì)于同行業(yè)企業(yè)具有一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

所以,雖然目前的反彈因?yàn)樾星榈挠绊懹行┎惶€(wěn)定,但預(yù)計(jì)未來業(yè)績的增長有望帶領(lǐng)企業(yè)由反彈實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

當(dāng)然,安圖生物今天漲停了,消息面上和江西牽頭的22省肝功能生化試劑集采預(yù)期溫和相關(guān),預(yù)計(jì)后續(xù)IVD集采壓力好于市場(chǎng)預(yù)期,使企業(yè)未來業(yè)績?cè)鲩L再增一份確定性。

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來源:飛鯨投研